Administração Financeira e Orçamentária

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Questão 1/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Embora o tesoureiro e o controller façam parte da função financeira da empresa e estejam subordinados ao CFO (Diretor Financeiro), suas funções são 
distintas. De acordo com Gitman (2010), “o foco do tesoureiro tende a ser mais externo, e o do controller, mais interno”. 
Com base no exposto, assinale a alternativa que apresenta funções que o autor define como próprias do tesoureiro na área de finanças empresariais. 
Nota: 10.0 
 
A Planejamento financeiro; contabilidade de custos; captação de fundos. 
 
B Operações de câmbio; contabilidade de custos; contabilidade Financeira. 
 
C Planejamento financeiro; decisões de investimento; captação de fundos. 
Você acertou! 
Rota da aula 01, pág. 04. 
 
D Decisões sobre investimentos; gestão de caixa; contabilidade de custos. 
 
E Contabilidade financeira; contabilidade de custos; decisões de investimentos. 
 
Questão 2/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
As decisões financeiras da empresa podem referir-se a políticas de curto ou de longo prazo. Sabemos que toda decisão financeira deve ter como foco a 
valorização das ações da empresa e o aumento da riqueza dos sócios. A alavancagem financeira é uma ferramenta que presta um auxílio importante para 
esse tipo de análise. 
Considere as seguintes informações: 
Analise as assertivas a seguir, com base nos conceitos de alavancagem financeira, classificando-as como verdadeiras ou falsas. 
I. Para o cálculo do GAF, a DRE deve ser ajustada, e as despesas financeiras são excluídas do cálculo do lucro operacional e aparecem imediatamente depois 
do “lucro operacional após o imposto de renda”. 
II. As siglas ROE e ROI significam “retorno sobre o investimento” e “retorno sobre o patrimônio líquido”, respectivamente. 
III. Quanto menor o custo da dívida em relação ao Retorno Sobre o Investimento, maior será o Retorno Sobre o Patrimônio Líquido. 
IV. Se tivermos um ROI = 10%, e ROE = 8% o resultado demonstra que houve alavancagem financeira favorável, pois o GAF é maior do que um. 
Assinale a alternativa que traz a sequência correta: 
Nota: 10.0 
 
A F, V, F, V 
 
B F, V, F, F 
 
C V, V, F, V 
 
D V, F, V, F 
Você acertou! 
Gabarito: II. As siglas ROE e ROI significam “RETORNO SOBRE O PATRIMÔNIO LÍQUIDO” e “RETORNO SOBRE O INVESTIMENTO”, 
respectivamente. 
Se tivermos um ROI = 10%, e ROE = 8% o resultado demonstra que houve alavancagem financeira 
 
IV. DESFAVORÁVEL, pois, o GAF é MENOR do que um. (GAF = ROE/ROI – GAF= 8/10 GAF = 0,83). 
 
Rota da aula 01, pág.7, 8 e 9. 
 
E V, V, V, F 
 
Questão 3/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Antes de iniciar qualquer estudo de viabilidade, é preciso saber qual é a “referência” para a análise. Na análise de investimentos, a mencionada referência de 
análise se chama Taxa Mínima de Atratividade (TMA). Podemos defini-la como sendo a taxa de juros considerada como minimamente aceitável para remunerar 
o investimento que será realizado. 
Assinale a alternativa que diz respeito às três variáveis consideradas na formação da TMA. 
Nota: 10.0 
 
A Payback; taxa interna de retorno; valor presente líquido. 
 
B Custo de oportunidade; risco do investimento, liquidez. 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 0, pág. 03. 
 
C GAF; ROI; ROE. 
 
D Ativo, passivo, patrimônio líquido. 
 
E Receitas brutas, despesas operacionais, lucro bruto. 
 
Questão 4/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
A análise de Swot é uma técnica de análise dos ambientes interno e externo, comumente empregada para a avaliação do posicionamento da organização e 
de sua capacidade de competição. Essa análise consiste em realizar uma investigação completa sobre a empresa e sobre o ambiente no qual ela está inserida. 
Assim, a gestão terá informações mais precisas para elaborar estratégias com maior segurança. 
Assinale a alternativa que demonstra os fatores considerados nas análises dos ambientes interno e externo pela Matriz Swot. 
Nota: 10.0 
 
A Política; econômica; social; tecnológica 
 
B Concorrentes; fornecedores; clientes; produtos 
 
C Preço; promoção; produto; praça 
 
D Forças; fraquezas; oportunidades; ameaças 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 04 página 05 
 Forças; fraquezas; oportunidades; ameaças 
 
E Rivalidade; barganha; substitutos; entrantes 
 
Questão 5/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Capital de giro pode ser definido como o montante de recursos aplicado pela empresa em seu ciclo operacional, que durante o processo de produção, venda 
e recebimento transforma-se e assume diferentes formas. 
Sobre os conceitos de capital de giro, analise as opções a seguir classificando-as como verdadeiras (V) ou falsas (F). 
 
I. O capital de giro é conhecido também como capital circulante. 
II. O capital de giro corresponde aos recursos aplicados em ativos circulantes, que se transformam constantemente dentro do ciclo operacional. 
III. O termo “giro” refere-se aos recursos correntes (curto prazo) da empresa. 
IV. Os itens que geralmente compõe o capital de giro ou capital circulante são as disponibilidades. 
 
Assinale a resposta correta: 
Nota: 10.0 
 
A V, V, V, V 
Você acertou! 
Todas estão corretas. 
Livro: LUZ, Adão Eleutério da. Introdução à administração financeira e orçamentária. Curitiba: Intersaberes Dialógica, 2015. páginas 117 - 120. 
 
 
B V, F, F, V 
 
C F, V, V, V 
 
D V, F, V, F 
 
E F, V, F, V 
 
Questão 6/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Todo processo orçamentário envolve muitas pessoas em sua elaboração e execução. As partes do orçamento são realizadas separadamente e unidas 
posteriormente por meio de um processo chamado consolidação. Depois, é chegada a hora de verificar se tudo o que foi planejado em termos de metas está 
sendo contemplado no orçamento geral. 
Sobre as etapas do orçamento, analise as características a seguir: 
“É iniciada com o plano de marketing, a partir do que a entidade direciona os esforços para o seu mundo externo, pelo plano de produção, suprimentos e 
estocagem (no caso de uma entidade que tenha a geração de um produto tangível), plano de investimento no ativo permanente e plano de recursos humanos”. 
Assinale a alternativa que demonstra a etapa do orçamento caracterizada. 
Nota: 10.0 
 
A Orçamento de capital 
 
B Orçamento operacional 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 05 página 02 
A etapa operacional é iniciada com o plano de marketing, a partir do que a entidade direciona os esforços para o seu mundo externo, pelo plano de 
produção, suprimentos e estocagem (no caso de uma entidade que tenha a geração de um produto tangível), plano de investimento no ativo permanente 
e plano de recursos humanos. 
 
C Orçamento financeiro 
 
D Orçamento de investimentos 
 
E Orçamento de custos e despesas 
 
Questão 7/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
A geração de caixa pode ser considerada como a “seta dourada” do processo financeiro dentro de uma empresa privada. Quando temos uma atividade que 
gera caixa é possível afirmar que dispomos de um negócio que contemple uma demanda de mercado e que os consumidores estão dispostos a comprar um 
determinado produto e/ou serviço. 
Analise as proposições e marque a correta: 
Sobre a geração de Caixa, é correto afirmar que: 
I - Empresas que geram fluxo de caixa e possuem a expectativa e tendência de continuar gerando, 
Porque 
II - São empresas com maior volume de vendas e com maior probabilidade de obter lucros e rentabilizar capital de investidores. 
A respeito dessas assertivas, assinale a opção correta segundo a teoria vista nas aulas e no texto da disciplina: 
Nota: 10.0 
 
A As assertivas I e II são verdadeiras, porém são proposições excludentes. 
 
B A assertiva I é uma proposição falsa e a II é verdadeira. 
 
C As duas assertivas são falsas. 
 
D As duas assertivas são verdadeiras e complementares entre si. 
Você acertou! 
Correta a letra C. 
MATERIAL PARA IMPRESSÃO DO AVA – AULA 02 p. 03E A assertiva I é uma proposição verdadeira e a II é falsa. 
 
Questão 8/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Se o custo dos recursos de terceiros utilizados no financiamento for menor do que o retorno produzido pelos ativos nos quais foram aplicados, há uma 
diferença positiva em favor dos proprietários. 
A _______________________ decorre da existência de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa. Essa injeção financeira somente deve ser 
feita após cuidadosa análise destinada a fornecer elementos adequados aos acionistas que podem ou não aprovar. 
Complete a frase acima com a alternativa que melhor se adequa à lacuna em aberto. 
Nota: 10.0 
 
A Alavancagem financeira. 
Você acertou! 
A ALAVANCAGEM FINANCEIRA decorre da existência de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa. 
Livro LUZ, Adão Eleutério da. Introdução à administração financeira e orçamentária. Curitiba: Intersaberes Dialógica, 2015. Página 151. 
 
 
B Alavancagem operacional. 
 
C Análise volume-lucro. 
 
D Alavancagem total. 
 
E Ciclo financeiro. 
 
Questão 9/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Os fluxos de caixa demandam atenção especial por parte do financeiro da empresa (tesoureiro), que sabe da importância dada pelos usuários destes 
demonstrativos (proprietários ou acionistas). No entanto, a projeção dos fluxos de caixa depende da contabilidade (controladoria), que gera as informações 
contábeis necessárias para a sua elaboração. 
Sobre a forma que pode ser estruturada a análise de desempenho do fluxo de caixa, enumere a segunda coluna de acordo com a primeira. 
 
1 - Análise de consistência ( ) Tem a preocupação básica de conteúdo, assegurando que as informações estão todas lá no modelo, e são adequadas. 
2 - Análise comparativa ( ) Pretende alcançar os melhores resultados em termos de geração de caixa. 
3 - Análise de otimização ( ) Faz comparações sumarizadas. 
Assinale a assertiva que mostra a sequência correta: 
 
 
Nota: 10.0 
 
A 1, 2, 3 
 
B 1, 3, 2 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 06 páginas 06 e 07. 
 
C 2, 3, 1 
 
D 3, 2, 1 
 
E 3, 1, 2 
 
Questão 10/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
O índice de lucratividade, é um índice que apresenta quanto se ganha por unidade monetária investida no projeto, ou seja, ele apresenta qual foi o retorno 
financeiro do projeto para cada R$ 1,00 investido. 
Analise o contexto a seguir: 
Considere um investimento de R$ 50.000,00 e que gerou 5 retornos anuais líquidos de R$ 15.000,00, R$ 18.000,00; R$ 21.000,00; R$ 24.000,00 e R$ 27.000,00 
consecutivamente, e TMA é de 20% ao ano. 
Assinale a alternativa que indica o índice de lucratividade obtido nesse investimento. 
Nota: 10.0 
 
A 1,15 
 
B 1,19 
Você acertou! 
Rota da aula 02, pág. 22. 
 
C 1,21 
 
D 1,24 
 
E 1,28 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 1 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Francisco Luiz Elache 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Olá! O ambiente financeiro ainda parece ser algo distante para muitos de 
nós, brasileiros. Até mesmo as empresas têm dificuldades em tomar decisões 
financeiras em razão de muitas incertezas tanto no cenário econômico como 
político. As decisões sobre novos investimentos empresarias dependerão da 
correta leitura do cenário econômico envolvendo, por exemplo, o nível de 
emprego e da renda das famílias. Por outro lado, as decisões das empresas 
sobre financiamentos estarão ligadas às taxas de juros internas e externas, 
além da flutuação das moedas (câmbio). Então, quanto maior for o nível de 
incertezas, maiores serão os riscos de serem frustradas as expectativas de 
retorno. 
Os temas desta aula têm a ver justamente com expectativas de retornos 
e riscos envolvidos nas decisões de investimentos e financiamentos. O foco são 
as empresas, mas vale para investidores e tomadores de recursos individuais. 
CONTEXTUALIZANDO 
Em tempos não muito distantes, era difícil tomar decisões financeiras, 
tanto internamente, no Brasil, como globalmente. As notícias demoravam a 
chegar e as pessoas não dispunham dos recursos tecnológicos que existem 
hoje. Podemos citar, como exemplo, a quebra da bolsa de valores de Nova York, 
em 1929, período conhecido como a Grande Depressão. Ao final da primeira 
grande Guerra Mundial, em 1918, os Estados Unidos da América se 
consolidavam como a grande potência mundial em razão de terem participado 
da guerra somente no seu final. Durante todo o período da guerra, os Estados 
Unidos da América fortaleceram o seu setor produtivo para abastecer de 
produtos os países que lutavam. Ao final da guerra, por um erro estratégico, os 
EUA continuaram a produzir em larga escala e não perceberam que o mundo 
reduziria drasticamente as importações dos seus produtos. Assim, houve uma 
crise econômica sem precedentes naquele país, contagiando as demais 
economias do mundo. Muitos empobreceram, pois o valor das ações das 
empresas despencou em todo o mundo capitalista. 
Outras crises econômicas, como as dos países asiáticos e também do 
México, afetaram fortemente o valor das ações. Mais recentemente, em 2008, 
os EUA tiveram o problema da bolha no setor imobiliário, causando fortes perdas 
 
 
3 
no mercado de imóveis daquele país e também nos mercados de ações do 
mundo todo. 
Como podemos perceber, há razões de sobra para que as pessoas e as 
empresas fiquem preocupadas com os riscos que correm ao investir os seus 
recursos. Isso faz com que alguns investidores escolham ativos de menor risco, 
ou seja, menos suscetíveis a fortes oscilações. Porém, há investidores mais 
propensos ao risco, desde que possam obter retornos maiores. O mercado 
financeiro oferece produtos e serviços que atendem a qualquer tipo de investidor, 
com perfil mais ousado ou mais conservador. Sobre isso, falaremos nos temas 
abordados nesta aula. 
TEMA 1 – O PAPEL E O AMBIENTE DA ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
Diariamente, lemos notícias sobre o cenário econômico e político do país 
e do mundo, como nível de emprego, inflação, crescimento do produto interno 
bruto (PIB), oscilação do câmbio (dólar), cotação da bolsa de valores (mercado 
de capitais), estabilidade política e outros indicadores que apontam para um 
cenário mais otimista ou menos otimista e que podem afetar a vida tanto das 
pessoas como das empresas. A depender desses indicadores econômicos e 
políticos, as pessoas tendem a mudar o seu comportamento com relação às suas 
finanças. Da mesma forma, as empresas também são influenciadas por esses 
indicadores e podem rever políticas de investimentos, financiamentos, estrutura 
de custos e despesas – e tudo isso tem a ver com finanças. 
O estudo deste tema trata do papel e do ambiente da administração 
financeira. Então, vamos entender o significado de finanças corporativas e 
administração financeira, bem como identificar o ambiente onde se inserem. 
Conforme Gitman (2010, p. 3, grifo do autor), “o termo finanças pode ser 
definido como ‘a arte e a ciência de administrar o dinheiro’. Praticamente todas 
as pessoas físicas e jurídica ganham ou levantam dinheiro, gastam ou investem 
dinheiro”. 
Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb (2015, grifo nosso) explicam que “o 
objetivo da empresa é criar valor para os proprietários ou acionistas, 
maximizando a sua riqueza. Para isso, a empresa faz investimentos, assume 
dívidas e tem gastos com custos e despesas”. 
 
 
4 
A Figura 1 a seguir mostra a estrutura genérica de uma sociedade por 
ação. Esta estrutura nos permite identificar a função financeira da empresa, 
bem como entender o conceito de Administração Financeira. 
Figura 1 – Estrutura de uma sociedade por ação e função financeira 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 6. 
A função financeira está representada em tom cinza escuro na Figura 1 
e tem o comando do vice-presidente de finanças, oCFO (Chief Financial Officer). 
Nas empresas brasileiras, o CFO pode ser também o Diretor Financeiro. 
Embora o tesoureiro e o controller façam parte da função financeira da 
empresa e estejam subordinados ao CFO (Diretor Financeiro), suas funções são 
distintas. De acordo com Gitman (2010, p. 9, grifo nosso), “o foco do tesoureiro 
tende a ser mais externo, e o do controller, mais interno”. 
Tesoureiro O principal gerente financeiro da empresa, responsável 
por suas atividades financeiras, tais como planejamento financeiro e 
captação de fundos, tomada de decisões de investimento e gestão de 
caixa, crédito, fundo de pensão e operações de câmbio 
Controller Contador-chefe da empresa, responsável por atividades 
contábeis, tais como contabilidade gerencial, gestão de assuntos 
fiscais, contabilidade financeira e contabilidade de custos. (Gitman, 
2010, p. 9, grifo do autor). 
 Ressalta Gitman (2010, grifo nosso): “Há duas diferenças básicas entre 
finanças (tesoureiro) e contabilidade (controller): ênfase nos fluxos de caixa 
e a tomada de decisões [conforme quadros 01, 02 e 03]”. Assim, decisões 
A C I O N I S T A S 
(Elegem o conselho de administração) 
 
Proprietários 
Conselho de administração 
(Contrata administradores) 
 
CEO – Presidente Executivo 
Vice-
presidente 
de 
operações 
industriais 
CFO – Vice-
presidente de 
recursos 
humanos 
CFO – Vice-
presidente 
de finanças 
Vice-
presidente 
de 
marketing 
Vice-
presidente 
de 
tecnologia 
Tesoureiro Controller 
 
 
5 
financeiras (tesoureiro) são tomadas utilizando o regime de caixa. O fato de a 
empresa apresentar lucro em determinado período não significa 
necessariamente situação favorável de caixa no período. 
Quadro 1 – Visão contábil 
Visão contábil (regime competência) 
Nassau Corporation – demonstração do 
resultado do ano encerrado em 31/12 
 
Receita de vendas 
(-) Custos 
Lucro Líquido 
($) 100.000 
(80.000) 
20.000 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p.10. 
Quadro 2 – Visão financeira 
Visão financeira (regime de caixa) 
Nassau Corporation – demonstração do 
fluxo de caixa encerrado em 31/12. 
Entrada de caixa 
(-) Saída de caixa 
Fluxo líquido de caixa 
($) 0,00 
(80.000) 
(80.000) 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p.10. 
Quadro 3 – Atividades principais do administrador financeiro (tesoureiro) 
 Balanço Patrimonial (BP) 
Ativo Circulante (AC) 
Ativo Não Circulante (ANC) 
Passivo Circulante (PC) 
Passivo Não Circulante (PNC) 
Patrimônio Líquido (PL) 
 
 
 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p.11. 
É hora de falarmos sobre o objetivo da administração financeira. 
Tomada de decisão de 
financiamento 
Tomada de decisão de 
investimento 
 
 
6 
O objetivo da empresa e, portanto, de todos os seus administradores e 
funcionários, consiste em maximizar a riqueza dos proprietários em 
cujo nome é operada. A riqueza dos proprietários das sociedades por 
ações se mede pelo preço da ação, que, por sua vez, baseia-se no 
momento de ocorrência, na magnitude e no risco dos retornos [observe 
a Figura 2 a seguir]. (Gitman, 2010, p. 13) 
Figura 2 - Decisões financeiras e preço da ação 
 
 
 
 
 
 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p.14. 
Segundo Gitman (2010), a maximização da riqueza dos acionistas 
(proprietários) por meio do preço da ação dependerá: 
 da magnitude dos retornos esperados (fluxo de caixa) na forma de renda 
com “dividendos” pagos pela ação e “ganho de capital” (a diferença 
entre o preço de aquisição da ação e o preço de venda atual); 
 do momento da ocorrência dos retornos esperados ou fluxo de caixa 
(quanto antes esses retornos vierem, melhor); 
 dos riscos inerentes aos retornos esperados (quanto menor o risco, 
melhor para a valorização da ação). 
Para Ross et al (2015, p. 12), “o objetivo da Administração Financeira é 
maximizar o valor unitário corrente das ações existentes”. 
Assaf (2014, p. 9) diz que “a administração financeira é um campo de 
estudo teórico e prático que objetiva, essencialmente, assegurar um melhor e 
mais eficiente processo empresarial de captação e alocação de recursos de 
capital”. 
TEMA 2 – DINÂMICA DAS DECISÕES FINANCEIRAS DA EMPRESA 
As decisões financeiras da empresa podem referir-se a políticas de curto 
ou de longo prazo. De modo geral, os investimentos no imobilizado tendem a 
exigir planejamento mais cuidadoso, pois envolvem valores e prazos maiores, 
além de retorno mais demorado. Outro aspecto importante é a forma como a 
empresa irá financiar esses investimentos, ou seja, utilizando mais ou menos 
Aprova
rova 
 
 
S i m 
Administrador 
Financeiro 
Alternativa de 
decisão financeira 
Retorno? 
Risco? 
 
Aumenta 
o valor da 
ação? 
Sim 
Não 
Rejeita
rova 
 
 
S i m 
 
 
7 
capital próprio ou capital de terceiros de longo prazo. Sabemos que toda decisão 
financeira deve ter como foco a valorização das ações da empresa e o aumento 
da riqueza dos sócios. A alavancagem financeira é uma ferramenta que presta 
um auxílio importante para esse tipo de análise. 
Assaf (2014, p.142) propõe o caso a seguir: suponha que os acionistas 
decidam fazer um investimento de R$ 50 milhões para operacionalizar uma 
empresa recém-criada, dos quais R$ 20 milhões serão aplicados no ativo não 
circulante (imobilizado) e o restante no ativo circulante como capital de giro. Os 
acionistas sabem que há possibilidade de conseguir financiamento para parte 
desses ativos totais e, inclusive, precisam disso, pois não possuem recursos 
próprios suficientes. Então, decidem financiar o investimento com 40% de capital 
de terceiros e 60% com capital próprio. Suponha ainda que as taxas de juros 
para o financiamento sejam de 12% ao ano, e que se espera um retorno (lucro) 
de R$ 8 milhões por ano, antes dos encargos financeiros – juros (lucro 
operacional antes do Imposto de Renda). O Quadro 4 é uma demonstração do 
resultado (DR) ajustada para fins do estudo do grau de alavancagem financeira 
(GAF). O Quadro 3 é a DR para fins fiscais. 
Quadro 3 – DR para fins fiscais (normas da contabilidade no Brasil) 
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO (PARA FINS FISCAIS) 
Receitas com Vendas 
(-) Custo dos Produtos Vendidos 
Lucro Bruto 
(-) Despesas com Vendas 
(-) Despesas Administrativas 
(-) Despesas Financeiras 
Lucro Líquido antes do IR 
(-) Imposto de Renda (34%) IR + Adicional do IR + CSLL 
Lucro Líquido depois do IR 
(R$ mil) 
 100.000,00 
(60.000,00) 
 40.000,00 
(12.000,00) 
(20.000,00 
 (2.400,00) 
5.600,00 
(1.904,00) 
3.696,00 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 149. 
 
 
 
 
 
8 
Quadro 4 – DR ajustada para o cálculo do grau de alavancagem financeira (GAF) 
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO (PARA ESTUDO DO GAF) 
Receitas com Vendas 
(-) Custo dos Produtos Vendidos 
Lucro Bruto 
(-) Despesas com Vendas 
(-) Despesas Administrativas 
Lucro Operacional Antes do Imposto de Renda 
Imposto de Renda Sobre Lucro Gerado pelos Ativos (34%) 
Lucro Operacional Após o Imposto de Renda 
(-) Despesas Financeiras Antes do Imposto de Renda (2.400,00) 
Economia de Imposto de Renda 816,00 
Lucro Líquido 
(R$ mil) 
 100.000,00 
(60.000,00) 
 40.000,00 
(12.000,00) 
(20.000,00 
 8.000,00 
(2.720,00) 
5.280,00 
 
(1.584,00) 
3.696,00 
Fonte: Adaptado de Assaf, Finanças Corporativas e Valor, 2014, p.149. 
O Ativo e Passivo + Patrimônio Líquido, cujos valores estão representados 
no Quadro 5, ficariam assim: 
Quadro 5 – Balanço inicial (estrutura financeira) 
Ativo Circulante 
Ativo Não Circulante 
 Imobilizado 
R$ 30.000,00 
R$ 20.000,00 
 
Passivo Exigível (oneroso) 
Patrimônio Líquido 
 
R$ 20.000,00 
R$ 30.000,00 
 
Total do Ativo R$ 50.000,00 Total do Passivo + PL R$ 50.000,00 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 148. 
O nosso objetivo é determinar o retorno sobre o patrimônio líquido (ROE), 
o retorno sobre o investimento (ROI) e o graude alavancagem financeira (GAF), 
considerando participação de capital de terceiros de 40% e capital próprio de 
60% no valor do investimento proposto de R$ 50 milhões. 
O grau de alavancagem financeira (GAF) é obtido por meio da relação 
entre os indicadores Retorno Sobre o Patrimônio Líquido (ROE) e Retorno Sobre 
o Investimento (ROI). Originariamente, esses termos vêm do inglês: Return On 
Investment (ROI) e Return On Equity (ROE) → 𝐺𝐴𝐹 =
𝑅𝑂𝐸
𝑅𝑂𝐼
 
 
 
9 
Segundo Assaf (2014, p. 139), “um dos instrumentos financeiros mais 
importantes na avaliação do desempenho operacional e planejamento é a 
alavancagem financeira”. 
Então, vamos aos cálculos com base nos dados dos quadros 3 e 4: 
Quadro 6 – Cálculo do ROE, ROI e GAF 
𝑅𝑂𝐸 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 (𝑎𝑝ó𝑠 𝑜 𝐼𝑅)
𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
× 100 𝑅𝑂𝐼 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 𝑎𝑝ó𝑠 𝑜 𝐼𝑅
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 
 
𝑅𝑂𝐸 =
3.696,00
30.000,00
× 100 ∴ 𝑅𝑂𝐸 = 12,32% 𝑅𝑂𝐼 =
5.280,00
50.000,00
× 100 ∴ 𝑅𝑂𝐼 = 10,56% 
 𝐺𝐴𝐹 =
𝑅𝑂𝐸
𝑅𝑂𝐼
 ∴ 𝐺𝐴𝐹 =
12,32%
10,56%
 ∴ 𝐺𝐴𝐹 ≅ 1,17 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p.149. 
O resultado do Quadro 6 demonstra que houve alavancagem financeira, 
pois o GAF é maior do que um (GAF > 1). Podemos notar que o ROE (12,32%) 
é maior do que o ROI (10,56%), resultando em um GAF maior do que um 
(GAF > 1), justificando o investimento feito pela empresa. 
O Quadro 6 (DR ajustada para estudo do GAF) mostra dois componentes 
importantes: 
a. As despesas financeiras são excluídas do cálculo do lucro operacional e 
aparecem imediatamente depois do “lucro operacional após o imposto de 
renda”. 
b. A economia de R$ 816 mil com o Imposto de Renda (R$ 2.720 mil) é 
demonstrada para evidenciar o benefício fiscal obtido pela empresa pelo 
fato de ter despesas financeiras. Caso a empresa tivesse optado por 
financiar o investimento com 100% de capital próprio, não teria despesas 
financeiras e, portanto, deixaria de ter o benefício da redução do Imposto 
de Renda. A redução obtida no valor do Imposto de Renda devido acaba 
por diminuir o custo da dívida. 
Para a empresa em questão, veja como Assaf (2014, p. 463) propõe 
calcular o custo da dívida (originalmente de 12% ao ano), que passará a ser de 
7,92% ao ano (as fórmulas apresentam três modos alternativos): 
 
 
10 
Quadro 7 – Cálculo do custo da dívida, considerando o benefício fiscal da 
redução do imposto de renda 
 
𝐾 =
𝐷𝑒𝑠𝑝𝑒𝑠𝑎𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠 𝐵𝑟𝑢𝑡𝑎𝑠 − 𝐸𝑐𝑜𝑛𝑜𝑚𝑖𝑎 𝑑𝑒 𝐼𝑚𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑅𝑒𝑛𝑑𝑎
𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑔𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑟 𝑑𝑎𝑠 𝐷𝑒𝑠𝑝𝑒𝑠𝑎𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠
× 100 ∴ 
𝐾 =
2.400,00 − 816,00
20.000,00
× 100 ∴ 𝐾 = 7,92% 
 
𝐾 =
𝐷𝑒𝑠𝑝𝑒𝑠𝑎𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑎𝑠 𝑑𝑜 𝐼𝑅
𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑔𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜𝑟 𝑑𝑎𝑠 𝐷𝑒𝑠𝑝𝑒𝑠𝑎𝑠 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠
× 100 ∴ 𝐾 =
1.584,00
20.000,00
× 100 ∴ 
 𝐾 = 7,92% 
𝐾 (𝑎𝑝ó𝑠 𝐼𝑅) = [𝐾 (𝑎𝑛𝑡𝑒𝑠 𝐼𝑅) × (1 − 𝐼𝑅)] × 100 
𝐾 = 0,12 × (1 − 0,34) ∴ 𝐾 = 7,92% → 𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑜 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑡𝑒𝑟𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜𝑠 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 463. 
Quanto menor o custo da dívida (taxa de juro que remunera o capital de 
terceiros) em relação ao Retorno Sobre o Investimento (ROI), maior será o 
Retorno Sobre o Patrimônio Líquido (ROE). 
Não raro, o diretor financeiro e o tesoureiro optam por levantar recursos 
com capital de terceiros para obter o benefício fiscal da redução do imposto de 
renda. O uso excessivo de capital próprio (lucros retidos, por exemplo) para 
financiar novos investimentos poderia desagradar os acionistas, pois sobraria 
parcela menor de lucros para distribuir a eles na forma de dividendos. 
Agora, vamos analisar o grau de alavancagem financeira (GAF) caso os 
acionistas optassem por financiar o investimento integralmente com capital 
próprio. Neste caso, o “Ativo” e Passivo + PL” e a Demonstração do Resultado 
(DR) seriam: 
Quadro 8 – Balanço inicial (estrutura financeira) 
Ativo Circulante 
Ativo Não Circulante 
 Imobilizado 
R$ 30.000,00 
R$ 20.000,00 
 
Passivo Exigível (oneroso) 
Patrimônio Líquido 
 
R$ 0,00 
R$ 50.000,00 
 
Total do Ativo R$ 50.000,00 Total do Passivo + PL R$ 50.000,00 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 148. 
 
 
11 
Quadro 9 – DR para fins fiscais (normas da contabilidade no Brasil) 
DEMONSTRAÇÃO DO RESULTADO (PARA ESTUDO DO GAF) 
Receitas com Vendas 
(-) Custo dos Produtos Vendidos 
Lucro Bruto 
(-) Despesas com Vendas 
(-) Despesas Administrativas 
Lucro Operacional Antes do Imposto de Renda 
Imposto de Renda Sobre Lucro Gerado pelos Ativos (34%)* 
Lucro Operacional Após o Imposto de Renda 
(-) Despesas Financeiras Antes do Imposto de Renda (0,00) 
Economia de Imposto de Renda 0,00 
Lucro Líquido 
(R$ mil) 
 100.000,00 
(60.000,00) 
 40.000,00 
(12.000,00) 
(20.000,00 
 8.000,00 
(2.720,00) 
5.280,00 
 
(0,00) 
5.280,00 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 149. 
*(IR + Adicional de IR + CSLL) 
Quadro 10 – Cálculo do ROE, ROI e GAF 
 
𝑅𝑂𝐸 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 (𝑎𝑝ó𝑠 𝑜 𝐼𝑅)
𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜
× 100 
 
𝑅𝑂𝐼 =
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝐺𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑙𝑜𝑠 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑜𝑢
𝐿𝑢𝑐𝑟𝑜 𝑂𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 𝐿í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝐼𝑅
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 
 
 
𝑅𝑂𝐸 =
5.280,00
50.000,00
× 100 ∴ 𝑅𝑂𝐸 = 10,56% 
 
 
𝑅𝑂𝐼 =
5.280,00
50.000,00
× 100 ∴ 𝑅𝑂𝐼 = 10,56% 
 
𝐺𝐴𝐹 =
𝑅𝑂𝐸
𝑅𝑂𝐼
 ∴ 𝐺𝐴𝐹 =
10,56%
10,56%
 ∴ 𝐺𝐴𝐹 = 1,0 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 149. 
Com 100% de utilização de capital próprio, o ROE se iguala ao ROI, 
indicando um GAF de 1,0 ou nulo. Portanto, neste caso não há alavancagem 
financeira. Assim, a opção inicial, utilizando 40% de capital de terceiros e 60% 
de capital próprio, daria melhor retorno para os acionistas (ROE). 
 
 
12 
O Quadro 11 mostra como ficaria o grau de alavancagem financeira (GAF) 
para diferentes participações (%) entre capital de terceiros e capital próprio no 
investimento: 
Quadro 11 – Diferentes participações entre capital de terceiros e capital próprio 
no investimento 
 
 
 Interpretação do GAF → Quanto maior, melhor. 
 A análise dos dados do Quadro 11 reforça o conceito de alavancagem 
financeira dado por Gitman (2010, p. 55, grifo do autor): 
De modo geral, quanto mais dívidas [passivo exigível] uma empresa 
usa em relação ao seu ativo total, maior a sua alavancagem financeira. 
Alavancagem financeira é uma amplificação do risco e do retorno por 
meio do uso de financiamento a custo fixo, como dívida [...]. Quanto 
mais dívidas de custo fixo uma empresa usa, maiores serão o risco e 
o retorno esperado. 
Depreende-se, pelos dados do Quadro 11, que quanto maior a 
participação de capital de terceiros no financiamento do investimento, maior é o 
retorno sobre o patrimônio líquido (ROE) em relação ao retorno sobre o 
investimento (ROI) e, portanto, maior é o grau de alavancagem financeira (GAF) 
 → 𝐺𝐴𝐹 =
𝑅𝑂𝐸
𝑅𝑂𝐼
. 
Contudo, os financiadores de capital (bancos, por exemplo) condicionam 
a liberação dos fundos à participação da empresa com capital próprio. Isso 
porque ela está sujeita ao risco de não conseguir pagar as dívidas (amortização 
mais juros). Assim, o risco é assumido por ambos: capital de terceiros e capital 
próprio. 
Capital Terceiros Capital Próprio ROE ROI GAF 
- 100% 10,56% 10,56% 1,00 
10% 90% 10,85% 10,56% 1,03 
20% 80% 11,22% 10,56% 1,06 
30% 70% 11,69% 10,56% 1,11 
40% 60% 12,32% 10,56% 1,17 
50% 50% 13,20% 10,56% 1,25 
 
 
13 
De acordo com Assaf (2014, p. 11), “dentro do ambiente empresarial, a 
administração financeira volta-se basicamente para as seguintes funções”: 
a. planejamento financeiro: verificar a necessidade de expansão da empresa 
e também implementar ações que possam prevenir possíveis desajustes 
futuros; 
b. controle financeiro: exercidopela controladoria financeira, tem o objetivo 
de evitar desvios entre resultados financeiros previstos e realizados; 
c. administração de ativos: procura definir a melhor estrutura, em termos de 
risco e retorno, dos investimentos empresariais, além de gestão de capital 
de giro, como defasagens entre entradas e saídas de dinheiro de caixa; 
d. administração de passivo: trata da aquisição de fundos (financiamentos), 
definindo a melhor composição entre capital de terceiros e capital próprio 
nos novos investimentos, priorizando a liquidez, a diminuição de custos e 
redução dos riscos. 
TEMA 3 – RISCO E RETORNO 
Os termos risco e retorno são muito utilizados no dia a dia. No entanto, o 
nosso propósito é estudá-los no contexto financeiro. Por exemplo, desejamos 
saber qual é o risco de se investir em uma ação de determinada empresa ou em 
uma carteira (conjunto) de ações de várias empresas. A ação, neste caso, é o 
ativo escolhido para se investir. 
 O termo ativo pode se referir a qualquer investimento que possa 
representar algum risco com relação ao retorno esperado. Como exemplos de 
ativos, podemos citar: ação de uma empresa; debêntures; papéis que envolvam 
a comercialização em bolsa de produtos como petróleo, cobre, ouro, madeira, 
arroz, trigo (commodities); títulos que envolvam moedas (câmbio); títulos de 
renda fixa privados; títulos imobiliários (imóveis). 
Em sua acepção mais simples, risco é a chance de perda financeira. 
Ativos que apresentam maior chance de perda são considerados mais 
arriscados do que os que trazem uma chance menor. Em termos mais 
formais, risco é usado de forma intercambiável com incerteza em 
referência à variabilidade dos retornos associados a um determinado 
ativo. (Gitman, 2010, p. 203, grifo do autor) 
O retorno desejado por um investidor dependerá do seu perfil – mais 
ousado ou mais conservador. Significa dizer que um investidor poderia estar 
mais disposto a escolher ativos de maior risco na expectativa de obter um retorno 
 
 
14 
maior. Outro investidor, mais conservador e com aversão ao risco, optaria por 
um investimento em ativos de menor risco e com retorno menor. 
Retorno esperado: Trata-se do retorno que alguém espera de uma 
ação [ativo] para o próximo período. É claro que sendo apenas uma 
expectativa, o retorno observado pode ser maior ou menor. Essa 
expectativa pode ser simplesmente o retorno médio por período que 
um título [ativo] obteve no passado. (Ross; Westerfield; Jaffe; Lamb, 
2015, p. 362, grifo dos autores) 
Você deve estar se perguntando: como mensurar matematicamente o 
risco e o retorno? A resposta é: com o auxílio da estatística. 
A Estatística é uma parte da Matemática Aplicada que fornece 
métodos para a coleta, organização, descrição, análise e interpretação 
de dados e para a utilização dos mesmos para a tomada de decisões. 
(Crespo, 2002, p. 13, grifo do autor) 
 Três importantes medidas de dispersão ou de variabilidade utilizadas na 
avaliação do risco são: variância; desvio-padrão; coeficiente de variação. 
Crespo (2002, p. 109) define dispersão ou variabilidade da seguinte 
maneira: “a maior ou menor diversificação dos valores de uma variável em torno 
de um valor de tendência central [média] tomado como ponto de comparação”. 
Para exemplificar, observe os dados do Quadro 12: 
Quadro 12 – Variáveis e conjunto de valores 
Variáveis: Conjunto de valores: 
X 70 70 70 70 70 
Y 68 69 70 71 72 
Z 5 15 50 120 160 
Fonte: Adaptado de Crespo, 2002, p.108. 
Média aritmética de cada um dos conjuntos de valores: 
�̅� =
∑ 𝑋
𝑛
=
350
5
= 70 ; �̅� =
∑ 𝑌
𝑛
=
350
5
= 70 ; �̅� =
∑ 𝑍
𝑛
=
350
5
= 70 
 Os três conjuntos apresentam a mesma média aritmética. 
 O conjunto X é mais homogêneo que Y e Z. 
 O conjunto Y é mais homogêneo que o conjunto Z. 
 Logo, podemos dizer que: 
 
 
15 
 O conjunto X apresenta dispersão ou variabilidade nula (os seus valores 
são iguais à média aritmética). 
 O conjunto Y apresenta dispersão ou variabilidade menor que o conjunto 
Z. 
É hora de colocarmos em prática os conceitos vistos até aqui neste tema: 
o exemplo 1 a seguir é uma adaptação do exercício proposto por Gitman (2010, 
p. 213): 
Exemplo 1: Um investidor deseja escolher o menos arriscado dentre dois 
ativos alternativos – C e D. O retorno médio, o desvio-padrão e o coeficiente de 
variação dos retornos de cada um dos ativos são: 
 Obs.: os dados que deram origem ao retorno médio (�̅�) não foram 
fornecidos. 
Quadro 13 – Dados estatísticos para escolha de ativos de risco 
 Ativo C Ativo D 
(1) Retorno médio ou (�̅�) 12% 20% 
(2) Desvio-padrão dos retornos ou (𝝈𝒓) 9% 10% 
(3) Coeficiente de variação [(2) : (1)] ou 𝑪𝑽 = (𝝈𝒓 �̅�⁄ ) 
0,75 ou 75% 0,50 ou 50% 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 213. 
Com base nos dados estatísticos do Quadro 13, qual dos ativos (C ou D) 
oferece menos risco para o investidor? 
Bem, se o investidor olhar para o resultado do desvio-padrão (σ) escolherá 
o Ativo C, pois sabe que quanto menor o desvio-padrão menor é o risco, ou seja, 
menor é a dispersão dos dados (retornos) em torno da média (retorno médio). 
Contudo, se o investidor observar o resultado do coeficiente de variação 
(
𝜎𝑟
�̅�⁄ ), seguramente optará pelo Ativo D, abandonando a escolha anterior feita 
pelo Ativo C com base no desvio-padrão (𝜎𝑟). 
A decisão final do investidor ao optar pelo Ativo D com base no resultado 
do coeficiente de variação (
𝜎𝑟
�̅�⁄ ) está correta, pois quanto menor o coeficiente 
de variação (CV), menor é o risco (o risco de o retorno esperado não se 
confirmar). 
 
 
16 
Para Crespo (2002, p. 119, grifo do autor), “podemos caracterizar a 
dispersão ou variabilidade dos dados em termos relativos a seu valor médio 
utilizando a medida do coeficiente de variação (CV)” [neste exercício, os dados 
da série de retornos não foram fornecidos; somente o retorno médio (�̅�)]. 
Para Gitman (2010, p. 212), o coeficiente de variação (CV) é muito 
utilizado na comparação da dispersão dos dados em torno da média entre séries 
que possuem unidades de medidas diferentes (grandezas diferentes). Por 
exemplo, uma pesquisa analisou uma série de dados relacionados a idade 
(anos) e peso (kg) de indivíduos adultos de uma cidade. O desvio-padrão está 
representado por S. 
Quadro 14 – Coeficiente de variação (CV) em séries de grandezas diferentes 
 Média Desvio-
Padrão (S) 
Coeficiente de Variação (CV) 
Idade 35 anos 0,8 𝐶𝑉 =
𝑆
�̅�
× 100 ∴ 𝐶𝑉 =
0,8
35
× 100 ∴ 𝐶𝑉 = 2,3% 
Peso 75 kg 6,0 𝐶𝑉 =
𝑆
�̅�
× 100 ∴ 𝐶𝑉 =
6,0
75
× 100 ∴ 𝐶𝑉 = 8% 
Os coeficientes de variação (CV) mostram que os dados da variável idade 
são menos dispersos em torno da média se comparados com os dados da 
variável peso. Portanto, os dados da variável idade são mais homogêneos. 
Podemos notar que, por serem variáveis de grandezas diferentes, a comparação 
pelo desvio-padrão não é conclusiva. Então, o uso do coeficiente de variável 
torna-se uma medida de dispersão importante para este tipo de análise 
estatística. O coeficiente de variação (CV) é dado em porcentagem em razão de 
analisar a dispersão em termos relativos (no caso, relação entre grandezas). 
Se bem que, para qualificar a dispersão de uma distribuição, seja mais 
proveitoso o coeficiente de variação, não devemos deduzir daí que a 
variância e o desvio padrão careçam de utilidade. Pelo contrário, são 
medidas muito úteis no tratamento de assuntos relativos à inferência 
estatística. (Crespo, 2002, p. 120) 
O exemplo 2, a seguir, é uma adaptação do exercício proposto por 
Gitman (2010, p. 213): 
Exemplo 2: Determinado investidor pretende adquirir ações (ativo) no 
mercado para inclusão em sua carteira de investimentos e está analisando os 
 
 
17 
dados da ação de uma empresa fabricante de produtos para pets. A sua 
preocupação é com relação ao risco, pois ele só investe em ações com 
coeficiente de variação (CV) do retorno inferiora 0,75. Ele colheu informações 
sobre preços e dividendos da ação desta empresa nos últimos três anos, como 
se vê no Quadro 15. Assim, vamos determinar o coeficiente de variação (CV) 
dos retornos da ação para verificar se atendem à expectativa do investidor. 
Quadro 15 – Preço e dividendos da ação 
 Ano 
Preço da ação (R$) Dividendos pagos 
por ação (R$) Inicial Final 
2014 35,00 36,50 3,50 
2015 36,50 34,50 3,50 
2016 34,50 35,00 4,00 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 214. 
PRIMEIRO PASSO: CÁLCULO DOS RETORNOS (𝒓) DA AÇÃO (EM %) 
Para Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb (2015, grifo dos autores), “o ganho 
com a ação (ativo) é o resultado da valorização da ação, ou ganho de capital, 
somado ao valor dos dividendos recebidos pela ação, ou componente de renda” 
(em conformidade com os dados do Quadro 16). 
A representação estatística do ganho com a ação (ativo) é: 
𝑅 = [
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 + (𝑃𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙)
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
] × 100 → 𝑠𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑃 = 𝑃𝑟𝑒ç𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 
Então, vamos aos cálculos do Quadro 16. De modo geral, o retorno de 
uma ação (ativo) é o resultado de sua valorização (preço final menos o preço 
inicial), considerando-se também o valor dos dividendos pagos pela ação. 
Quadro 16 – Preço e dividendos pagos pela ação 
 
Ano 
Retornos (%) 
 𝑅 = [
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 + (𝑃𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙)
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
] × 100 → 𝑠𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑃 = 𝑃𝑟𝑒ç𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 
2014 [3,50 + (36,50 - 35,00) / 35,00] x 100 (5,00 / 35,00) x 100 = 14,3% 
2015 [3,50 + (34,50 - 36,50) / 36,50] x 100 (1,50 / 36,50) x 100 = 4,1% 
 
 
18 
2016 [4,00 + (35,00 - 34,50) / 34,50] x 100 (4,50 / 34,50) x 100 = 13,0% 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 214. 
Para Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb (2015, grifo dos autores), “o ganho 
com a ação (ativo) é o resultado da valorização da ação, ou ganho de capital, 
somado ao valor dos dividendos recebidos pela ação, ou componente de renda” 
(em conformidade com os dados do Quadro 16). 
A representação estatística do ganho com a ação (ativo) é: 
𝑅 = [
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 + (𝑃𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙)
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
] × 100 → 𝑠𝑒𝑛𝑑𝑜 𝑃 = 𝑃𝑟𝑒ç𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 
SEGUNDO PASSO: CÁLCULO DO RETORNO MÉDIO (�̅�) DA AÇÃO (EM %) 
O retorno médio da ação é dado pela fórmula a seguir. Esta fórmula nada 
mais é do que a representação da média aritmética dos retornos: 
�̅� =
∑ 𝑟
𝑛
, sendo: 
�̅� = 𝑎 𝑚é𝑑𝑖𝑎 𝑑𝑜𝑠 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜𝑠 𝑑𝑜𝑠 𝑡𝑟ê𝑠 𝑎𝑛𝑜𝑠 
∑ 𝑟 = 𝑠𝑜𝑚𝑎𝑡ó𝑟𝑖𝑜 𝑑𝑜𝑠 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜𝑠 𝑑𝑜𝑠 𝑡𝑟ê𝑠 𝑎𝑛𝑜𝑠 
𝑛 = 𝑛ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜𝑠 (𝑜𝑢 𝑛ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑜𝑏𝑠𝑒𝑟𝑣𝑎çõ𝑒𝑠) 
Substituindo os valores na fórmula: 
�̅� =
14,3% + 4,1% + 13,0%
3
 ∴ �̅� =
31,40%
3
 ∴ �̅� = 10,5% 
Assim, o retorno médio da ação (�̅�) é 10,5%. 
TERCEIRO PASSO: CÁLCULO DO DESVIO-PADRÃO DOS RETORNOS 
(𝜎𝑟) DA AÇÃO EM (%) 
 Uma vez calculado o retorno médio da ação (�̅�), é possível determinar o 
desvio padrão dos retornos (𝝈𝒓) e o coeficiente de variação  CV . 
O desvio-padrão dos retornos (𝜎𝑟) é dado por: 
𝝈𝒓 = √
∑(𝒓 − �̅�)𝟐
𝒏 − 𝟏
 
 
 
19 
Usa-se o divisor [𝑛 − 1] quando os dados correspondem a uma amostra 
(parte) da população. Caso n represente a população (e não uma amostra da 
população), então não deverá ser diminuído de 1 (um). Respeitamos a sugestão 
do autor Gitman (2010) e utilizamos [𝑛 − 1]. 
A variância e o desvio-padrão são medidas [...] que levam em 
consideração a totalidade dos valores da variável em estudo [e não 
apenas a amplitude total, que é diferença entre o maior e o menor valor 
observado], o que faz delas índices de variabilidade bastante estáveis 
e, por isso mesmo, os mais geralmente empregados. (Crespo, 2002, 
p. 111, grifo nosso) 
Na fórmula, o desvio-padrão dos retornos (𝝈𝒓) é obtido extraindo-se a 
raiz quadrada da variância, que por sua vez está representada por [
∑(𝒓−�̅�)𝟐
𝒏−𝟏
]. 
De acordo com Crespo (2002), a variância dos retornos, aqui 
representada por [
∑(𝒓−�̅�)𝟐
𝒏−𝟏
], baseia-se nos desvios em torno da média aritmética, 
porém determinando a média aritmética dos quadrados dos desvios. Neste 
exercício, a fórmula da variância dos retornos pode ser escrita: 𝜎𝑟
2 = 
∑(𝒓−�̅�)𝟐
𝒏−𝟏
. 
Observando a fórmula do desvio-padrão dos retornos (𝜎𝑟), notamos que 
será necessário calcular a diferença entre o retorno (𝑟) e o retorno médio (�̅�) de 
cada observação (ano). Em seguida, elevar o resultado ao quadrado e, 
finalmente, somar os resultados encontrados. Veja os resultados no Quadro 17 
a seguir: 
Quadro 17 – Diferenças entre o retorno (𝒓) e o retorno médio (�̅�), elevado ao 
quadrado 
Ano Retornos (%) 
2014 %44,14%)5,10%3,14(
2  
 
14,44% 
2015 %96,40%)5,10%1,4(
2  
 
40,96% 
2016 %25,6%)5,10%0,13(
2  
 
6,25% 
Ʃ 61,65% 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 214. 
Agora, devemos substituir os resultados encontrados no Quadro 17 na 
fórmula do desvio-padrão dos retornos (𝜎𝑟). Manteremos [𝑛 − 1] na fórmula. 
 
 
20 
𝜎𝑟 = √
∑(𝑟 − 𝑟)̅2
𝑛 − 1
 ∴ 𝜎𝑟 = √
61,65
3 − 1
 ∴ 𝜎𝑟 = √
61,65
2
 ∴ 𝜎𝑟 = 5,6% 
Note que o resultado do desvio-padrão é uma porcentagem, pois os dados 
da série em questão (retornos esperados) são fornecidos em porcentagem. 
Então, exceto nos casos em que os dados da série sejam números expressos 
em porcentagem, o desvio padrão será um número decimal ou inteiro e sempre 
positivo (por exemplo, 0,58, 1,25, 2). 
QUARTO PASSO: CÁLCULO DO COEFICIENTE DE VARIAÇÃO (CV) DOS 
RETORNOS DA AÇÃO 
O coeficiente de variação (CV) dos retornos da ação é dado por: 
𝐶𝑉𝑟 =
𝜎𝑟
�̅�
 , 𝑜𝑛𝑑𝑒: 
𝜎𝑟 → 𝐷𝑒𝑠𝑣𝑖𝑜 − 𝑝𝑎𝑑𝑟ã𝑜 𝑑𝑜𝑠 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜𝑠 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜; 
�̅� → 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜. 
Logo, substituindo os valores na fórmula, tem-se: 
𝐶𝑉𝑟 =
5,6%
10,5%
 ∴ 𝐶𝑉𝑟 = 0,53 𝑂𝑈 𝐶𝑉𝑟 =
0,056
0,105
 ∴ 𝐶𝑉𝑟 = 0,53 → (𝐶𝑜𝑛𝑣𝑒𝑟𝑡𝑒𝑟 𝑒𝑚 %) 
𝑃𝑜𝑑𝑒𝑟𝑒𝑚𝑜𝑠 𝑓𝑎𝑧𝑒𝑟 𝑎𝑖𝑛𝑑𝑎 → 𝐶𝑉𝑟 = 0,53 × 100 ∴ 𝐶𝑉𝑟 = 53% 
Coeficiente de Variação de Pearson: trata-se de uma medida relativa 
de dispersão. Enquanto a amplitude total [...], a variância [...] e o desvio 
padrão [...] são medidas absolutas de dispersão, o coeficiente de 
variação (CV) mede a dispersão relativa (Martins; Domingues, 2017, 
p. 47, grifo dos autores). 
Para Martins e Domingues (2017, p. 47), há algumas regras empíricas 
para interpretação do coeficiente de variação (CV): 
Quadro 18 – Regras empíricas para interpretação do coeficiente de variação 
(CV) 
𝑆𝑒: 𝐶𝑉 < 15% Há baixa dispersão. Boa representatividade para a média 
aritmética como medida de posição. 
𝑆𝑒: 15% ≤ 𝐶𝑉 < 30% Há média dispersão. A representatividade da média aritmética 
como medida de posição é apenas regular. 
 
 
21 
𝑆𝑒: 𝐶𝑉 ≥ 30% Há elevada dispersão. A representatividade da média aritmética 
como medida de posição é ruim. 
Fonte: Adaptado de Martins; Domingues, 2017, p .47. 
Segundo Crespo (2002, p. 79, grifo do autor), “as medidas de posição 
são estatísticas que representam uma série de dados, orientando-nos quanto à 
posição da distribuição em relação ao eixo horizontal (eixo das abcissas) [por 
exemplo, média aritmética, mediana, moda]”. 
COMENTÁRIOS SOBRE O RESULTADO ENCONTRADO 
Como o coeficiente de variação dos retornos da ação no período de 2014 
a 2016 (0,53 ou 53%) está bem abaixo do coeficiente de variação máximo 
definido pelo investidor (0,75 ou 75%), conclui-se que o investimento é viável na 
ótica do investidor. Quanto menor o coeficiente de variação (CV), menor é o risco 
(risco de o retorno esperado não se concretizar). 
TEMA 4 – TEORIA DO PORTFÓLIO 
O portfólio diz respeito à combinação de ativos que formam as carteiras 
como, por exemplo, carteiras de ações. A diversificação em ações de empresas 
de diferentes segmentos da economia diminui os riscos para os investidores, 
mas podem oferecer ganhos menores. Assim,o mercado financeiro dispõe de 
carteiras distintas que poderão compor portfólios para investidores de perfil mais 
ou menos conservador. 
Assaf (2014, p. 248) propõe o caso a seguir para demonstrar a teoria do 
portfólio: admitamos, ilustrativamente, um portfólio composto de dois ativos (X e 
Y) que promovem, para cada estado de natureza considerado (desempenho da 
economia), os resultados do Quadro 19. 
Qual é o risco desse portfólio? 
Quadro 19 – Estado da natureza; probabilidade (P); retorno do ativo X; retorno 
do ativo Y 
 Estado da 
natureza 
Probabilidade (P) Retorno do Ativo 
X (𝑅𝑋) 
Retorno do Ativo 
Y (𝑅𝑌) 
Recessão 10% - 5% 13% 
 
 
22 
Médio 35% 10% - 5% 
Bom 45% 25% 25% 
Excelente 10% 50% 14% 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 248. 
Para determinar o risco do portfólio, vamos nos orientar pelos passos a 
seguir. 
PRIMEIRO PASSO: CALCULAR O RETORNO ESPERADO DE CADA ATIVO 
(�̅�𝑿 𝒆 �̅�𝒀) 
Atenção: o cálculo do retorno esperado (�̅�𝑿 𝒆 �̅�𝒀) leva em consideração 
a probabilidade de o retorno ocorrer em cada estado de natureza. 
Então, podemos considerar o retorno esperado de X e Y como a média 
ponderada pelas probabilidades em cada estado da natureza. 
A fórmula do retorno esperado de cada ativo (�̅�𝑿 𝒆 �̅�𝒀) será estruturada da 
seguinte maneira: 
1. Para cada estado de natureza: 
1.1. Multiplica-se o retorno do ativo pela probabilidade. 
1.2. Somam-se os resultados encontrados em 1.1. 
1.3. Multiplica-se por 100 o resultado encontrado em 1.2 para obter-se 
o resultado em porcentagem (%). 
Assim, teremos: 
Cálculo do retorno esperado do ativo X, representado por �̅�𝑿 : 
�̅�𝑿 = ∑(𝑹𝑿 × 𝑷) 
�̅�𝑋 = (−0,05 × 0,10) + (0,10 × 0,35) + (0,25 × 0,45) + (0,50 × 0,10) 
�̅�𝑋 = (−0,005) + (0,035) + (0,1125) + (0,05) 
�̅�𝑋 = 0,1925 𝑜𝑢 19,25% 
Cálculo do retorno esperado do ativo (Y), representado por �̅�𝒀 : 
�̅�𝒀 = ∑(𝑹𝒀 × 𝑷) 
�̅�𝑌 = (0,13 × 0,10) + (−0,05 × 0,35) + (0,25 × 0,45) + (0,14 × 0,10) 
�̅�𝑌 = (0,013) + (−0,0175) + (0,1125) + (0,014) 
�̅�𝑌 = 0,1220 𝑜𝑢 12,20% 
 
 
23 
SEGUNDO PASSO: CALCULAR O RISCO DE CADA ATIVO (X e Y), 
CONSIDERADO ISOLADAMENTE E EXPRESSO PELA MEDIDA DO DESVIO-
PADRÃO (𝝈) 
A fórmula que determinará o risco de cada ativo (𝝈𝑿 𝒆 𝝈𝒀) será estruturada 
da seguinte maneira: 
2. Para cada estado da natureza, faz-se: 
2.1. Retorno do ativo X e Y (𝑅𝑋,𝑌) menos o retorno esperado do ativo 
(�̅�𝑿 𝒆 �̅�𝒀) (obtido no primeiro passo), elevado ao quadrado. Multiplica-
se o resultado encontrado pela probabilidade 
2.2. Somam-se os resultados encontrados em 2.1. 
2.3. Calcula-se a raiz quadrada do resultado encontrado em 2.2. 
Assim, o cálculo do risco do ativo (X e Y), representado por 
(𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌 ), será dado pelas fórmulas: 
𝝈𝑿 = √∑[(𝑹𝑿 − �̅�𝑿)𝟐 × 𝑷] 𝒐𝒖 𝝈𝑿 = ∑[(𝑹𝑿 − �̅�𝑿)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 
𝝈𝒀 = √∑[(𝑹𝒀 − �̅�𝒀)𝟐 × 𝑷] 𝒐𝒖 𝝈𝒀 = ∑[(𝑹𝒀 − �̅�𝒀)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 
Vamos organizar os dados no Quadro 20 para facilitar a utilização da 
fórmula do desvio padrão de X e Y (𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌): 
Quadro 20 – Dados estatísticos para o cálculo do desvio-padrão (risco) de X e 
Y (𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌) 
E
s
ta
d
o
 d
a
 
n
a
tu
re
z
a
 
P
ro
b
a
b
ili
d
a
d
e
 
(P
) 
R
e
to
rn
o
 d
o
 
A
ti
v
o
 X
 (
𝑅
𝑋
) 
R
e
to
rn
o
 d
o
 
A
ti
v
o
 Y
 (
𝑅
𝑌
) 
( 𝑹
𝑿
−
𝑹
𝑿
)𝟐
 
 
( 𝑹
𝒀
−
𝑹
𝒀
)𝟐
 
( 𝑹
𝑿
−
𝑹
𝑿
)𝟐
×
𝑷
 
 
( 𝑹
𝒀
−
𝑹
𝒀
)𝟐
×
𝑷
 
 
Recessão 10% - 5% 13% 0,0588063 0,0000640 0,0058806 0,0000064 
Médio 35% 10% - 5% 0,0085563 0,0295840 0,0029947 0,0103544 
Bom 45% 25% 25% 0,0033063 0,0163840 0,0014878 0,0073728 
Excelente 10% 50% 14% 0,0945563 0,0003240 0,0094556 0,0000324 
 Ʃ 0,0198187 0,0177660 
 
 
24 
�̅�𝑋 = 0,1925 𝑜𝑢 19,25% 
(Retorno esperado de X) 
�̅�𝑌 = 0,1220 𝑜𝑢 12,20% 
(Retorno esperado de Y) 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 249. 
Substituindo os valores na fórmula do desvio-padrão de X e Y (𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌), 
com o auxílio do Quadro 20: 
𝝈𝑿 = ∑[(𝑹𝑿 − �̅�𝑿)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 → 𝝈𝑿 = (𝟎, 𝟎𝟏𝟗𝟖𝟏𝟖𝟕)
𝟏
𝟐 → 𝟎, 𝟏𝟒𝟎𝟕𝟕𝟖𝟗𝟎 → 𝟏𝟒, 𝟎𝟖% 
𝝈𝒀 = ∑[(𝑹𝒀 − �̅�𝒀)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 → 𝝈𝒀 = (𝟎, 𝟎𝟏𝟕𝟕𝟔𝟔𝟎)
𝟏
𝟐 → 𝟎, 𝟏𝟑𝟑𝟐𝟖𝟗𝟏𝟔 → 𝟏𝟑, 𝟑𝟐% 
É possível chegar aos mesmos resultados da seguinte forma, utilizando 
as mesmas fórmulas do desvio-padrão de X e Y (𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌): 
𝝈𝑿 = √∑[(𝑹𝑿 − �̅�𝑿)𝟐 × 𝑷] 𝒐𝒖 𝝈𝑿 = ∑[(𝑹𝑿 − �̅�𝑿)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 
𝜎𝑋 = √(−0,05 − 0,1925)
2 × 0,10 + (0,10 − 0,1925)2 × 0,35 + (0,25 − 0,1925)2 × 0,45 + (0,50 − 0,1925)2 × 0,10 
Alternativamente, transformando a raiz de x em expoente de x, lembrando 
que √𝑥𝑞
𝑛
= 𝑥
𝑞
𝑛 
𝜎𝑋 = [(−0,05 − 0,1925)
2 × 0,10 + (0,10 − 0,1925)2 × 0,35 + (0,25 − 0,1925)2
× 0,45 + (0,50 − 0,1925)2 × 0,10)]
1
2 
𝜎𝑋 = (0,00588063 + 0,00299469 + 0,00148781 + 0,00945563)
1
2 
𝝈𝑿 = (𝟎, 𝟎𝟏𝟗𝟖𝟏𝟖𝟕𝟔)
𝟏
𝟐 → 𝟎, 𝟏𝟒𝟎𝟕𝟕𝟗𝟏𝟐 → 𝟏𝟒, 𝟎𝟖% 
 
𝝈𝒀 = √∑[(𝑹𝒀 − �̅�𝒀)𝟐 × 𝑷] 𝒐𝒖 𝝈𝒀 = ∑[(𝑹𝒀 − �̅�𝒀)
𝟐 × 𝑷]
𝟏
𝟐 
𝜎𝑌 = √(0,13 − 0,122)
2 × 0,10 + (−0,05 − 0,1222 × 0,35 + (0,25 − 0,122)2 × 0,45 + (0,14 − 0,122)2 × 0,10 
 
𝜎𝑌 = [(0,13 − 0,122)
2 × 0,10 + (−0,05 − 0,122)2 × 0,35 + (0,25 − 0,122)2 × 0,45
+ (0,14 − 0,122)2 × 0,10)]
1
2 
𝜎𝑌 = (0,00000640 + 0,01035440 + 0,00737280 + 0,00003240)
1
2 
𝝈𝒀 = (𝟎, 𝟎𝟏𝟕𝟕𝟔𝟔𝟎𝟎)
𝟏
𝟐 → 𝟎, 𝟏𝟑𝟑𝟐𝟖𝟗𝟏𝟔 → 𝟏𝟑, 𝟑𝟐% 
TERCEIRO PASSO: CALCULAR A COVARIÂNCIA ENTRE OS ATIVOS X e Y, 
OU 𝑪𝑶𝑽𝑿,𝒀 
 
 
25 
A covariância entre os ativos X e Y é dada por meio da fórmula: 
𝑪𝑶𝑽𝑿,𝒀 = ∑ 𝑷 × (𝑹𝑿 − �̅�𝑿) × (𝑹𝒀 − �̅�𝒀) 
𝑶𝒏𝒅𝒆: 
𝑃 → 𝑃𝑟𝑜𝑏𝑎𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑜𝑐𝑜𝑟𝑟ê𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑑𝑒 𝑎𝑐𝑜𝑟𝑑𝑜 𝑐𝑜𝑚 𝑜 𝑒𝑠𝑡𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑛𝑎𝑡𝑢𝑟𝑒𝑧𝑎; 
𝑅𝑋 𝑒 𝑅𝑌 → 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌 
�̅�𝑋 e �̅�𝑌 → 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 (𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜) 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌. 
Então, vamos demonstrar a resolução da fórmula da covariância entre os 
ativos X e Y com o apoio dos dados do Quadro 21: 
Quadro 21 – Dados para o cálculo da covariância entre os ativos X e Y, ou (〖
COV〗_(X,Y)) 
E
s
ta
d
o
 d
e
 
n
a
tu
re
z
a
 
P
ro
b
a
b
ili
d
a
d
e
 (
𝑃
) 
 
Retorno 
do Ativo 
X 
(𝑅𝑋) 
Retorno 
do Ativo 
Y 
(𝑅𝑌) 
 
𝑅𝑋 − �̅�𝑋 𝑅𝑌 − �̅�𝑌 𝑃 (𝑅𝑋 − �̅�𝑋) × 
 (𝑅𝑌 − �̅�𝑌) 
Recessão 
Médio 
Bom 
Excelente 
10% 
35% 
45% 
10% 
- 5% 
10% 
25% 
50% 
13% 
- 5% 
25% 
14% 
- 0,2425 
-0,0925 
0,0575 
0,3075 
0,0080 
- 0,1720 
0,1280 
0,0180 
- 0,000194 
0,005569 
0,003312 
0,000553 
 
 
 
�̅�𝑋 = 19,25% 
Retorno 
esperado de X 
 
�̅�𝑌 = 12,20% 
Retorno 
esperado de Y 
 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 = 0,009240 
ou 0,9240% 
 
 
 Retorno esperado dos Ativos X e Y 
(�̅�𝑋 𝑒 �̅�𝑌), calculados no 1º passo. 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 = ∑ 𝑃 × (𝑅𝑋 − �̅�𝑋) × (𝑅𝑌 − �̅�𝑌) 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 249. 
QUARTO PASSO: APURAR O RETORNO ESPERADO (�̅�𝝆) E O RISCO 
(𝜎𝜌) DAS CINCO CARTEIRAS DISTINTAS DO PORTFÓLIO 
 
 
26 
 Os resultados de (�̅�𝜌) e (𝜎𝜌) já estão demonstrados previamente no 
quadro 22. No entanto, os cálculos são apresentados logo à frente. 
Quadro 22 – Retorno e risco esperados das cinco carteiras distintas do portfólio 
Proporção do 
Ativo (X) no 
Portfólio 
Proporção do 
Ativo (Y) no 
Portfólio 
Retorno Esperado 
do Portfólio 
(�̅�𝜌) 
Risco do 
Portfólio 
(𝜎𝜌) 
0% 100% 12,20% 13,32% 
25% 75% 13,96% 12,12% 
50% 50% 15,73% 11,84% 
75% 25% 17,49% 12,54% 
100% 0% 19,25% 14,08% 
Fonte: Assaf, 2014, p. 250. 
Primeiramente, vamos verificar como o retorno esperado de cada carteira 
(�̅�𝜌) foi calculado para ser apropriado no Quadro 22. Chama-se de carteira cada 
uma das diferentes combinações (proporções) que assumem os ativos X e Y no 
portfólio. Portanto, são cinco carteiras. 
Fórmula: 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 𝑊𝑋) + (�̅�𝑌 × 𝑊𝑌) 
𝑶𝒏𝒅𝒆: 
�̅�𝜌 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑓ó𝑙𝑖𝑜. 
�̅�𝑋= 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑋 (𝑐𝑎𝑙𝑐𝑢𝑙𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒𝑖𝑟𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜) 
𝑊𝑋 = 𝑃𝑎𝑟𝑡𝑖𝑐𝑖𝑝𝑎çã𝑜 𝑒𝑚 % 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑋 𝑛𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑓ó𝑙𝑖𝑜 (𝑖𝑛𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 22). 
�̅�𝑌 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑒𝑠𝑝𝑒𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑌 (𝑐𝑎𝑙𝑐𝑢𝑙𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒𝑖𝑟𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜) 
𝑊𝑌 = 𝑃𝑎𝑟𝑡𝑖𝑐𝑖𝑝𝑎çã𝑜 𝑒𝑚 % 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑌 𝑛𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑓ó𝑙𝑖𝑜 (𝑖𝑛𝑓𝑜𝑟𝑚𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 22). 
Retorno esperado das carteiras do portfólio (�̅�𝝆) : 
Para X = 0% e Y = 100% 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 0%) + (�̅�𝑌 × 100%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 0,00) + (0,1220 × 1,00) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1220% ∴ �̅�𝜌 = 12,20% 
Para X = 25% e Y = 75% 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 25%) + (�̅�𝑌 × 75%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 0,25) + (0,1220 × 0,75) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1396 ∴ �̅�𝜌 = 13,96% 
Para X = 50% e Y = 50% 
 
 
27 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 50%) + (�̅�𝑌 × 50%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 0,50) + (0,1220 × 0,50) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1573 ∴ �̅�𝜌 = 15,73 % 
Para X = 75% e Y = 25% 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 75%) + (�̅�𝑌 × 25%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 0,75) + (0,1220 × 0,25) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1749 ∴ �̅�𝜌 = 17,49% 
Para X = 100% e Y = 0% 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 100%) + (�̅�𝑌 × 0%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 1,00) + (0,122 × 0,0) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1925 ∴ �̅�𝜌 = 19,25% 
Agora, vamos verificar como o risco de cada carteira do portfólio 
(𝜎𝜌) foi calculado para ser registrado no Quadro 22: 
Fórmula: 
𝜎𝜌 = √(𝑊𝑋
2 × 𝜎𝑋
2) + (𝑊𝑌
2 × 𝜎𝑌
2) + 2 × 𝑊𝑋 × 𝑊𝑌 × 𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 
𝑜𝑢 
𝜎𝜌 = [(𝑊𝑋
2 × 𝜎𝑋
2) + (𝑊𝑌
2 × 𝜎𝑌
2) + 2 × 𝑊𝑋 × 𝑊𝑌 × 𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌]
1
2 
 
𝑶𝒏𝒅𝒆: 
𝑊𝑋 𝑒 𝑊𝑌 = 𝑝𝑎𝑟𝑡𝑖𝑐𝑖𝑝𝑎çã𝑜 (𝑒𝑚 %) 𝑑𝑜 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑋 𝑒 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑌 𝑛𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑓ó𝑙𝑖𝑜 
→ 𝑆ã𝑜 𝑐𝑖𝑛𝑐𝑜 𝑎𝑠 𝑝𝑜𝑠𝑠𝑖𝑏𝑖𝑙𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑚𝑝𝑜𝑠𝑖çã𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑚 𝑋 𝑒 𝑌, 
𝑐𝑜𝑛𝑓𝑜𝑟𝑚𝑒 𝑑𝑒𝑚𝑜𝑛𝑠𝑡𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑎𝑠 𝑑𝑢𝑎𝑠 𝑝𝑟𝑖𝑚𝑒𝑖𝑟𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑙𝑢𝑛𝑎𝑠 𝑑𝑜 𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 22. 
𝜎𝑋 
2 𝑒 𝜎𝑌
2 = 𝑣𝑎𝑟𝑖â𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑑𝑜𝑠 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜𝑠 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌, 𝑟𝑒𝑠𝑝𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑒. 
→ 𝐴 𝑣𝑎𝑟𝑖â𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑑𝑜 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 (𝑋 𝑒 𝑌)é 𝑜 𝑠𝑒𝑢 𝑑𝑒𝑠𝑣𝑖𝑜 − 𝑝𝑎𝑑𝑟ã𝑜 𝑎𝑜 𝑞𝑢𝑎𝑑𝑟𝑎𝑑𝑜, 𝑜𝑢 (𝜎2) 
→ 𝑂 𝑐á𝑙𝑐𝑢𝑙𝑜 𝑑𝑜 𝑑𝑒𝑠𝑣𝑖𝑜 − 𝑝𝑎𝑑𝑟ã𝑜 (𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌) 𝑓𝑜𝑖 𝑑𝑒𝑚𝑜𝑛𝑠𝑡𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑠𝑒𝑔𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜. 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 = 𝑐𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖â𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑒𝑛𝑡𝑟𝑒 𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌. 
→ 𝑂 𝑐á𝑙𝑐𝑢𝑙𝑜 𝑑𝑎 𝑐𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖â𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑓𝑜𝑖 𝑑𝑒𝑚𝑜𝑛𝑠𝑡𝑟𝑎𝑑𝑜 𝑛𝑜 𝑡𝑒𝑟𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜 − 𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 21 
Risco de cada carteira do portfólio (𝝈𝝆) pela formulação de Markowitz 
(citado por Assaf, 2014, p. 249): 
Risco da carteira com participação: (Ativo X = 0%) e (Ativo Y = 100%) 
𝜎𝜌 = [(0,00
2 × 0,14082) + (1,002 × 0,13322) + 2 × 0,00 × 1,00 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,0 + 0,01774224 + 0,0]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01774224)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,1332 ∴ 𝜎𝜌 = 13,32 % 
Risco da carteira com participação: (Ativo X = 25%) e (Ativo Y = 75%): 
𝜎𝜌 = [(0,25
2 × 0,14082) + (0,752 × 0,13322) + 2 × 0,25 × 0,75 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,00123904 + 0,00998001 + 0,0034650]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01468405)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,12117776 ∴ 𝜎𝜌 = 12,12 % 
 
 
28 
Risco da carteira com participação: (Ativo X = 50%) e (Ativo Y = 50%): 
𝜎𝜌 = [(0,50
2 × 0,14082) + (0,502 × 0,13322) + 2 × 0,50 × 0,50 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,00495616 + 0,00443556 + 0,004620]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01401172)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,11837111 ∴ 𝜎𝜌 = 11,84 % 
Risco da carteira com participação: (Ativo X = 75%) e (Ativo Y = 25%): 
𝜎𝜌 = [(0,75
2 × 0,14082) + (0,252 × 0,13322) + 2 × 0,75 × 0,25 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,01115136 + 0,00110889 + 0,0034650]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01572525)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,12540036 ∴ 𝜎𝜌 = 12,54 % 
Risco da carteira com participação: (Ativo X = 100%) e (Ativo Y = 0%): 
𝜎𝜌 = [(1,00
2 × 0,14082) + (0,002 × 0,13322) + 2 × 1,00 × 0,00 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,01982464 + 0,0 + 0,0]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01982464)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,1408 ∴ 𝜎𝜌 = 14,08 % 
Cálculos complementares 
O propósito deste exercício foi atingido, ou seja, determinar o desvio-
padrão (risco) de cada uma das carteiras (cinco) do portfólio. Mesmo assim, 
Assaf (2014) sugere ainda dois cálculos importantes para a análise final dos 
resultados. 
 Determinar a “média ponderada dos desvios-padrão dos ativos X e 
Y”, que optamos por representar como (𝜎𝑋,𝑌 ). A fórmula é: 
𝜎𝑋,𝑌 = (𝜎𝑋 × 𝑊𝑋) + (𝜎𝑌 × 𝑊𝑌) → 𝒔𝒆𝒏𝒅𝒐: 
𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌 → 𝐷𝑒𝑠𝑣𝑖𝑜 − 𝑝𝑎𝑑𝑟ã𝑜 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌, 𝑟𝑒𝑠𝑝𝑒𝑐𝑡𝑖𝑣𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑒. 
𝑊𝑋 𝑒 𝑊𝑌 → 𝑃𝑎𝑟𝑡𝑖𝑐𝑖𝑝𝑎çã𝑜 (%) 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌 𝑒𝑚 𝑐𝑎𝑑𝑎 𝑐𝑎𝑟𝑡𝑒𝑖𝑟𝑎 𝑑𝑜 𝑝𝑜𝑟𝑡𝑓ó𝑙𝑖𝑜. 
Vejamos como ficarão os cálculos no Quadro 23: 
Quadro 23 – Dados para o cálculo da média ponderada dos desvios-padrão 
dos ativos X e Y 
 
 
29 
 P
a
rt
ic
ip
a
ç
ã
o
 
d
o
 A
ti
v
o
 X
 
( 𝑊
𝑋
) 
P
a
rt
ic
ip
a
ç
ã
o
 
d
o
 A
ti
v
o
 Y
 
( 𝑊
𝑌
) 
Risco do 
portfólio 
(𝜎𝜌) 
Média ponderada dos desvios-padrão dos 
ativos X e Y 
 (�̅�𝑋,𝑌 ) 
25% 
50% 
75% 
75% 
50% 
25% 
12,12% 
11,84% 
12,54% 
(14,08% x 0,25) + (13,32% x 0,75) = 13,51% 
(14,08% x 0,50) + (13,32% x 0,50) = 13,70% 
(14,08% x 0,75) + (13,32% x 0,25) = 13,89% 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 250. 
 Determinar o Índice de Correlação ou Coeficiente de Correlação de 
Pearson (𝛒) entre os ativos X e Y, por meio da fórmula a seguir: 
ρX,Y =
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌
𝜎𝑋 × 𝜎𝑌
 
𝑶𝒏𝒅𝒆: 
ρX,Y → 𝐶𝑜𝑒𝑓𝑖𝑐𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎çã𝑜 𝑒𝑛𝑡𝑟𝑒 𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌. 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 → 𝐶𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖â𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑒𝑛𝑡𝑟𝑒 𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌 (𝑣𝑒𝑟 𝑡𝑒𝑟𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜 − 𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 21). 
𝜎𝑋 𝑒 𝜎𝑌 → 𝐷𝑒𝑠𝑣𝑖𝑜 − 𝑝𝑎𝑑𝑟ã𝑜 𝑑𝑜𝑠 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜𝑠 𝑋 𝑒 𝑌 (𝑣𝑒𝑟 𝑠𝑒𝑔𝑢𝑛𝑑𝑜 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑜) 
Então, vamos aplicar a fórmula do Índice de Correlação, ou Coeficiente 
de Correlação de Pearson (𝛒): 
ρX,Y =
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌
𝜎𝑋 × 𝜎𝑌
→ ρX,Y =
0,009240
0,1408 × 0,1332
→ 𝛒𝐗,𝐘 = 𝟎, 𝟒𝟗𝟐𝟕 
𝑶 𝒓𝒆𝒔𝒖𝒍𝒕𝒂𝒅𝒐 𝒑𝒐𝒅𝒆 𝒔𝒆𝒓 𝒆𝒔𝒄𝒓𝒊𝒕𝒐 𝒕𝒂𝒎𝒃é𝒎 → 𝑪𝑶𝑹𝑹𝑿,𝒀 = 𝟎, 𝟒𝟗𝟐𝟕 
Agora, vamos conceituar melhor o Coeficiente de Correlação de 
Pearson (𝛒) e, em seguida, analisar o resultado encontrado neste exercício. 
O Coeficiente de Correlação de Pearson (𝛒) mede a intensidade 
(grau) e o sentido (direção) dessa correlação entre duas variáveis. O sentido 
(direção) da correlação entre as variáveis pode ser positivo (+) ou negativo (−), 
e a intensidade (grau) respeita o intervalo que vai de (– 1) a (+ 1). 𝐴𝑠𝑠𝑖𝑚 → −1 ≤
 (ρ) ≤ +1. 
Para Assaf (2014, p. 259, grifo do autor), “o conceito de correlação visa 
explicar o grau de relacionamento verificado no comportamento de duas ou mais 
variáveis. Quando se trata unicamente de duas variáveis, tem-se a correlação 
 
 
30 
simples. Quando se relacionam mais de duas variáveis, tem-se a correlação 
múltipla”. 
Assim, a correlação entre duas variáveis indica a maneira como elas 
se movem em conjunto. A quantificação desse relacionamento é obtida 
estatisticamente por meio do coeficiente de correlação, que pode 
variar de + 1 a – 1. Quando o coeficiente de correlação for igual a 
– 1, diz-se que as variáveis em estudo estão negativamente 
(inversamente) correlacionadas, isto é, quando a variável Y diminui, a 
variável X tende a elevar-se. (Assaf, 2014, p. 260, grifo nosso) 
Quadro 24 – Coeficiente de correlação – intensidade (grau) e direção (sentido) 
Coeficiente de correlação = 
– 1 
Correlação perfeitamente negativa entre as 
variáveis. As variáveis se movimentam em 
sentidos opostos: quando uma cai, a outra 
sobe e vice-versa. Assim, quanto mais 
próximo de – 1 a correlação entre as 
variáveis, menor é o risco. 
Coeficiente de correlação = 
+ 1 
Correlação perfeitamente positiva entre as 
variáveis. As variáveis se comportam de 
maneira semelhante. Sobem juntas; descem 
juntas. Assim, quanto mais próximo de + 1 a 
correlação entre as variáveis, maioré o risco. 
Coeficiente de correlação = 
zero. 
Não há correlação entre as variáveis. As 
variáveis são independentes. Portanto, não 
guardam relação de dependência entre si. 
Quanto mais perto de zero, mais fraca é a 
correlação entre as variáveis. 
Dancey & Reidy (2007, p. 186) propõem a seguinte escala para medir a 
intensidade (grau) e direção (sentido) do coeficiente de correlação: 
Quadro 25 – Coeficiente de correlação – intensidade (grau) e direção (sentido) 
Perfeito ± 1 
 
Forte 
± 0,9 
 ± 0,8 
 ± 0,7 
 
Moderado 
 ± 0,6 
 ± 0,5 
 ± 0,4 
 
 
31 
 
Fraco 
 ± 0,3 
 ± 0,2 
 ± 0,1 
Zero 0,0 
Fonte: Adaptado de Dancey; Reidy, 2007, p. 186. 
É hora de analisarmos o significado do coeficiente de correlação (𝛒) 
encontrado neste exercício. Antes disso, veja o que Assaf (2014, p. 250) 
recomenda sobre o índice de correlação (ou coeficiente de correlação): 
Sempre que o índice de correlação for baixo, incentiva a diversificação 
do risco. A redução [do risco] é maior quanto menos positivamente 
correlacionados se apresentarem os ativos [variáveis]. Evidentemente, 
o maior benefício da redução do risco do portfólio pela diversificação 
ocorre na situação já comentada de correlação negativa dos retornos 
dos ativos. 
Assim, verifica-se que o índice de correlação encontrado (𝛒𝐗,𝐘 = 𝟎, 𝟒𝟗𝟐𝟕) 
é relativamente baixo (intensidade ou grau) e de sentido (direção) positivo. Isso 
parece não ser o ideal para a redução do risco. No entanto, Assaf (2014, p. 249, 
grifo nosso) diz: 
A correlação entre os ativos é baixa (𝑪𝑶𝑹𝑹𝑿,𝒀 = 𝟎, 𝟒𝟗𝟐𝟕), 
promovendo ainda assim, pelo modelo de diversificação, a redução 
do risco do portfólio. O desvio-padrão do portfólio, apurado pela 
formulação de Markowitz (citado por Assaf, 2014, p. 249), é inferior, 
[sic] para qualquer participação dos ativos no total do investimento, à 
média ponderada dos desvios-padrão dos retornos desses ativos. 
(conforme demonstrado no Quadro 24). 
 Poderíamos simplificar o entendimento do coeficiente de correlação 
encontrado (𝛒𝐗,𝐘 = 𝟎, 𝟒𝟗𝟐𝟕) da seguinte maneira: imaginemos, por exemplo, que 
os ativos X e Y correspondam a ações (ativos) de determinadas empresas. 
Observe que o coeficiente de correlação é 0,4927 (ou quase 50%), de sentido 
positivo, revelando comportamento de direção análogo (semelhante) dos ativos. 
Então, quando o ativo (ação) X subir 10%, o ativo (ação) Y subirá 5% (50% de 
10%), aproximadamente. Caso o ativo (ação) X caia 10%, o ativo (ação) Y 
deverá cair 5%, aproximadamente. Percebe-se que os ativos, por terem 
correlação positiva (+), poderão subir juntos ou cair juntos (mesma direção). E 
0,4927 ou 50%, aproximadamente, é a intensidade (grau) da correlação entre 
eles. 
 
 
32 
TEMA 5 – CUSTO DE OPORTUNIDADE E CRIAÇÃO DE VALOR 
O termo custo de oportunidade, muito utilizado em finanças, tem a ver 
com a escolha que uma empresa ou um investidor faz entre dois investimentos 
alternativos. Por exemplo, uma empresa tem dois projetos de investimentos 
alternativos, projeto A e projeto B, e precisa escolher um deles. O diretor 
financeiro e o tesoureiro da empresa calculam um retorno anual sobre o 
investimento (ROI) de 20% para o projeto A e de 30% para o projeto B. Como os 
dois projetos apresentam risco semelhante, a escolha da empresa recaiu sobre 
o projeto B, que tem previsão de retorno sobre o investimento maior. Ao escolher 
o projeto B, a empresa abandonou a outra alternativa de investimento, o projeto 
A. Assim, diz-se que o custo de oportunidade do investimento B (escolhido) foi o 
que a empresa deixará de receber como retorno ao abrir mão do projeto A (20%). 
Como podemos perceber no exemplo, a escolha pelo investimento do 
projeto B foi justificada pelo fato de o seu retorno (projeto B) ser superior ao custo 
de oportunidade (projeto A). A Figura 3, a seguir, ilustra o exemplo: 
Figura 3 – Alternativas de investimentos e custo de oportunidade 
 
 
 
 
 
Para Assaf (2014, p.171, grifo do autor), “um custo de oportunidade retrata 
quanto uma pessoa (empresa) sacrificou de remuneração por ter tomado a 
decisão de aplicar seus recursos em determinado investimento alternativo, de 
risco semelhante”. 
Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb (2015, p. 172, grifo nosso) apresentam 
como custo de oportunidade o seguinte exemplo: 
Sua empresa pode ter um ativo que pensa em vender, arrendar ou 
empregar em outra parte do negócio. Se o ativo for utilizado em um 
novo projeto, as potenciais receitas de seus usos alternativos [vender 
ou arrendar] estarão perdidas. Essas receitas perdidas [de vender ou 
arrendar] podem ser vistas significativamente como custos. [...] A estes 
custos dá-se o nome de custos de oportunidades porque, assumindo 
Projeto A Retorno 
(ROI) 
20% 
 
 
Alternativa 
descartada 
Custo de 
oportunidade 
Projeto B 
Retorno (ROI) 
30% 
Alternativa 
escolhida 
 
 
33 
o projeto, a empresa renuncia a outras oportunidades de utilizar os 
ativos. 
Ross, Westerfield, Jaffe e Lamb (2015, p. 172, grifo nosso) ainda sugerem 
um outro exemplo de custo de oportunidade: 
Suponha que uma empresa comercial tenha um armazém vazio que 
possa ser utilizado para armazenar uma nova linha de mesas de bilhar. 
A empresa espera vender essas mesas a consumidores ricos do 
Sudeste. O armazém deveria ser considerado um custo na decisão de 
vender as mesas? A resposta é sim. A empresa poderia vender o 
armazém se decidisse não comercializar mesas de bilhar. Logo o preço 
de venda do armazém é um custo de oportunidade na decisão sobre o 
negócio de mesas de bilhar. 
Agora, vamos propor um último exercício, desta vez prático, para 
demonstrar o efeito do custo de oportunidade na análise do retorno de um 
investimento. Suponha que uma empresa industrial resolva descontinuar 
(suspender) a produção do bem A (projeto A) para iniciar a produção do bem B 
(projeto B). A produção do bem A (projeto A) gera, atualmente, uma taxa de 
retorno de 20% ao ano. A produção do bem B deverá gerar os valores constantes 
no fluxo de caixa da Figura 4. O valor do investimento inicial do projeto B 
(R$ 300 mil) será obtido por meio da venda do ativo que será descontinuado 
(projeto A), além dos recursos poupados em razão da sua desativação. Deseja-
se saber qual será o valor presente líquido (VPL) do projeto B, ou seja, o 
somatório das parcelas descontadas pela taxa mínima de atratividade (20% ao 
ano, correspondente ao retorno do projeto A, que será descontinuado) menos o 
valor do investimento inicial do projeto (R$ 300 mil). 
Lembre-se: a taxa mínima de atratividade (TMA) corresponde ao custo 
de oportunidade, ou seja, a taxa de retorno que remunera o projeto A (20% ao 
ano), que será abandonado (descontinuado). Assim: 
 Caso a empresa optasse por dar continuidade à produção do produto A 
(projeto A), o fluxo de caixa para os próximos sete anos seria: 
Figura 4 – Fluxo de caixa previsto para o projeto A ao longo de sete anos 
 60 mil 70 mil 80 mil 90 mil 100 mil 110 mil 125 mil 
 
300 mil 
 
 
 
 
34 
Verificando os cálculos do retorno do projeto A (a ser descontinuado): 
A taxa interna de retorno (TIR), ou o retorno do investimento, seria: 
TIR = 20% ao ano (efetuar o cálculo na HP 12C) 
Caso a empresa optasse por descontinuar (desativar) a produção do 
produto A (projeto A) e dar início à produção do produto B (projeto B), o fluxo de 
caixa previsto para os próximos sete anos do projeto B seria: 
Figura 5 – Fluxo de caixa previsto para o projeto B ao longo de sete anos 
 100 mil 120 mil 140 mil 160 mil 180 mil 200 mil 220 mil 
 
300 mil 
Verificando os cálculos do projeto B (cálculos na HP 12-C): 
𝑇𝑎𝑥𝑎 𝑖𝑛𝑡𝑒𝑟𝑛𝑎 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 (𝑇𝐼𝑅) = 40,90% 𝑎𝑜 𝑎𝑛𝑜. 
𝑉𝑃𝐿 = (Ʃ 𝑑𝑎𝑠 𝑝𝑎𝑟𝑐𝑒𝑙𝑎𝑠 𝑑𝑒𝑠𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑑𝑎𝑠 𝑝𝑒𝑙𝑎𝑇𝑀𝐴 𝑑𝑒 20%) − (𝑣𝑎𝑙𝑜𝑟 𝑖𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙) 
𝑉𝑃𝐿 = 525.561,20 − 300.000,00 → 𝑉𝑃𝐿 = 𝑅$ 225.561,20 
Avaliando o resultado: 
O valor presente líquido (VPL) revela que o empreendimento do projeto B 
gera um ganho líquido de R$ 225.561,20, ou seja, já descontada a taxa mínima 
de atratividade (TMA), ou o custo de oportunidade, correspondente ao projeto A 
(20% ao ano), que será abandonado. 
Em finanças, a análise do custo de oportunidade mantém relação com 
a análise da criação de valor. Isso ocorre porque no processo de criação de 
valor de uma empresa o diretor financeiro e o tesoureiro precisam tomar 
decisões de investimentos entre alternativas possíveis. Evidentemente, eles 
tenderão a decidir por aquela alternativa de investimento que supere o retorno 
do custo de oportunidade (alternativa descartada) e possa contribuir para a 
valorização das ações, criando valor e maximizando a riqueza dos sócios: 
 
 
 
35 
Figura 4 – Custo de oportunidade de geração de valor 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
NA PRÁTICA 
Antes de concluirmos o estudo da Aula 1, que tal resolvermos algumas 
questões sobre o seu conteúdo? 
 Questão 1 – A figura a seguir demonstra que o autor (referenciado na 
figura) diferencia as funções do tesoureiro das funções do controller na área de 
finanças empresariais. Para o autor, o foco do tesoureiro tende a ser mais 
externo (finanças), e o do controller mais interno (contabilidade). 
Projeto B Retorno (ROI) 
30% 
Alternativa escolhida 
com base no retorno e 
risco 
Maximização da 
riqueza dos acionistas 
Tomada de decisão de 
investimento (A ou B) 
Diretor Financeiro 
e Tesoureiro 
Criação de 
valor 
 1 2 
 3 
Valorização das 
ações da empresa 
 8 
 
4 5 
6 7 
Objetivo da 
Administração Financeira 
9 
 
 
36 
Figura 5 – Estrutura de uma sociedade por ação e função financeira 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 6, 
 Assinale a alternativa que apresenta funções que o autor define como 
próprias do tesoureiro na área de finanças empresariais: 
a. Planejamento financeiro; decisões de investimento; captação de fundos. 
b. Gestão de assuntos fiscais; gestão de caixa; captação de fundos. 
c. Operações de câmbio; contabilidade de custos; contabilidade financeira. 
d. Decisões sobre investimentos; gestão de caixa; contabilidade de custos. 
e. Contabilidade de custos; contabilidade financeira; gestão de crédito. 
Gabarito: a resposta correta é a letra A. Esse estudo faz parte do Tema 1 
deste material. 
 Questão 2 – Assinale a alternativa que define o objetivo da Administração 
Financeira: 
a. Maximizar o lucro. 
b. Reduzir os custos. 
c. Aumentar a receita. 
d. Reduzir os tributos. 
e. Maximizar a riqueza dos acionistas. 
Gabarito: a resposta correta é a letra E. O objetivo da Administração Financeira 
é a maximização da riqueza dos acionistas por meio da valorização das ações 
da empresa. As ações são papéis que compõem a participação dos sócios na 
empresa. Esse estudo faz parte do Tema 1 deste material. 
Vice-
presidente 
de 
tecnologia 
Vice-
presidente 
de 
marketing 
CFO – Vice-
presidente 
de finanças 
Vice-
presidente 
de 
operações 
industriais 
CFO – Vice-
presidente de 
recursos 
humanos 
Tesoureiro Controller 
CEO – Presidente Executivo 
 
 
37 
 Questão 3 – Segundo o autor Alexandre Assaf Neto, em sua obra 
Finanças Corporativas e Valor (2014, p. 139), “um dos instrumentos financeiros 
mais importantes na avaliação do desempenho operacional e planejamento é a 
alavancagem financeira”. 
 As afirmativas a seguir dizem respeito ao entendimento do tema 
“alavancagem financeira”, demonstrado pelo autor em sua obra. Marque 
verdadeiro (V) ou falso (F) para cada afirmativa. 
I. O grau de alavancagem financeira (GAF) é obtido por meio da divisão do 
ROE pelo ROI ( ). 
II. O ROE é obtido por meio da divisão do lucro líquido (depois do IR e CSLL) 
pelo patrimônio líquido ( ). 
III. O ROI é obtido por meio da divisão do lucro operacional (depois do IR e 
CSLL) pelo valor dos investimentos ( ). 
IV. Quanto maior o grau de alavancagem financeira (GAF), menor é o ganho 
para os acionistas ( ). 
V. O grau de alavancagem financeira (GAF) é nulo quando for igual a 1 ( ). 
Agora, assinale a alternativa que corresponde à ordem correta: 
a. V, F, F, V, V. 
b. V, V, F, V, V. 
c. F, F, V, V, V. 
d. V, V, V, F, V. 
e. F, V, V, F, V. 
Gabarito: a resposta correta é a letra D. A afirmativa IV está errada, pois quanto 
maior o grau de alavancagem financeira (GAF), maior é o ganho dos sócios, 
indicando a correta decisão do tesoureiro com relação ao investimento e à forma 
como foi financiado. As demais afirmativas (I, II, III e V) estão corretas. Esse 
estudo faz parte do Tema 2 deste material. 
 Questão 4 – Um investidor comprou uma quantidade de determinada 
ação no início de 2016, apostando que o seu preço subiria e que pagaria bons 
dividendos no final desse período. Com base nos dados apresentados no 
quadro a seguir e na fórmula proposta, assinale a alternativa que 
corresponde ao retorno (ganho), em porcentagem (%), com cada (uma) 
ação. 
 
 
 
38 
Quadro 25 – Preço e dividendos da ação 
 Ano 
Preço da ação (R$) Dividendos pagos 
por ação (R$) Inicial Final 
2016 30,00 36,00 3,00 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 214. 
𝑅 = [
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
+
(𝑃𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙)
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
] × 100 
𝑜𝑛𝑑𝑒: 𝑅 = 𝑅𝑒𝑡𝑜𝑟𝑛𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 𝑒 𝑃 = 𝑃𝑟𝑒ç𝑜 𝑑𝑎 𝑎çã𝑜 
Ou: 
𝑅 = [
𝐷𝑖𝑣𝑖𝑑𝑒𝑛𝑑𝑜𝑠 + (𝑃𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙) 
𝑃𝑖𝑛𝑖𝑐𝑖𝑎𝑙
] × 100 
a. 22% 
b. 25% 
c. 30% 
d. 32% 
e. 35% 
 
Gabarito: alternativa correta é a letra C. 
𝑅 = [
3,00
30,00
+
(36,00 − 30,00)
30,00
] × 100 → 30% 
Esse estudo faz parte do Tema 3 deste material. 
 Questão 5 – Um investidor deseja escolher o menos arriscado dentre dois 
ativos alternativos (A e B). Os dados estatísticos estão apresentados no quadro 
a seguir. 
 Obs.: os dados que deram origem ao retorno médio (�̅�) não foram 
fornecidos. 
 
 
 
39 
Quadro 26 – Dados estatísticos para escolha de ativos de risco 
 Ativo A Ativo B 
(1) Retorno médio ou (�̅�) 16% 25% 
(2) Desvio-padrão dos retornos ou (𝝈𝒓) 8% 10% 
(3) Coeficiente de variação [(2) : (1)] ou 𝑪𝑽 =
(𝝈 �̅�⁄ ) 
0,50 ou 
50% 
0,40 ou 
40% 
Fonte: Gitman, 2010, p. 213. 
Com base na análise dos dados do quadro apresentado, é correto afirmar: 
a. O investidor deve escolher o ativo A porque tem o menor desvio-padrão, 
revelando menor dispersão dos retornos em torno da média (retorno 
médio). Além disso, apresenta coeficiente de variação (CV) maior, se 
comparado com o Ativo B, o que indica menos risco para o Ativo A. 
b. O investidor deve escolher o ativo B porque tem o maior desvio-padrão 
dos retornos, se comparado com o Ativo A, revelando, por isso, menos 
risco para o Ativo B. 
c. O investidor deve escolher o ativo B porque, embora apresente desvio-
padrão maior, comparativamente com o Ativo A, ainda assim apresenta o 
menor coeficiente de variação (CV), que é uma importante medida de 
dispersão relativa para a comparação do risco de ativos com diferentes 
retornos esperados. 
Gabarito: a resposta correta é a letra C. O uso do coeficiente de variação (CV) 
para comparação do risco entre ativos com diferentes retornos é proposto por 
Gitman (2010, p. 212-213). Esse estudo faz parte do Tema 3 deste material. 
AS QUESTÕES 6, 7 E 8 DEVEM SER RESPONDIDAS COM BASE NO 
ENUNCIADO A SEGUIR. 
 O Quadro 27 a seguir apresenta o risco de cada carteira (risco do portfólio) 
para diferentes proporções dos ativos X e Y. Esses cálculos foram feitos com 
base nos dados do quadro 28, demonstrado logo em seguida ao Quadro 27. 
 
 
40 
Quadro 28 – Retorno esperado e risco das cinco carteiras distintas do portfólio 
Proporçãodo 
Ativo (X) no 
Portfólio. 
Proporção do 
Ativo (Y) no 
Portfólio. 
Retorno Esperado 
do Portfólio 
(�̅�𝜌) 
Risco do 
Portfólio 
(𝜎𝜌) 
0% 100% 12,20% 13,32% 
25% 75% 13,96% 12,12% 
50% 50% 15,73% 11,84% 
75% 25% 17,49% 12,54% 
100% 0% 19,25% 14,08% 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p .250. 
Quadro 27 – Dados para o cálculo da covariância entre os ativos X e Y, ou (〖
COV〗_(X,Y)) 
E
s
ta
d
o
 d
e
 
n
a
tu
re
z
a
 
P
ro
b
a
b
ili
d
a
d
e
 
( 𝑃
) 
 
Retorno 
do Ativo 
X 
(𝑅𝑋) 
Retorno 
do Ativo 
Y 
(𝑅𝑌) 
 
𝑅𝑋 − �̅�𝑋 𝑅𝑌 − �̅�𝑌 𝑃 (𝑅𝑋 − �̅�𝑋) × 
 (𝑅𝑌 − �̅�𝑌) 
Recessão 
Médio 
Bom 
Excelente 
10% 
35% 
45% 
10% 
- 5% 
10% 
25% 
50% 
13% 
- 5% 
25% 
14% 
- 0,2425 
-0,0925 
0,0575 
0,3075 
0,0080 
- 0,1720 
0,1280 
0,0180 
- 0,000194 
0,005569 
0,003312 
0,000553 
 
 
 �̅�𝑋 = 19,25% 
Retorno 
médio de X 
�̅�𝑌 = 12,20% 
Retorno médio 
de Y 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 = 0,009240 
ou 0,9240% 
 
 
 Retorno médio dos Ativos X e Y 
(�̅�𝑋 𝑒 �̅�𝑌). 
𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌 = ∑ 𝑃 × (𝑅𝑋 − �̅�𝑋)
× (𝑅𝑌 − �̅�𝑌) 
Fonte: Adaptado de ASSAF. A. N. Finanças Corporativas e Valor (2014, p.249) 
Questão 6 – O retorno médio dos ativos X e Y foi calculado com base nas 
fórmulas estatísticas a seguir. Demonstre os cálculos do retorno médio do 
ativo X (�̅�𝑿): 
 
 
41 
Fórmulas: 
�̅�𝑿 = ∑ (𝑹𝑿 × 𝑷); �̅�𝒀 = ∑(𝑹𝒀 × 𝑷) 
Gabarito – conforme demonstrado no Tema 4 desta aula: �̅�𝑿 = ∑(𝑹𝑿 × 𝑷) 
�̅�𝑋 = (−0,05 × 0,10) + (0,10 × 0,35) + (0,25 × 0,45) + (0,50 × 0,10) 
�̅�𝑋 = (−0,005) + (0,035) + (0,1125) + (0,05) 
�̅�𝑋 = 0,1925 𝑜𝑢 19,25% 
 Questão 7 – O retorno esperado de cada carteira do portfólio (�̅�𝜌) é dado 
por meio da fórmula a seguir. Determine o retorno esperado para a carteira 
composta por: X (25%) e Y (75%). 
Fórmula: 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 𝑊𝑋) + (�̅�𝑌 × 𝑊𝑌) 
Gabarito – conforme demonstrado no Tema 4 desta aula 
Para X = 25% e Y = 75% 
�̅�𝜌 = (�̅�𝑋 × 25%) + (�̅�𝑌 × 75%) ∴ �̅�𝜌 = (0,1925 × 0,25) + (0,1220 × 0,75) ∴ 
�̅�𝜌 = 0,1396 ∴ �̅�𝜌 = 13,96% 
 Questão 8 – O risco de cada carteira do portfólio (𝜎𝜌 ) é dado por meio da 
fórmula a seguir. Determine o risco para a carteira composta por: X (25%) e 
Y (75%). 
Fórmula: 
𝜎𝜌 = [(𝑊𝑋
2 × 𝜎𝑋
2) + (𝑊𝑌
2 × 𝜎𝑌
2) + 2 × 𝑊𝑋 × 𝑊𝑌 × 𝐶𝑂𝑉𝑋,𝑌]
1
2 
Gabarito – conforme demonstrado no Tema 4 desta aula 
𝜎𝜌 = [(0,25
2 × 0,14082) + (0,752 × 0,13322) + 2 × 0,25 × 0,75 × 0,009240]
1
2 
𝜎𝜌 = [0,00123904 + 0,00998001 + 0,0034650]
1
2 
𝜎𝜌 = (0,01468405)
1
2 
𝜎𝜌 = 0,12117776 ∴ 𝜎𝜌 = 12,12 % 
 
 
 
42 
 Questão 9 – Com relação ao termo custo de oportunidade, assinale a 
única alternativa incorreta: 
a. Diz respeito à escolha entre duas opções de investimento. 
b. O ganho do investimento escolhido deve levar em conta o que se deixou 
de ganhar ao abandonar a outra opção. 
c. Está relacionado com a criação de valor para os acionistas. 
d. São os gastos necessários para a abertura de um negócio. 
e. Diz respeito à decisão de investimento. 
Gabarito: a resposta é a letra D. A análise do custo de oportunidade leva em 
conta a escolha entre dois investimentos. Estudo do Tema 5 desta aula. 
FINALIZANDO 
Assim, chegamos ao final da Aula 1. Os temas 3 e 4, que foram abordados 
nesta aula, envolvem cálculos de análise de retorno e risco com o auxílio da 
estatística. Em razão disso, o seu conteúdo parece ter ficado um pouco mais 
pesado, não é mesmo? Como vocês perceberam, a nossa preocupação foi 
demonstrar os cálculos detalhadamente e passo a passo. Os temas 
apresentados nesta Aula 1 podem parecer relativamente complexos para as 
pessoas que não tenham ainda um conhecimento razoável na área de finanças 
e estatística. Contudo, este desafio mostra-se como uma oportunidade para que 
possamos compreender melhor essas áreas da ciência. Até mesmo a literatura 
sobre o assunto é relativamente restrita a autores estrangeiros, os quais foram 
referenciados neste material. Nesse sentido, ressaltamos a importância do 
brasileiro Alexandre Assaf Neto, que nos brindou com a sua obra Finanças 
Corporativas e Valor, aqui também referenciada. Tivemos o cuidado de 
selecionar, dentre as principais obras, os conteúdos mais adequados para cada 
tema desenvolvido. Os exercícios de maior complexidade foram mostrados 
neste material com o mesmo enunciado e dados sugeridos pelos autores, porém 
com os ajustes necessários para permitir uma melhor compreensão dos temas 
apresentados. Recomendamos que os alunos consultem as obras referenciadas 
para ampliar os conhecimentos nesta área. 
 
 
 
43 
REFERÊNCIAS 
ASSAF, A. N. Finanças corporativas e valor. 7. ed. São Paulo: Atlas, 2014. 
CRESPO, A. A. Estatística fácil. 18. ed. São Paulo: Saraiva, 2002. 
DANCEY, C. P.; REIDY, J. Statistics without maths for psychology. [S.l.]: 
Pearson/Prentice Hall, 2007. 
GITMAN, L. J. Princípios de administração financeira. 12. ed. São Paulo: 
Pearson, 2010. 
MARTINS, G. A.; DOMINGUES, O. Estatística geral e aplicada. 6. ed. São 
Paulo: Atlas, 2017. 
ROSS, S. A.; WESTERFIELD, R. W.; JAFFE, J.; LAMB, R. Administração 
financeira. 10. ed. Porto Alegre: McGraw Hill/Bookman, 2015. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 2 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Silvio Persona Filho 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Em um mundo globalizado, onde a concorrência é acirrada, o cuidado com 
os investimentos é de fundamental importância. Os investidores se sentem 
pressionados pelos diversos fatores que dificultam a implementação de novos 
projetos e lhes trazem o receio de empregar os seus recursos financeiros nas 
atividades produtivas. Por vezes, os investidores tendem a manter os seus 
recursos aplicados no mercado financeiro, tendo em vista os riscos inerentes aos 
negócios empresariais. Para mitigar os riscos dos negócios, os investidores 
analisam as diversas oportunidades de empregar o seu dinheiro e só tomam a 
decisão por investir se tiverem suporte de um estudo de viabilidade econômico-
financeira. 
Nesta aula, estudaremos as ferramentas utilizadas na análise de 
investimentos, tema extremamente relevante no ambiente empresarial. 
Bons estudos! 
CONTEXTUALIZANDO 
As incertezas que o futuro dos investimentos traz aos detentores do 
dinheiro os obrigam a serem cautelosos na aplicação dos seus recursos. Para 
cada projeto a ser investido é necessário se fazer um estudo de viabilidade 
conhecido como “análise de investimentos”. 
Mesmo em países desenvolvidos, com economias estáveis, a verificação 
da viabilidade dos investimentos é realizada. Imagine então como é necessário 
se fazer esses estudos em países que possuem economias instáveis, como é o 
caso do Brasil. 
A análise de investimentos tem o objetivo de identificar a melhor opção 
entre diferentes possibilidades de investimento e, para isso, possui diversas 
ferramentas de cálculos que devem ser usadas em conjunto para se determinar 
se um projeto é viável ou não. Nenhuma análise deverá se basear em um 
único indicador, pois se assim for feito, o risco de se tomar uma decisão errada 
é muito grande. 
 
 
 
3 
TEMA 1 – TAXA MÍNIMA DE ATRATIVIDADE (TMA) E VALOR ANUAL 
UNIFORME EQUIVALENTE (VAUE) 
Antes de iniciar qualquer estudo de viabilidade, é preciso saber qual é a 
“referência” para a análise. Na análise de investimentos, a mencionada 
referência de análise se chama Taxa Mínima de Atratividade (TMA). Podemos 
defini-la como sendo a taxa de juros considerada como minimamente aceitável 
para remunerar o investimento que será realizado. Em outras palavras, a TMA é 
a taxa de juros mínima que o investidor quer receber por realizar o investimento. 
Segundo Casarotto Filho e Kopittke (2010), a TMA “é a taxa a partir da 
qual o investidor considera que está obtendo ganhos financeiros”. 
A determinação da TMA depende exclusivamente dos parâmetros 
estabelecidos pelopróprio investidor. Normalmente a sua formação considera 
três variáveis: custo de oportunidade, risco do investimento e a sua liquidez. 
Figura 1 – Taxa mínima de atratividade 
 
 
De forma genérica, a TMA será formada pelo custo de oportunidade 
acrescido de uma sobretaxa (que irá cobrir o risco e a liquidez). 
Observe, a seguir, o detalhamento dessas variáveis: 
 Custo de oportunidade: é o custo que o investidor tem por abrir mão de 
uma alternativa de investimento para aplicar em outra. Assim, se você 
retirar o seu dinheiro de uma aplicação financeira que rende 0,5% ao mês 
para aplicar em um determinado projeto, você irá desejar que ele renda 
pelo menos os 0,5% ao mês de antes, certo? Então, esse é o custo de 
oportunidade. 
 Risco do negócio: todo negócio tem um risco (pode falir, diminuir a sua 
riqueza etc.). Então você irá desejar que o seu projeto lhe proporcione 
uma remuneração pela qual valha a pena correr o risco de perder o 
próprio investimento. Perceba que se você comprar títulos do Governo 
 
 
4 
Federal, cuja remuneração é baseada na taxa Selic, o seu risco é 
praticamente nulo. Se você retirar o seu dinheiro dessa aplicação e 
investir em um negócio, você incorrerá em riscos. Só existe uma maneira 
de você aceitar esses riscos: ganhar mais. 
 Liquidez: esse conceito se refere à capacidade/velocidade em que você 
converte os seus ativos em dinheiro. Assim sendo, a liquidez de um 
negócio mede a velocidade em que você consegue sair dele, 
transformando-o em dinheiro. Assim, terá maior liquidez aquele ativo que 
é convertido em dinheiro mais rapidamente, por exemplo: 
• Duas pessoas possuem R$ 200.000,00 cada. A primeira aplicou o seu 
dinheiro na poupança e a segunda comprou um apartamento. O 
investimento com maior liquidez foi o da primeira pessoa, ou seja, a 
poupança, pois a qualquer momento ela poderá sacar o seu dinheiro, 
enquanto a segunda pessoa levará um tempo maior, pois terá que 
vender o apartamento. 
A definição da sobretaxa é muito subjetiva, por isso cada investidor define 
a sua. Se a remuneração dos títulos do governo rende, por exemplo, 10,0% ao 
ano (taxa Selic), o investidor poderá considerar essa remuneração como sendo 
o seu custo de oportunidade. Então, para definir a sua TMA, ele irá acrescentar 
uma sobretaxa para cobrir os riscos do negócio e a diminuição na liquidez. 
Digamos que, para um investidor, uma sobretaxa de 6% ao ano irá cobrir o risco 
do negócio em que está prestes a investir seus recursos financeiros, bem como 
irá recompensá-lo pela diminuição da liquidez do seu ativo. Desta forma, a sua 
TMA será de 16% ao ano. 
ATENÇÃO: Para os investimentos realizados pela pessoa jurídica, é 
comum se considerar o Custo Médio Ponderado de Capital (CMPC) como sendo 
a TMA, uma vez que, em uma empresa, os critérios devem evitar a subjetividade. 
O CMPC nada mais é do que a média entre o custo do capital próprio e o custo 
do capital de terceiros, sendo esses custos ponderados pelos percentuais que 
cada um representa na estrutura patrimonial da empresa. 
Vamos agora tratar do Valor Anual Uniforme Equivalente (VAUE). 
Segundo Casarotto Filho e Kopittke (2010), “este método consiste em achar a 
série uniforme anual (A) equivalente ao fluxo de caixa dos investimentos à Taxa 
Mínima de Atratividade (TMA), ou seja, acha-se a série uniforme equivalente a 
 
 
5 
todos os custos e receitas para cada projeto utilizando-se a TMA. O Melhor 
projeto é aquele que tiver o maior saldo positivo”. 
Para o melhor entendimento vamos a um exemplo numérico: uma 
determinada empresa deseja ampliar a sua linha de produção e para isso deverá 
investir na compra de uma nova máquina. Após consulta ao mercado, verificou 
que possui duas alternativas de investimento: 
 Compra da máquina Alfa, que tem um valor de investimento igual a 
R$ 60.000,00, sendo que a máquina irá gerar receitas anuais de 
R$ 12.000,00 por 10 anos. 
 Compra da máquina Beta, que tem um valor de investimento igual a 
R$ 50.000,00, sendo que a máquina irá gerar receitas anuais de 
R$ 10.000,00 por 10 anos. 
Considerando que a TMA utilizada pela empresa é de 12% ao ano, qual 
alternativa é mais viável? 
Para resolvermos essa questão, primeiramente devemos calcular qual 
seria a remuneração mínima (em R$) exigida anualmente em cada projeto 
considerando a TMA. Depois, devemos subtrair da receita anual que cada 
máquina irá gerar o valor exigido como mínimo pela TMA. Vamos utilizar a 
calculadora HP12C para efetuar os cálculos. 
Tabela 1 – Máquina Alfa 
TECLAS VISOR SIGNIFICADO 
60.000 
CHS
 
P V
 
 
 
- 60.000,00 
 
Lançamento do Valor Presente (valor do 
investimento) 
10 
 
10,00 
 
Lançamento do número de anos 
12 
 
 
12,00 
 
Lançamento da TMA 
0 
 
0,00 
Procedimento de segurança para 
eliminar valores residuais, para que não 
interfiram no cálculo. Se antes de iniciar 
os lançamentos você zerou os 
registradores, esse procedimento é 
dispensável. 
 
 
10.619,05 
 
Valor anual mínimo exigido. 
 
VAUE = 12.000,00 – 10.619,05 = 1.380,95 
 
 
6 
Tabela 3 – Máquina Beta 
TECLAS VISOR SIGNIFICADO 
50.000 
CHS
 
P V
 
 
 
- 50.000,00 
 
Lançamento do Valor Presente (valor do 
investimento) 
10 
 
10,00 
 
Lançamento do número de anos 
12 
 
 
12,00 
 
Lançamento da TMA 
0 
 
0,00 
Procedimento de segurança para 
eliminar valores residuais, para que não 
interfiram no cálculo 
 
 
8.849,21 
 
Valor anual mínimo exigido 
VAUE = 10.000,00 – 8.849,21 = 1.150,79 
Conclusão: 
Pelo Valor Anual Uniforme Equivalente, a máquina Alfa é mais viável que 
a Beta, tendo em vista que ela irá gerar a remuneração mínima exigida pela TMA 
(R$ 10.619,05) e ainda irá resultar em um adicional anual de R$ 1.380,95, ou 
seja, a Alfa gera uma entrada líquida anual superior em R$ 230,16 quando 
comparada com a Beta (1.380,95 – 1.150,79). 
O cálculo do VAUE é bastante simples, e para reforçar o entendimento da 
lógica da análise vamos detalhar o que significam os valores calculados. 
Tomemos a máquina Alfa para exemplificar: 
Tabela 4 – Cálculo do VAUE 
A B C D E 
Tempo 
(Ano) 
Valor do 
Investimento 
Remuneração 
exigida pela TMA 
Remuneração 
Gerada pela 
Máquina 
Ganho Além do 
Mínimo Exigido 
pela TMA 
0 60.000,00 
1 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
2 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
3 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
4 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
5 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
6 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
7 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
8 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
9 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
10 10.619,05 12.000,00 1.380,95 
a. Nessa coluna temos o período de análise do projeto, ou seja, 10 anos. 
b. Valor do investimento para adquirir a máquina Alfa. 
 
 
7 
c. Como a TMA é de 12% ao ano, o valor mínimo exigido que a máquina 
deve gerar de entrada é de R$ 10.619,05 ao ano, ou seja, esse valor irá 
cobrir exatamente o custo do dinheiro estabelecido pelo investidor. Ele 
quer ganhar no mínimo 12% ao ano e o valor de R$ 10.619,05 representa 
exatamente esse percentual mínimo. 
d. Essas são as entradas que a máquina irá gerar efetivamente, tendo em 
vista a sua capacidade de produção. 
e. Esses valores são os ganhos adicionais, por ano, que a máquina irá gerar 
além do mínimo exigido pelo investidor. Ele quer ganhar no mínimo 
R$ 10.619,05 e a máquina proporciona R$ 12.000,00 por ano, então, se 
o investidor optar por essa máquina, ele vai ganhar um adicional de 
R$ 1.380,95 por ano. 
O mesmo raciocínio deve ser utilizado para a máquina Beta, de forma a 
verificar qual das duas irá gerar o maior ganho para o investimento. 
Diante do exposto, podemos elencar os critérios de análise quando 
utilizamos o VAUE para verificar a viabilidade de projetos: 
 Se o VAUE for negativo, o projeto é inviável, pois não ofereceu a 
remuneração mínima exigida. 
 Se o VAUE for igual a zero, o projeto é indiferente,ou seja, ele oferece 
exatamente o mínimo que o investidor deseja ganhar. Ele pode aceitar ou 
não, pois os dados analisados são oriundos de projeções que podem 
sofrer variações no longo prazo (existe aqui um componente de risco). Se 
na determinação da TMA o investidor já incluiu uma sobretaxa para cobrir 
o risco do negócio de forma adequada, ele se sentirá mais seguro em 
aceitar o projeto. 
 Se o VAUE for positivo, o projeto é viável, pois cobrirá o mínimo exigido e 
ainda irá gerar um adicional. 
Se na análise existirem dois ou até mesmo mais projetos, o investidor 
deverá optar por aquele que oferecer o maior VAUE. 
Caso queira realizar os cálculos por meio de fórmula, utilize a apresentada 
a seguir, em que o valor já representa o ganho anual obtido: 
VAUE = - Valor do Investimento x 
(1+i)n x i
(1+i)n − 1
 + Entradas Anuais 
 
 
 
8 
TEMA 2 – VALOR PRESENTE LÍQUIDO (VPL) 
O Valor Presente Líquido é uma técnica muito utilizada na análise de 
investimentos, tendo em vista a sua confiabilidade. A técnica consiste em trazer 
ao valor presente todas as entradas líquidas de caixa que foram projetadas ao 
longo do período de análise e depois comparar o valor presente total com o valor 
do investimento realizado. Veja a seguir: 
Figura 2 – Valor Presente Líquido 
 
Perceba que todas as entradas foram levadas a Valor Presente, ou seja, 
foram descontadas para o tempo “zero”. O Valor Presente total (VP) será obtido 
pela somatória de todos os valores presentes, ou seja: 
VP = VP da entrada 1 + VP da Entrada 2 + VP da entrada 3 
Para descontar as entradas líquidas futuras e trazê-las ao tempo zero, 
utilizaremos a TMA: 
VP = 
𝐸𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎 1
(1+
𝑇𝑀𝐴
100
)1
+ 
𝐸𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎 2
(1+
𝑇𝑀𝐴
100
)2
+ 
𝐸𝑛𝑡𝑟𝑎𝑑𝑎 3
(1+
𝑇𝑀𝐴
100
)3
 
O VPL é o resultado obtido pela subtração do Valor Presente das entradas 
de caixa pelo valor do investimento. 
VPL = Valor Presente das entradas de caixa – Investimento 
VPL = VP – I 
 
 
9 
O cálculo do Valor Presente Líquido – VPL leva em consideração o valor 
do dinheiro no tempo. Portanto, todas as entradas e saídas de caixa são tratadas 
no tempo presente. 
Exemplo: Uma pessoa está pensando em realizar um investimento de 
R$ 500.000,00 em um determinado projeto. Para tomar a decisão, ela irá analisar 
a viabilidade econômico-financeira do projeto por meio do cálculo do VPL. 
Considerando que ele deseja receber, no mínimo, 12% ao ano (TMA), vamos 
aos cálculos: 
Tabela 5 – Dados do exemplo 
Ano 
Investimento 
(R$) 
Entradas 
(R$) 
PV das Entradas 
TMA = 12% a.a. 
(R$) 
0 500.000,00 - 
1 - 75.000,00 66.964,29 
2 - 80.000,00 63.775,51 
3 - 90.000,00 64.060,22 
4 - 95.000,00 60.374,22 
5 - 100.000,00 56.742,69 
6 - 105.000,00 53.196,27 
7 - 108.000,00 48.853,72 
8 - 110.000,00 44.427,16 
9 - 115.000,00 41.470,15 
10 - 120.000,00 38.636,79 
Total 538.501,00 
VPL = VP – I 
VPL = 538.501,00 – 500.000,00 
VPL = 38.501,00 
Para facilitar os cálculos vamos usar a calculadora financeira HP12C. 
Cabe salientar que para esse cálculo deveremos utilizar as funções da HP que 
realizam cálculos para séries de pagamentos não uniformes, conhecidas como 
funções de Fluxo de Caixa (Cash Flow – CF): 
 
 
 
 
10 
Tabela 6 – Simulação do exemplo 
Ano Investimento VISOR SIGNIFICADO 
0 500.000,00 - 500.000,00 Valor do investimento 
1 75.000,00 75.000,00 Entrada do primeiro Fluxo de Caixa 
2 80.000,00 80.000,00 Entrada do segundo Fluxo de Caixa 
3 90.000,00 90.000,00 Entrada do terceiro Fluxo de Caixa 
4 95.000,00 95.000,00 Entrada do quarto Fluxo de Caixa 
5 100.000,00 100.000,00 Entrada do quinto Fluxo de Caixa 
6 105.000,00 105.000,00 Entrada do sexto Fluxo de Caixa 
7 108.000,00 108.000,00 Entrada do sétimo Fluxo de Caixa 
8 110.000,00 110.000,00 Entrada do oitavo Fluxo de Caixa 
9 115.000,00 115.000,00 Entrada do nono Fluxo de Caixa 
10 120.000,00 120.000,00 Entrada do décimo Fluxo de Caixa 
 12 12,00 Lançamento da TMA 
 
38.501,00 Valor Presente Líquido 
Tabela 7 – Critérios de análise 
VPL > 0 O investimento é viável, pois remunera o investidor acima do que 
ele deseja como mínimo. 
VPL = 0 
 
O investimento é indiferente, ou seja, cabe ao investidor aceita-lo 
ou não, pois ele terá exatamente a remuneração que exige na 
TMA. Como em toda a análise de longo prazo, existem riscos de 
variação dos valores projetados, e cabe ao investidor avaliar a 
aceitação. 
VPL < 0 
 
O investimento é inviável, pois remunera o investidor abaixo do 
que ele considera como mínimo. 
Assim, o investimento será viável, pois o VPL é maior que zero. 
 
 
 
 
11 
TEMA 3 – TAXA INTERNA DE RETORNO (TIR) 
Antes de conceituar a taxa interna de retorno, é conveniente se analisar 
um fluxo de caixa e entender o que ele apresenta. Sendo assim, analise o fluxo 
a seguir: 
Figura 3 – Fluxo de caixa 
1 .0 0 0 ,0 0
3 6 7 ,2 1 3 6 7 ,2 1 3 6 7 ,2 1
i=5 %a .m .
1 2 3 m e s e s
 
Fonte: XXX 
Conclusões: 
1. O fluxo de caixa evidencia que houve uma saída de caixa de R$ 1.000,00, 
ou seja, houve uma aplicação em um determinado investimento. 
2. O período desse investimento é de 3 meses. 
3. O investimento resultou em entradas mensais de caixa no valor de 
R$ 367,21 cada. 
4. A taxa de juros capaz de produzir entradas mensais de R$ 367,21 durante 
3 meses a partir de um investimento de R$ 1.000,00 é de 5% a.m. 
As conclusões são óbvias, no entanto, são necessárias para se entender 
melhor o significado da TIR. 
Observe que nesse investimento três valores "retornaram" ao caixa, ou 
seja, o investimento de R$ 1.000,00, utilizando a taxa de juros de 5% a.m., gerou 
"retornos" mensais de R$ 367,21. A taxa capaz de gerar esse retorno é chamada 
de Taxa Interna de Retorno. 
Resta ainda analisar o seguinte: entendendo que o fluxo de caixa 
apresentado é uma série de recebimentos, verifica-se que 
 PMT = 367,21 
 n = 3 meses 
 i =TIR = 5% a.m. 
 
 
12 
Para se calcular o Valor Presente de uma série postecipada, como a 
apresentada no exemplo, tem-se: 
 
 
VP PMT
i
n
i
n
i

 









.
.
1 1
1
 
 
 
VP 
 









367 21
1 0 05
3
1
1 0 05
3
0 05
, .
,
, . ,
 
VP 





367 21
0 157625
0 05788125
, .
,
,
 
PV = 367,21 x 2,723248 
PV = 1.000,00 
Usando a HP12C, teremos os seguintes lançamentos: 
Tabela 7 – Simulação do exemplo 
TECLAS VISOR SIGNIFICADO 
367,21 
CHS
 
 
 
- 367,21 
 
Lançamento das entradas mensais 
3 
 
3,00 
 
Lançamento do número de entradas 
5 
 
 
5,00 
 
Lançamento da taxa de juros 
0 
 
0,00 
Procedimento de segurança para eliminar 
valores residuais, para que não interfiram no 
cálculo 
P V
 
 
1.000,00 
 
Valor Presente 
Observação: se a calculadora não estiver habilitada para cálculo de 
rendas postecipadas, o aluno deverá apertar as teclas “g” e depois “end”, antes 
de pedir o “PV”. 
Considerando que: 
VPL = PV – I 
onde: 
 VPL é o Valor Presente Líquido; 
 PV é o Valor Presente da série; e 
 I é o investimento realizado, 
 tem-se que: 
 
 
13 
VPL = 1.000,00 – 1.000,00 = 0 
 Assim sendo, pode-se conceituar a TIR como sendo: 
"Taxa de juro que torna o Valor Presente Líquido de um fluxo igual a zero" ou 
"Taxa de desconto que faz com que o Valor Presente das entradas de caixa se 
igualem ao investimento realizado". 
Segundo Casarotto Filho e Kopittke (2010), “o método da Taxa Interna de 
Retorno requer o cálculo da taxa que zera o Valor Presente dos fluxos de caixa 
das alternativas”. 
Por ser o seu cálculo, em alguns casos, impossível de se resolver 
algebricamente, deve-se efetuá-lo por meio de: 
1. tentativa e erro; 
2. calculadora financeira; 
3. consulta a tabelas financeiras; 
4. planilhas eletrônicas. 
Para o melhor entendimento, vamos a alguns exemplos. 
1. Calcular a taxa interna de retorno correspondente a um investimento de 
R$ 2.000,00 que gerou6 retornos anuais de R$ 300,00, R$ 350,00; 
R$ 400,00; R$ 450,00; R$ 500,00 e R$ 600,00, consecutivamente. 
Figura 4 – Dados do exemplo 
 
A equação para resolver esse problema é a seguinte: 
           
2000
300
1
1
350
1
2
400
1
3
450
1
4
500
1
5
600
1
6











i i i i i i
 
Como já foi comentado, existem basicamente quatro maneiras de se 
resolver esse problema. Portanto, deve-se descartar o cálculo algébrico e partir 
para uma das maneiras recomendadas. 
 
 
14 
Utilizando os programas internos de uma calculadora financeira, o cálculo 
se torna bastante simples. Observe, porém, o diagrama de fluxo de caixa 
apresentado acima e entenda que o que a calculadora está fazendo é, pelo 
método de "tentativa e erro", simplesmente achar a taxa de juro que faz com que 
a somatória dos valores de entradas descontados para o tempo zero se iguale 
ao investimento realizado. 
Para resolver esse problema utilizando-se da calculadora HP 12C, deve-
se seguir os seguintes passos: 
Tabela 8 – Simulação do exemplo 
 
Conforme cálculo acima, a Taxa Interna de Retorno é de 7,18% ao ano. 
Agora, pense: esse investimento é viável? Para responder a essa pergunta, é 
necessário se ter um parâmetro de comparação – que, nesse caso, será a TMA. 
Assim, os critérios de avaliação são os seguintes: 
 
 
 
 
 
15 
Tabela 9 – Critérios de avaliação 
TIR > TMA O investimento é viável. 
TIR = TMA O investimento é indiferente. 
TIR < TMA O investimento é inviável. 
O exercício anterior tinha como foco somente o cálculo da TIR. Agora, 
vamos resolver um exercício que tenha o objetivo de verificar a viabilidade do 
investimento. 
Um determinado projeto requer um investimento de R$ 200.000,00. O 
estudo projetou os fluxos de caixas líquidos (receitas menos gastos) para um 
período de cinco anos, nas seguintes grandezas: 
 Ano 1, entrada líquida de R$ 50.000,00 
 Ano 2, entrada líquida de R$ 60.000,00 
 Ano 3, entrada líquida de R$ 70.000,00 
 Ano 4, entrada líquida de R$ 80.000,00 
 Ano 5, entrada líquida de R$ 90.000,00 
Considerando que a Taxa Mínima de Atratividade do investidor é de 14% 
ao ano, o projeto é viável? 
Resolução: 
a. Para termos uma visão melhor do investimento e os seus efeitos 
financeiros, vamos elaborar o seu diagrama de Fluxo de Caixa: 
Figura 5 – Fluxo de caixa 
 
b. Cálculos pela HP12C 
Tabela 10 – Resolução do exemplo 
 
 
16 
 
A Taxa Interna de Retorno do projeto é de 19,71% ao ano. Como o 
investidor deseja receber, no mínimo, 14% ao ano, o projeto é viável. 
Não esqueça: a TIR é a taxa de remuneração que o projeto “oferece” e a 
TMA é a taxa de juros que o investidor “quer” ganhar, no mínimo. 
TEMA 4: PAYBACK E ÍNDICE DE LUCRATIVIDADE (IL) 
O payback é um método de análise de investimentos que tem o objetivo 
de calcular o tempo de retorno do investimento, ou seja, o tempo em que o valor 
do investimento será integralmente recuperado. 
Existem duas modalidades de payback: o simples e o descontado. 
 Payback simples: é o período de tempo necessário para que as entradas 
nominais de caixa do projeto se igualem ao valor do investimento. 
Entende-se por entradas nominais os valores obtidos sem levar em 
consideração o valor do dinheiro no tempo, assim, nenhuma taxa de juros 
é considerada nesse cálculo. 
 Payback descontado: é o período de tempo necessário para que as 
entradas reais de caixa do projeto se igualem ao valor do investimento. 
 
 
17 
Entende-se por entradas reais os valores obtidos considerando o valor do 
dinheiro no tempo, ou seja, utilizando uma taxa de juros no cálculo. 
4.1 Cálculo do payback simples 
Um determinado projeto requer um investimento de R$ 300.000,00. O 
estudo projetou os Fluxos de Caixas líquidos (receitas menos gastos) para um 
período de cinco anos, nas seguintes grandezas: 
 Ano 1, entrada de R$ 80.000,00 
 Ano 2, entrada de R$ 90.000,00 
 Ano 3, entrada de R$ 130.000,00 
 Ano 4, entrada de R$ 150.000,00 
 Ano 5, entrada de R$ 170.000,00 
Para calcular o tempo de retorno, vamos preencher uma tabela com os 
dados do projeto e calcular os saldos devedores, por período: 
Tabela 11 – Resolução do exemplo 
 
Conforme os dados expostos na Tabela 11, o payback será de 3 anos. 
Agora, vamos entender o que aconteceu em cada ano: 
 Ano 0: Registramos o valor do investimento. Como o investimento é uma 
saída de caixa, vamos considerá-lo com um valor negativo na tabela. 
 Ano 1: Registramos o valor da entrada (R$ 80.000,00). Esse valor irá 
retornar para o investidor; assim, o saldo para ainda recuperar, nesse 
momento, é de R$ 220.000,00, ou seja: 
• R$ - 300.000,00 + R$ 80.000,00 = R$ - 220.000,00 
 
 
 
18 
 Ano 2: Registramos o valor da entrada (R$ 90.000,00). Esse valor irá 
retornar para o investidor; assim, o saldo para recuperar, nesse momento, 
é de R$ 130.000,00. 
• R$ - 220.000,00 + R$ 90.000,00 = R$ - 130.000,00 
 Ano 3: Registramos o valor da entrada (R$ 130.000,00). Esse valor irá 
retornar para o investidor, assim o saldo para recuperar, nesse momento, 
é de R$ 0,00, ou seja, todo o valor do investimento foi recuperado. Assim, 
o payback do exercício é de 3 anos: 
• R$ - 130.000,00 + R$ 130.000,00 = R$ 0,00 
 Ano 4: Registramos o valor da entrada (R$ 150.000,00). Esse valor irá 
exceder o valor do investimento, ou seja, no período anterior todo o 
investimento já foi recuperado e o saldo passa a ser positivo: 
• R$ 0,00 + R$ 150.000,00 = R$ 150.000,00 
 Ano 5: Registramos o valor da entrada (R$ 170.000,00). Esse valor irá se 
somar ao saldo já positivo de caixa: 
• R$ 150.000,00 + R$ 170.000,00 = R$ 320.000,00 
4.2 Cálculo do payback descontado 
Como dito anteriormente, o payback descontado leva em consideração o 
valor do dinheiro no tempo. Nesse caso, para o cálculo do prazo de retorno, 
utilizaremos uma taxa de remuneração exigida pelo investidor, ou seja, a Taxa 
Mínima de Atratividade. 
Vamos a um exemplo: um determinado projeto requer um investimento de 
R$ 300.000,00. O estudo projetou os Fluxos de Caixas líquidos (receitas menos 
gastos) para um período de cinco anos, nas seguintes grandezas: 
 Ano 1, entrada de R$ 80.000,00 
 Ano 2, entrada de R$ 90.000,00 
 Ano 3, entrada de R$ 130.000,00 
 Ano 4, entrada de R$ 150.000,00 
 Ano 5, entrada de R$ 170.000,00 
Considerando que a TMA é de 18% ao ano, calcule o prazo de retorno do 
investimento pelo método do payback descontado. 
 
 
 
19 
Tabela 12 – Resolução do exemplo 
 
Agora vamos entender o que aconteceu em cada ano: 
 Ano 0: Registramos o valor do investimento. Como o investimento é uma 
saída de caixa, vamos considerá-lo com um valor negativo na tabela. 
 Ano 1: Registramos o valor da entrada (R$ 80.000,00) e calculamos o 
valor da entrada descontada, ou seja, trouxemos o valor dessa entrada 
para o tempo zero, conforme abaixo: 
VP = 
80.000
(1+0,18)1
 = 67.796,61 
Podemos, ainda, calcular pela HP12C: 
 
80.000 
 
1 
 
18 
 
 
Depois de calcularmos o valor da entrada para o tempo zero, abatemos 
do saldo devedor: 
– R$ 300.000,00 + R$ 67.796,61 = R$ - 232.203,39 
 Ano 2: Registramos o valor da entrada (R$ 90.000,00) e calculamos o 
valor da entrada descontada, ou seja, trouxemos o valor dessa entrada 
para o tempo zero, conforme abaixo: 
VP = 
90.000
(1+0,18)2
 = 64.636,60 
Podemos, ainda, calcular pela HP12C: 
 
90.000 
 
2 
 
18 
 
 
 
 
20 
Depois de calcularmos o valor da entrada para o tempo zero, abatemos 
do saldo devedor: 
– R$ -232.203,39 + R$ 64.636,60 = R$ - 167.566,79 
 Ano 3: Registramos o valor da entrada (R$ 130.000,00) e calculamos o 
valor da entrada descontada, ou seja, trouxemos o valor dessa entrada 
para o tempo zero, conforme abaixo: 
VP = 
130.000
(1+0,18)3
 = 79.122,01 
Podemos, ainda, calcular pela HP12C: 
 
130.000 
 
3 
 
18 
 
 
Depois de calcularmos o valor da entrada para o tempo zero,abatemos 
do saldo devedor: 
R$ - 167.566,79 + R$ 79.122,01 = R$ - 88.444,78 
 Ano 4: Registramos o valor da entrada (R$ 150.000,00) e calculamos o 
valor da entrada descontada, ou seja, trouxemos o valor dessa entrada 
para o tempo zero, conforme abaixo: 
VP = 
150.000
(1+0,18)4
 = 77.368,33 
Podemos, ainda, calcular pela HP12C: 
 
150.000 
 
4 
 
18 
 
 
Depois de calcularmos o valor da entrada para o tempo zero, abatemos 
do saldo devedor: 
R$ - 88.444,78 + R$ 77.368,33 = R$ -11.076,45 
 Ano 5: Registramos o valor da entrada (R$ 170.000,00) e calculamos o 
valor da entrada descontada, ou seja, trouxemos o valor dessa entrada 
para o tempo zero, conforme abaixo: 
 
 
21 
VP = 
170.000
(1+0,18)5
 = 74.308,57 
Podemos, ainda, calcular pela HP12C: 
 
170.000 
 
5 
 
18 
 
 
Depois de calcularmos o valor da entrada para o tempo zero, abatemos 
do saldo devedor: 
– R$ 11.076,45 + R$ 74.308,57 = R$ 62.232,12 
Agora vamos determinar qual foi o prazo de retorno. Observe que ao 
término da quarta entrada o saldo devedor ainda é negativo, mas na quinta 
entrada fica positivo. Então, o prazo de retorno está entre o quarto ano e o quinto. 
Para saber exatamente o prazo de retorno, utilize a fórmula abaixo: 
Prazo = 4 + 
11.076,45
74.308,57
 = 4,1491 anos 
Para saber o prazo em anos, meses e dias, faça os seguintes cálculos: 
Figura 6 – Resolução do exemplo 
 
Resposta: 4 anos, 1 mês e 24 dias. 
4.3 Cálculo do Índice de Lucratividade 
É um índice que apresenta quanto se ganha por unidade monetária 
investida no projeto, ou seja, ele apresenta qual foi o retorno financeiro do 
projeto para cada R$ 1,00 investido. 
Segundo Assaf Neto (2010), o “índice de lucratividade (IL), ou índice de 
valor presente, é uma variante do método do NPV; é determinado por meio da 
 
 
22 
divisão do valor presente dos benefícios líquidos de caixa pelo valor presente 
dos dispêndios (desembolso de capital)”. 
A sua fórmula é: 
IL = 
Valor Presente das Entradas líquidas de Caixa
Valor Presente das Saidas de Caixa
 
A taxa de juros que será utilizada no cálculo do valor presente é a TMA 
estabelecida pelo investidor. 
Para verificar a viabilidade de um projeto em função do IL, têm-se os 
seguintes critérios: 
Tabela 13 – Viabilidade do projeto 
Se IL > 1 O investimento é viável. 
Se IL = 1 O investimento é indiferente. 
Se IL < 1 O investimento é inviável. 
Exemplo: Calcular o índice de lucratividade obtido em um investimento 
de R$ 200.000,00 e que gerou 5 retornos anuais líquidos de R$ 50.000,00, 
R$ 60.000,00; R$ 70.000,00; R$ 80.000,00 e R$ 90.000,00 consecutivamente. 
Considere uma TMA de 14% ao ano. 
Figura 7 – Resolução do exemplo 
 
 Por fórmula: 
IL = 
50.000,00
(1+0,14)1
+
60.000,00
(1+0,14)2
+
70.000,00
(1+0,14)3
+
80.000,00
(1+0,14)4
+
90.000,00
(1+0,14)5
200.000,00
 
IL = 
231.385,31
200.000,00
 = 1,16 
 Pela HP12C: 
 
 
23 
Tabela 14 – Resolução do exemplo 
 
Resultado: 
O investimento é viável pois o IL é maior do que 1, ou seja, para cada 
R$ 1,00 investido, o retorno será de R$ 1,16. 
TEMA 5: ANÁLISE DE INVESTIMENTOS SOB CONDIÇÃO DE RISCO OU 
INCERTEZA 
Em uma análise de investimentos é preciso projetar valores de receitas, 
custos e despesas para determinar os fluxos de caixa líquidos. Considerando 
que a análise de um projeto normalmente é feita para o longo prazo, existe um 
grau de variabilidade nos valores projetados que, consequentemente, pode 
afetar o resultado esperado. 
Conforme Assaf Neto (2010), “como os fluxos de caixa dos projetos não 
são conhecidos com certeza, são usadas técnicas de avaliação de risco 
geralmente baseadas em uma distribuição de probabilidades”. 
Então, vamos agora apresentar uma síntese de duas metodologias 
utilizadas na avaliação dos riscos dos projetos de investimento. 
5.1 Análise de sensibilidade 
Essa análise mostra em quanto o Valor Presente Líquido de um 
investimento poderá ser modificado frente às alterações de algumas variáveis 
dos fluxos de caixa. 
 
 
24 
É uma análise ceteris paribus1, tendo em vista que o seu objetivo é 
determinar o resultado atingido quando uma variável é alterada, mantendo-se 
todas as outras constantes. 
Conforme Weston e Brigham (2004), “em uma análise de sensibilidade, 
cada variável é alterada em vários pontos percentuais específicos acima e 
abaixo do valor esperado, com outros fatores mantendo-se constantes; então, 
um novo VPL é calculado para cada um desses valores”. 
Quando se tem mais de uma opção de investimento como, por exemplo, 
dois projetos, a análise se faz relevante no sentido de saber qual projeto é mais 
sensível às alterações nas variáveis. Quanto maior a sensibilidade, maior o risco 
do projeto. Imagine dois projetos, A e B, em que o projeto “B” tem maior 
sensibilidade às variações de determinados fatores. Esse projeto é considerado 
de maior risco pois um desvio em uma variável, por exemplo nos custos 
variáveis, provocaria uma variação maior no VPL. 
5.2 Análise de cenário 
Entende-se por cenário, para o tema em questão, um conjunto de fatos e 
situações que ocorrem em um determinado momento do tempo e que exercem 
influência no investimento realizado. Assim, essa análise irá considerar a criação 
de cenários diferentes do existente no momento da realização dos cálculos e 
análise do investimento a ser realizado. 
Como a análise de investimentos trata de valores que irão ocorrer no 
futuro, a análise de cenário simula a ocorrência de “coisas” boas ou ruins. Os 
analistas deverão se questionar: “E se acontecer isso?” “E se acontecer aquilo?”, 
e assim estabelecer os cenários para então recalcular os principais indicadores 
do projeto. 
Conforme Weston e Brigham (2004), 
a análise de cenário é uma abordagem da análise de risco que 
considera tanto a sensibilidade do VPL a mudanças em variáveis-
chave quanto a extensão provável dos valores variáveis. Em uma 
análise de cenário, o analista financeiro pede aos gerentes 
operacionais que selecionem uma série de circunstâncias “ruins” 
(baixas unidades de vendas, baixos preços de vendas, altos custos 
variáveis por unidade, altos custos de construção e assim por diante) 
e uma série de circunstâncias boas. Os VPLs sob as condições ruins e 
 
1 Ceteris paribus quer dizer "todo o mais é constante" ou ainda "mantidas inalteradas todas as 
outras variáveis". 
 
 
25 
boas são calculados e comparados com o VPL do caso esperado, ou 
básico. 
De forma sintética, há analistas que projetam dois cenários: o otimista e o 
pessimista. 
No otimista considera-se a possibilidade de a receita se realizar em 
valores maiores que os projetados, assim como os custos, despesas e o próprio 
investimento ocorrerem em valores menores. Exemplo: 
Tabela 15 – Simulação de cenário otimista 
Item Realização 
Receita Maior em 20% 
Custos Menor em 5% 
Despesas Menor em 5% 
Investimento Menor em 10% 
Com base nos dados do cenário otimista se calculam novamente os 
indicadores. 
No cenário pessimista, considera-se a ocorrência de variações que 
reduzam os retornos esperados, tais como: redução da receita e aumento dos 
custos, despesas e do investimento. Exemplo: 
Tabela 16 – Simulação de cenário pessimista 
Item Realização 
Receita Menor em 20% 
Custos Maior em 5% 
Despesas Maior em 5% 
Investimento Maior em 10% 
 Com base nesse cenário são calculados os novos indicadores para a 
tomada da melhor decisão de investimento. 
TROCANDO IDEIAS 
Já pensou em começar uma atividade empresarial do zero? Vamos 
imaginar que uns amigos de faculdade convidaram você para montar uma 
 
 
26 
empresa e você está propenso a aceitar. Assim, converse com os colegas e 
discutam as seguintes questões: 
 Vocês fariam um estudo de viabilidade do novo negócio? Por quê? 
 Como vocês determinariam a Taxa Mínima de Atratividade? 
 Com relação aos riscos do negócio,o que vocês fariam para mitigá-los? 
NA PRÁTICA 
Uma pessoa deseja investir em um novo negócio. Considerando a 
natureza do negócio, foram calculados os gastos com a estrutura e a projeção 
das vendas e, com isso, concluiu-se que o projeto irá gerar cinco entradas 
líquidas e anuais de R$ 160.000,00. Considerando que o valor do investimento 
é de R$ 500.000,00 e que a sua Taxa Mínima de Atratividade é de 14% ao ano, 
calcule: 
 o Valor Anual Uniforme Equivalente; 
 o Valor Presente Líquido; 
 a Taxa Interna de Retorno; 
 o payback (simples e descontado); e 
 o Índice de Lucratividade. 
Ao final, apresente um relatório informando se o projeto é viável ou não. 
FINALIZANDO 
Neste material você iniciou os estudos sobre a análise de investimentos, 
e aqui foram apresentados os conceitos fundamentais para aumentar a 
segurança dos valores investidos. Vimos que: 
 A Taxa Mínima de Atratividade (TMA) é a referência para a análise de 
investimentos, pois ela representa o mínimo que o investidor deseja 
ganhar em um determinado projeto. 
 O Valor Anual Uniforme Equivalente (VAUE) é uma ferramenta que 
calcula a série uniforme anual equivalente ao fluxo de caixa dos 
investimentos, utilizando-se a TMA, sendo que o melhor projeto será 
aquele que resultar em um maior saldo positivo. 
 O Valor Presente Líquido (VPL) é uma técnica que consiste em trazer ao 
valor presente todas as entradas líquidas de caixa que foram projetadas 
 
 
27 
ao longo do período de análise e, depois, comparar o valor presente total 
com o valor do investimento realizado. O projeto será viável se o VPL for 
maior do que zero. 
 A Taxa Interna de Retorno (TIR) é a taxa de juros gerada na operação do 
projeto, ou seja, é a taxa que o projeto oferece de remuneração. O projeto 
será viável se a TIR for maior do que a TMA. 
 O payback é um método de análise de investimentos que calcula o tempo 
de retorno do investimento, ou seja, o tempo em que o valor do 
investimento será integralmente recuperado. Existem dois tipos de 
payback: o simples e o descontado, sendo este último descontado pela 
TMA. 
 O Índice de Lucratividade apresenta o quanto se ganha por unidade 
monetária investida no projeto, ou seja, ele apresenta qual foi o retorno 
financeiro do projeto para cada R$ 1,00 investido. O projeto será viável se 
o IL for maior do que 1. 
 Na análise de investimentos sob condição de risco ou incerteza, fazem-
se necessárias duas análises básicas: a de sensibilidade e a de cenários. 
A análise de sensibilidade verifica o impacto que a alteração de uma 
variável provoca no resultado do projeto, e a análise de cenários cria uma 
situação otimista e uma outra pessimista na realização dos valores. 
 
 
 
 
28 
REFERÊNCIAS 
ASSAF NETO, A. Finanças corporativas e valor. 5. ed. São Paulo: Atlas, 2010. 
CASAROTTO FILHO, N.; KOPITTKE, B. H. Análise de investimentos. 11. ed. 
São Paulo: Atlas, 2010. 
GITMAN, L. J. Princípios de administração financeira. 12. ed. São Paulo: 
Pearson Prentice Hall, 2010. 
MACEDO, J. J.; CORBARI, E. C. Análise de projetos e orçamento 
empresarial. Curitiba: InterSaberes, 2014. 
WESTON, J. F.; BRIGHAM, E. F. Fundamentos da administração financeira. 
10. ed. São Paulo: Makron Books, 2000. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 3 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Francisco Luiz Elache 
 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Olá! Nesta terceira aula, abordaremos temas que dizem respeito à gestão 
do capital de giro das empresas. Como sabemos, a necessidade recorrente de 
fazer empréstimos de curto prazo para cobertura do caixa é sinal de que a gestão 
do capital de giro não vai bem. 
A boa administração do capital de giro é resultado de políticas adequadas 
‒ tanto de curto quanto de longo prazo ‒, as quais se refletem na situação 
financeira do caixa. Assim, embora o foco de nosso estudo seja a gestão do 
capital de giro, perceberemos que isso tem a ver também com outras decisões, 
como aquelas que envolvem políticas de financiamento do imobilizado e de 
distribuição de dividendos. 
Esperamos que o conteúdo desta aula desperte o seu interesse com 
relação a esse assunto. 
CONTEXTUALIZANDO 
As principais obras escritas sobre a área de administração financeira 
referenciadas ao final desta aula tratam, separadamente, do estudo sobre: 
 decisões de finanças de curto prazo; 
 decisões de finanças de longo prazo. 
Mas como distinguir as decisões de finanças de curto prazo daquelas de 
longo prazo? Sobre essa questão, Ross et al. (2015) nos auxiliam a elencar 
alguns exemplos: 
Quadro 1 ‒ Diferenças entre decisões de finanças de curto prazo e decisões de 
finanças de longo prazo 
Decisões de finanças de curto prazo: Decisões de finanças de longo prazo: 
I. Estoques mínimos de segurança. I. Estrutura de capital adequada. 
II. Valores a manter no caixa para 
pagamento das obrigações de curto prazo. 
II. Política de distribuição de dividendos aos 
acionistas. 
III. Prazos médios de recebimento das 
vendas (PMRV) e prazos médios de 
pagamento das compras (PMPC). 
III. Investimentos no ativo imobilizado com 
foco na redução dos custos operacionais para 
o próximo quinquênio. 
IV. Valores a tomar nos bancos para 
cumprir obrigações de curto prazo. 
IV. Ativação ou desativação de projetos de 
produção. 
V. Pagamentos à vista para a obtenção de 
ganhos financeiros. 
V. Aumento do capital social; recompra de 
ações da empresa. 
Fonte: Ross et al., 2015, p. 929-930. 
 
 
3 
Não é o nosso propósito nesta aula tratar das decisões de finanças de 
longo prazo, pois veremos esse assunto na próxima aula. 
Assim, neste momento, daremos ênfase ao estudo das decisões de 
finanças de curto prazo com foco no estudo da necessidade de capital de giro 
(NCG), capital de giro (CDG) e saldo de tesouraria (ST). Veremos também o 
conceito de capital circulante líquido (CCL). 
TEMA 1 – GESTÃO DE CAPITAL DE GIRO E DE CAIXA 
1.1 Capital circulante líquido (CCL) e capital de giro (CDG) 
Ross et al. (2015, p. 929, grifo do original) definem capital circulante 
líquido (CCL) e capital de giro (CDG) da seguinte maneira: 
Com frequência, o termo capital circulante líquido está associado à 
tomada de decisões financeiras de curto prazo. [...] o capital circulante 
líquido é a diferença entre os ativos e os passivos circulantes. Também 
é comum a gestão financeira de curto prazo ser chamada de 
administração do capital de giro ou administração do circulante; esses 
termos são sinônimos, entretanto capital circulante líquido e capital de 
giro são conceitos distintos [...]. 
Observe no Quadro 2 um representativo do balanço patrimonial (BP) de 
uma determinada empresa para entender os significados de capital circulante 
líquido (CCL) e capital de giro (CDG). 
Quadro 2 ‒ Balanço patrimonial (BP) (em milhões ‒ R$) 
Ativo circulante (AC) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
Impostos a recuperar 
 
Ativo não circulante (ANC) 
Realizável de longo prazo 
Debêntures 
Imobilizado 
Máquinas e equipamentos 
Móveis e utensílios 
Veículos 
Imóveis 
 
Ativo total 
200 
10 
20 
20 
70 
60 
20 
 
100 
20 
20 
80 
30 
15 
5 
30 
 
300 
Passivo Circulante (PC) 
Empréstimos e financiamentos 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Impostos a pagar 
 
Passivo Não Circulante (PNC) 
Empréstimos e financiamentos 
 
Patrimônio Líquido (PL) 
Capital Social 
Lucros acumulados 
Reserva legal 
Reservas de contingências 
Reservas estatutárias 
 
 
Passivo e PL 
130 
20 
55 
30 
25 
 
90 
90 
 
80 
50 
10 
8 
2 
10 
 
 
300 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 933. 
 
 
4 
Lembre-se do significado de empréstimos e financiamentos (do 
passivo) concedidos pelos bancos: o primeiro é de uso livre pela empresa; o 
segundo está condicionado à comprovação do objeto (bem) do financiamento. 
Com base nos dados contábeis doQuadro 2, temos que: 
Quadro 3 ‒ Capital circulante líquido (CCL) 
𝑭ó𝒓𝒎𝒖𝒍𝒂: 
 
𝐶𝐶𝐿 = 𝐴𝐶 − 𝑃𝐶 
 
𝐶𝐶𝐿 = 200 − 130 
 
𝐶𝐶𝐿 = 70 
 
𝑵𝒐𝒎𝒆𝒏𝒄𝒍𝒂𝒕𝒖𝒓𝒂: 
 
𝐶𝐶𝐿 = 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 
 
𝐴𝐶 = 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
 
𝑃𝐶 = 𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
 
Quadro 4 ‒ Capital de giro (CDG) 
𝑭ó𝒓𝒎𝒖𝒍𝒂: 
 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 
 
𝐶𝐷𝐺 = (90 + 80) − 100 
 
𝐶𝐷𝐺 = 70 
 
 
𝑵𝒐𝒎𝒆𝒏𝒄𝒍𝒂𝒕𝒖𝒓𝒂: 
 
𝐶𝐷𝐺 = 𝐶𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑔𝑖𝑟𝑜 
 
𝑃𝑁𝐶 = 𝑃𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
 
𝑃𝐿 = 𝑃𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 
 
𝐴𝑁𝐶 = 𝐴𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
 
Percebemos que os resultados tanto do capital circulante líquido (CCL) 
quanto do capital de giro (CDG) é R$ 70,00. 
No entanto, o capital circulante líquido (CCL) corresponde à parcela dos 
usos de recursos circulantes ‒ ou aplicações de recursos no ativo circulante ‒ 
que não é financiada (coberta) pelo passivo circulante. Logo: 
𝐶𝐶𝐿 = 𝐴𝐶 − 𝑃𝐶 
𝐶𝐶𝐿 = 200 − 130 ∴ 𝐶𝐶𝐿 = 70 
Por outro lado, o capital de giro (CDG) corresponde à parcela disponível 
das fontes não circulantes (passivo não circulante e patrimônio líquido) para a 
cobertura do giro das operações. Logo: 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 
𝐶𝐷𝐺 = (90 + 80) − 100 ∴ 𝐶𝐷𝐺 = 70 
 
 
5 
Ross et al. (2015, p. 932, grifo nosso) resumem CCL e CDG da seguinte 
maneira: “o capital circulante líquido (CCL) – o uso de recursos não 
financiados pelo passivo circulante – e o capital de giro (CDG) – fonte de 
recursos para o giro das operações”. 
Ainda sobre o capital de giro (CDG), Ross et al. (2015, p. 932) dizem que: 
[...] os recursos aportados pelos sócios (patrimônio líquido) e os 
recursos captados por empréstimos e financiamentos de longo prazo 
(passivo não circulante) – que não estejam comprometidos com o 
financiamento do ativo não circulante – estão disponíveis para financiar 
o giro das operações. São esses recursos que constituem o capital de 
giro. O capital de giro financia os estoques e as contas a receber que 
não têm financiamento suficiente dos fornecedores e de outras contas 
operacionais do passivo circulante. 
Para reforçar essa ideia, consideremos as informações contábeis a 
seguir: 
 Ativo circulante (AC) = R$ 600 mil 
 Ativo não circulante (ANC) = R$ 800 mil 
 Passivo circulante (PC) = R$ 400 mil 
 Passivo não circulante (PNC) = R$ 300 mil 
 Patrimônio líquido (PL) = R$ 700 mil 
Assim, teremos: 
𝐶𝐶𝐿 = 𝐴𝐶 − 𝑃𝐶 → 𝐶𝐶𝐿 = 600 − 400 → 𝐶𝐶𝐿 = 200 𝑀𝐼𝐿 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 → 𝐶𝐷𝐺 = (300 + 700) − 800 → 𝐶𝐷𝐺 = 200 𝑚𝑖𝑙 
Podemos notar que o capital circulante líquido (CCL) e o capital de giro 
(CDG) apresentam o mesmo valor (R$ 200 mil), mas a forma com que esses 
valores foram obtidos é contabilmente diferente. 
1.2 Overtrade ou efeito tesoura 
O estudo do capital de giro é importante para a análise da situação 
financeira das empresas. A situação financeira está relacionada com a evolução 
do saldo de tesouraria (ST) da empresa, cujo conceito veremos a seguir, 
utilizando os mesmos dados contábeis do balanço patrimonial (BP) do Quadro 2 
reproduzido no Quadro 5. 
 
 
6 
Quadro 5 ‒ Balanço patrimonial (BP) ajustado para o estudo do capital de giro 
(em milhões ‒ R$) 
Ativo circulante (AC) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
Impostos a recuperar 
 
Ativo não circulante (ANC) 
Realizável de longo prazo 
Debêntures 
Imobilizado 
Máquinas e equipamentos 
Móveis e utensílios 
Veículos 
Imóveis 
 
Ativo total 
200 
10 
20 
20 
70 
60 
20 
 
100 
20 
20 
80 
30 
15 
5 
30 
 
300 
Passivo circulante (PC) 
Empréstimos e financiamentos 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Impostos a pagar 
 
Passivo não circulante (PNC) 
Empréstimos e financiamentos 
 
Patrimônio líquido (PL) 
Capital Social 
Lucros acumulados 
Reserva legal 
Reservas de contingências 
Reservas estatutárias 
 
 
Passivo e PL 
130 
20 
55 
30 
25 
 
90 
90 
 
80 
50 
10 
8 
2 
10 
 
 
300 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 933. 
Primeiro passo 
Ajustar o balanço patrimonial (BP) da seguinte forma: 
Quadro 6 ‒ Balanço patrimonial (BP) ajustado para o estudo do capital de giro 
(em milhões ‒ R$) 
Ativo circulante financeiro (ACF) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
 
Ativo circulante cíclico (ACC) 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
Impostos a recuperar 
 
Ativo não circulante (ANC) 
Debêntures 
Máquinas e equipamentos 
Móveis e utensílios 
Veículos 
Imóveis 
 
Ativo total 
50 
10 
20 
20 
 
150 
70 
60 
20 
 
100 
20 
30 
15 
5 
30 
 
300 
Passivo circulante financeiro (PCF) 
Empréstimos e financiamentos 
 
Passivo circulante cíclico (PCC) 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Impostos a pagar 
 
Passivo não circulante + PL 
Empréstimos e financiamentos 
Capital social 
Lucros acumulados 
Reserva legal 
Reservas de contingências 
Reservas estatutárias 
 
 
Passivo + PL 
20 
20 
 
110 
55 
30 
25 
 
170 
90 
50 
10 
8 
2 
10 
 
 
300 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 933. 
O novo formato do Quadro 6 nos mostra que: 
a. O ativo circulante (AC) foi desmembrado em ativo circulante financeiro 
(ACF) e ativo circulante cíclico (ACC). As contas do ativo circulante 
financeiro (ACF) apresentam o conceito de tesouraria, enquanto as contas 
do ativo circulante cíclico (ACC) têm o conceito de operacional. 
 
 
7 
b. O passivo circulante (PC) foi desmembrado em passivo circulante 
financeiro (PCF) e passivo circulante cíclico (PCC). As contas do passivo 
circulante financeiro (PCF) apresentam o conceito de tesouraria, 
enquanto as contas do passivo circulante cíclico (PCC) têm o conceito de 
operacional. 
c. As contas dos subgrupos do ativo não circulante (ANC) foram agrupadas, 
omitindo-se o nome desses subgrupos; 
d. As contas do passivo não circulante (PNC) e do patrimônio líquido (PL) 
foram agrupadas. 
Segundo passo 
Demonstrar o balanço patrimonial (BP) ajustado na forma de diagrama, 
conforme mostra a Figura 1. 
Figura 1 ‒ Diagrama do balanço patrimonial (BP) ajustado (em milhões ‒ R$) 
 
Terceiro passo 
Determinar a necessidade de capital de giro (NCG). 
𝑁𝐶𝐺 = 𝐴𝐶𝐶 − 𝑃𝐶𝐶 ∴ 𝑁𝐶𝐺 = 150 − 110 ∴ 𝑁𝐶𝐺 = 40 
Sendo: 
ACF = 50 
ACC = 150 
ANC = 100 
PCF = 20 
PNC + PL = 170 
PCC = 110 
 
 
8 
 NCG = necessidade de capital de giro 
 ACC = ativo circulante cíclico 
 PCC = passivo circulante cíclico 
Quarto passo 
Determinar o capital de giro (CDG). 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 ∴ 𝐶𝐷𝐺 = 170 − 100 ∴ 𝐶𝐷𝐺 = 70 
Sendo: 
 CDG = capital de giro 
 PNC = passivo não circulante 
 PL = patrimônio líquido 
 ANC = ativo não circulante 
Quinto passo 
Determinar o saldo de tesouraria (ST). 
𝑆𝑇 = 𝐴𝐶𝐹 − 𝑃𝐶𝐹 ∴ 𝑆𝑇 = 50 − 20 ∴ 𝑆𝑇 = 30 
Sendo: 
 ST = saldo de tesouraria 
 ACF = ativo circulante financeiro 
 PCF = passivo circulante financeiro 
O saldo de tesouraria pode ainda ser determinado da seguinte maneira: 
𝑆𝑇 = 𝐶𝐷𝐺 − 𝑁𝐶𝐺 ∴ 𝑆𝑇 = 70 − 40 ∴ 𝑆𝑇 = 30 
Vamos entender melhor o significado dos termos encontrados? 
NCG = R$ 40,00 
 O passivo circulante cíclico (ou operacional) não cobre (ou não financia) 
integralmente as aplicações (ou usos) de recursos do ativo circulante 
cíclico. Assim, existe uma necessidade complementar de cobertura 
(financiamento) de giro na ordem de R$ 40. 
CDG = R$ 70,00 
 O passivo não circulante mais o patrimônio líquido cobrem (financiam) 
integralmente as aplicações (usos) de recursos do ativo não circulante, 
 
 
9 
havendo sobra de fontes (financiamento) de longo prazo na ordem de R$ 
70 para a cobertura (financiamento) complementar de giro. 
ST = R$ 70,00 
 O saldo de tesouraria corresponde à diferença entre os usos considerados 
de tesouraria (caixa, bancos, conta, movimento títulos e valores 
mobiliários),alocados no ativo circulante financeiro, e as fontes de 
financiamento consideradas de tesouraria, alocadas no passivo circulante 
financeiro. 
 O saldo de tesouraria corresponde ainda à diferença entre o capital de 
giro (CDG) e a necessidade de capital de giro (NCG). 
O overtrade, ou efeito tesoura, ocorre quando o saldo de tesouraria cresce 
negativamente período após período. Observe o gráfico a seguir: 
Gráfico 1 ‒ Demonstração de overtrade ou efeito tesoura 
 Ano 1 Ano 2 Ano 3 
CDG 100 130 160 
NCG 120 180 240 
ST -20 -50 -80 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Analisando o gráfico, chegamos ao seguinte resultado: a necessidade de 
capital de giro (NCG) cresce acima do capital de giro (CDG) a cada ano. Com 
isso, o saldo de tesouraria (ST) cresce negativamente a cada ano. 
Essa situação é caracterizada como overtrade ou efeito tesoura. Como o 
capital de giro (CDG) não é suficiente para cobrir (financiar) a necessidade de 
capital de giro (NCG), a empresa recorre sucessivamente a financiamento 
-100
-50
0
50
100
150
200
250
300
Ano 1 Ano 2 Ano 3
V
a
lo
re
s
 e
m
 R
$
 m
il
Períodos - anos
Overtrade ou efeito tesoura
CDG NCG ST
 
 
10 
complementar de bancos, aumentando o seu passivo circulante financeiro (PCF) 
e comprometendo o saldo de tesouraria (ST). 
O termo “efeito tesoura” vem do fato de as linhas da necessidade de 
capital de giro (NCG) e do capital de giro (CDG) formarem o desenho de uma 
tesoura (se alongadas, essas linhas seguem justamente em direção ao eixo dos 
valores). 
1.3 A gestão do caixa 
1.3.1 Capital circulante líquido (CLL) 
Observemos o Quadro 7 a seguir e façamos algumas considerações 
importantes com relação a caixa e equivalentes de caixa: 
Quadro 7 ‒ Ativo circulante (AC) e passivo circulante (PC) (em milhões ‒ R$) 
Ativo circulante (AC) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
 
200 
10 
30 
40 
70 
50 
 
Passivo circulante (PC) 
Empréstimos e financiamentos 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Tributos a pagar 
 
 
130 
20 
55 
30 
25 
 
 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 933. 
𝐶𝐶𝐿 = 𝐴𝐶 − 𝑃𝐶 
𝐶𝐶𝐿 = 200 − 130 → 𝐶𝐶𝐿 = 70 
Com base nos dados que vemos no Quadro 7, podemos dizer que o 
capital circulante líquido (CCL), que corresponde à diferença entre o ativo 
circulante (AC) e o passivo circulante (PC), revela que a empresa dispõe de 
recursos (de curto prazo) suficientes para pagar as suas obrigações vincendas 
no curto prazo. Isso significa dizer que ao somarmos o montante em dinheiro no 
caixa e nos bancos com os recursos que podem ser transformados em dinheiro 
(títulos e valores mobiliários, contas a receber de clientes e estoques), 
obteremos um valor maior do que o montante das obrigações a serem pagas no 
curto prazo (empréstimos e financiamentos, fornecedores, salários e 
contribuições, tributos). 
Boa parte do ativo circulante (40%) é composto por contas caixa, banco 
conta movimento e títulos e valores mobiliários. E é desejável que seja assim, já 
que os estoques precisam ser vendidos primeiro para depois serem convertidos 
 
 
11 
em caixa na medida em que os clientes efetuarem os pagamentos das parcelas 
do financiamento. 
Assim, algumas políticas de boa gestão de caixa devem ser monitoradas 
por quem cuida das finanças de curto prazo da empresa, tais como: 
 financiamento dos investimentos do ativo imobilizado (ANC) utilizando 
como fontes de recursos capital de terceiros de longo prazo (PNC); 
 adoção de uma política de distribuição de lucros (dividendos) adequada à 
necessidade de formação de recursos próprios (PL), que possam ser 
utilizados na cobertura (financiamento) dos investimentos feitos pela 
empresa, evitando sucessivos empréstimos de curto prazo; 
 redução do prazo médio de permanência dos estoques com o aumento 
do giro; 
 compatibilização do prazo médio de recebimento das vendas 
(financiamento aos clientes) com o prazo médio de pagamento das 
compras (financiamento do fornecedor); 
 ajuste do alongamento das dívidas de acordo com as disponibilidades 
futuras de caixa, considerando o custo do capital contratado. 
1.3.2 Ciclo de conversão de caixa (CCC) ou ciclo financeiro (CF) 
Gitman (2010, p. 548) diz que entender o ciclo de conversão de caixa 
(CCC) de uma empresa é essencial para a administração financeira de curto 
prazo. O ciclo de conversão de caixa (CCC) representa o prazo pelo qual os 
recursos da empresa ficam aplicados. 
O que o autor chama de ciclo de conversão de caixa (CCC) é o que 
chamaremos, em nosso estudo, de ciclo financeiro (CF). 
Portanto: 𝑪𝑪𝑪 = 𝑪𝑭 
Agora, aplicaremos o conceito à prática, apresentando uma proposta de 
Gitman (2010, p. 549). 
Determinada empresa de pratos descartáveis tem vendas anuais de R$ 
10 milhões, custo de mercadorias vendidas de 75% das vendas e compras que 
correspondem a 65% do custo das mercadorias vendidas. A idade média dos 
estoques (PMRE) é de 60 dias, o prazo médio de recebimento das vendas 
(PMRV), 40 dias, e o prazo médio de pagamento das compras (PMPC), 35 dias. 
 
 
12 
Logo, o ciclo de conversão de caixa da empresa é de 65 dias (ver Quadro 8). 
Demonstraremos os passos a seguir para determinar o valor dos recursos 
aplicados, dado por [estoques + clientes – fornecedores]: 
Primeiro passo 
Determinar o ciclo de conversão de caixa (CCC) ou o ciclo financeiro 
(CF). 
𝐶𝑖𝑐𝑙𝑜 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜 = 𝑃𝑀𝑅𝐸 + 𝑃𝑀𝑅𝑉 − 𝑃𝑀𝑃𝐶 ∴ 𝐶𝐹 = 60 + 40 − 35 = 65 𝑑𝑖𝑎𝑠 
Segundo passo 
Apresentar o diagrama com os prazos. 
Quadro 8 ‒ Prazos médios, ciclo operacional (CO) e ciclo financeiro (CF) 
Compra Paga Vende Recebe 
 
PMRE = 60 dias PMRV = 40 dias 
PMPC = 35 dias CF = 65 dias 
Ciclo operacional (CO) = 100 dias 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 549. 
Terceiro passo 
Determinar, a partir dos prazos, os valores correspondentes das contas 
(estoques, clientes e fornecedores) com base em um ano de 365 dias. 
Agora, calcule o valor da conta estoques: 
→ 𝑃𝑀𝑅𝐸 = 
𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠
𝐶𝑀𝑉
× 365 ∴ 60 =
𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠
7.500.000
× 365 
 → 450.000.000 = 𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠 × 365 ∴ 
→ 𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠 =
450.000.000
365
∴ 
→ 𝐸𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠 = 𝑅$ 1.232.877 
Obs.: Note que o valor do CMV é: R$ 10 milhões (vendas) x 75% = R$ 
7.500.000. 
Calcule o valor de contas a receber (clientes): 
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 = 
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
× 365 ∴ 40 =
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
10.000.000
× 365 
 
 
13 
→ 40 = 
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
10.000.000
× 365 ∴ 40 × 10.000.000 = 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 × 365 
→ 400.000.000 = 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 × 365 ∴ 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 = 
400.000.000
365
 
→ 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 = 𝑅$ 1.095.890 
Calcule o valor de contas a pagar (fornecedores): 
𝑃𝑀𝑃𝐶 =
𝑓𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠
𝑐𝑜𝑚𝑝𝑟𝑎𝑠
× 365 ∴ 35 =
𝑓𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠
4.875.000
× 365 
35 × 4.875.000 = 𝑓𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠 × 365 ∴ 170.625.000 = 𝑓𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠 × 365 
𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠 =
170.625.000
365
 
𝐹𝑜𝑟𝑛𝑒𝑐𝑒𝑑𝑜𝑟𝑒𝑠 = 467.466 
Obs.: Note que o valor das compras é: R$ 7.500.000 (CMV) x 65% = 
R$ 4.875.000. 
Assim, temos o total dos recursos aplicados: 
Quadro 9 ‒ Recursos aplicados de acordo com os prazos médios 
 (R$) 
Estoques 1.232.877 
(+) Clientes 1.095.890 
(-) Fornecedores 467.466 
Recursos aplicados 1.861.301 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 550. 
Analisando os resultados do Quadro 9, percebemos que o valor dos 
recursos aplicados (R$ 1.861.301) é o resultado da soma das contas “estoques” 
e “clientes”, menos a conta “fornecedores”. Isso significa dizer que o valor da 
conta “fornecedores” refere-se ao financiamento de parte dos recursos aplicados 
no ativo circulante (estoques eclientes). O que verificamos aqui é o que se 
chama de necessidade de capital de giro (NCG) ‒ que vimos no terceiro passo 
do item 1.2 ‒, que é dado por: 
𝑁𝐶𝐺 = 𝐴𝐶𝐶 − 𝑃𝐶𝐶 
Sendo: 
 
 
14 
 ACC = Ativo circulante cíclico (ou ativo circulante operacional) 
 PCC = Passivo circulante cíclico (ou passivo circulante operacional) 
Alguns autores utilizam o termo investimento operacional em giro (IOG) 
em vez de necessidade de capital de giro (NCG). No entanto, o conceito é o 
mesmo. 
Quaisquer alterações nos prazos médios alterariam o valor dos recursos 
aplicados, como nos exemplos a seguir: 
 Uma diminuição do PMRE, mantidos os demais prazos constantes, 
reduziria o valor dos recursos aplicados. 
 Uma diminuição do PMRV, mantidos os demais prazos constantes, 
reduziria o valor dos recursos aplicados. 
 Um aumento no prazo médio de pagamento das compras (PMPC), 
mantidos os demais prazos constantes, reduziria o valor dos recursos 
aplicados. Lembre-se de que o valor dos recursos aplicados é dado por: 
[estoques + clientes – fornecedores]. Portanto, um prazo maior do 
fornecedor implicaria um aumento da conta “fornecedores”, o que faria 
diminuir o valor dos recursos aplicados. 
TEMA 2 – GESTÃO DE VALORES A RECEBER 
O propósito deste tema é tratar de valores a receber do passivo circulante 
(PC), e, portanto, de curto prazo. 
2.1 Medidas de controle 
Segundo Assaf (2014, p. 671), “a preocupação maior da administração de 
valores a receber, sequencialmente da política de crédito mais atraente para a 
empresa, é manter um eficiente controle sobre o desempenho de sua carteira de 
duplicatas a receber”. 
Dando continuidade à citação anterior, Assaf (2014, p. 671) diz ainda que 
esse processo de controle, que deve assumir um caráter de atividade 
permanente na administração financeira da empresa, procura, entre outras 
informações gerenciais importantes: 
 apurar o nível de atraso com que os clientes estão pagando; 
 
 
15 
 processar uma análise dos clientes de forma a identificar a pontualidade 
com que saldam seus compromissos; 
 identificar as razões de determinada variação na carteira de valores a 
receber. Por exemplo, um aumento no valor de duplicatas a receber pode 
ser devido a maiores vendas, dilatação do prazo de cobrança ou maior 
volume de atrasos nos pagamentos. 
2.2 Aging de valores a receber 
Assaf (2014, p. 671) define aging como 
[...] uma medida de estudo cronológico dos valores a receber (ou a 
pagar) mantidos por uma empresa. Nessa análise são evidenciadas as 
proporções das duplicatas a receber [ou outros recebíveis] em relação 
aos seus respectivos vencimentos, indicando a porcentagem daquelas 
que se encontram vencidas e a vencer. 
Assaf (2014, p. 671) ainda sugere um problema para exemplificar o 
conceito de aging descrito na citação anterior. Para isso, informamos alguns 
dados sobre duplicatas a vencer e vencidas no Quadro 10. 
Quadro 10 ‒ Demonstração de uma carteira de duplicatas a receber (ou outros 
recebíveis) 
 Valor (R$) (%) 
A vencer em janeiro de 2018 153.000 51% 
A vencer em fevereiro de 2018 99.000 33% 
 Total de duplicatas a vencer 252.000 84% 
Vencidas em dez./2017 (até 30 dias de atraso) 33.000 11% 
Vencidas em nov./2017 (de 31 a 60 dias de atraso) 15.000 5% 
 Total de duplicatas vencidas 48.000 16% 
 Total geral da carteira 300.000 100% 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 671. 
Ao analisarmos os dados do Quadro 10, constatamos que as duplicatas a 
receber em atraso correspondem a 16% do total da carteira. Assaf (2014, p. 672) 
sugere que, para avaliar esse resultado, a empresa deve: 
 compará-lo com séries temporais [séries históricas]; 
 compará-lo com o resultado de empresas do mesmo setor de atividade. 
2.3 Dias de venda a receber (DVR) 
Como foi dito por Assaf (2014, p. 671) no item anterior, o aging é um 
controle importante da indicação do tempo em que as duplicatas a receber 
 
 
16 
encontram-se realizáveis. No entanto, ele não fornece maiores explicações com 
relação a alterações no volume de vendas. Os valores a receber de uma 
empresa sofrem alterações não somente pelas condições de pagamentos 
(prazos), mas também por variações no volume de vendas. 
Assim, Assaf (2014, p. 672) sugere o estudo do DVR (dias de venda a 
receber), conceituando esse termo como “uma medida de controle que permite, 
pela relação entre os valores a receber e as vendas médias diárias, apurar o 
número médio de dias necessário para realizar financeiramente [transformar em 
dinheiro] as vendas a prazo”. 
O DVR pode ser assim representado: 
𝐷𝑉𝑅 =
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟𝑒𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 𝑎𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜
𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑚é𝑑𝑖𝑎𝑠 𝑑𝑖á𝑟𝑖𝑎𝑠 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜
 
Por exemplo, as vendas anuais de uma empresa atingiram R$ 
108.000.000 no último exercício, e as duplicatas a receber registradas pela 
contabilidade chegaram a R$ 10.200.000 ao final do mesmo período. Apure o 
DVR. 
𝐷𝑉𝑅 =
10.200.000
108.000.000/360 
→ 𝐷𝑉𝑅 =
10.200.000
300.000 𝑝𝑜𝑟 𝑑𝑖𝑎
→ 𝐷𝑉𝑅 = 34 𝑑𝑖𝑎𝑠 
Esse resultado indica que, em média, 34 dias de vendas realizadas no 
último exercício ainda não foram recebidos, ou seja, encontram-se inseridos em 
duplicatas a receber 34 dias das vendas anuais da empresa. 
2.4 Integração entre aging e DVR 
Admitamos as situações de duas empresas conforme apresentadas no 
Quadro 11 a seguir, apuradas em determinado mês. 
Quadro 11 ‒ Integração entre o aging e o DVR 
 
Empresa I 
Clientes (R$) 
Empresa II 
Clientes (R$) 
Vencidas no mês passado 1.000.000 10% 1.000.000 10% 
A vencer no mês 2.500.000 25% 2.500.000 25% 
A vencer em 1 mês 4.500.000 45% 2.000.000 20% 
A vencer em 2 meses 2.000.000 20% 2.500.000 25% 
A vencer em 3 meses - - 2.000.000 20% 
 
 
17 
Total 10.000.000 100% 10.000.000 100% 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 673. 
Considerando que as duas empresas tiveram um faturamento de R$ 
7.500.000 ao mês, o DVR de ambas seria de 40 dias, como segue: 
𝐷𝑉𝑅 =
10.000.000
7.500.000/30 
→ 𝐷𝑉𝑅 =
10.000.000
250.000 𝑝𝑜𝑟 𝑑𝑖𝑎
→ 𝐷𝑉𝑅 = 40 𝑑𝑖𝑎𝑠 
Podemos notar que, embora as duas empresas apresentem o mesmo 
DVR, o nível de risco assumido pela Empresa II é maior em razão da política de 
prazos aos clientes e ao tempo maior para a realização financeira (transformar 
em dinheiro) dos valores a receber. 
2.5 Prazo médio de recebimento das vendas (PMRV) 
Gitman (2010, p. 564) diz que o prazo médio de recebimento é o segundo 
componente do ciclo de conversão de caixa (ou ciclo financeiro). Trata-se do 
número médio de dias durante o qual as vendas a crédito (a prazo) ficam em 
aberto. 
O prazo médio de recebimento das vendas (PMRV) é muito usado em 
finanças para a análise do ciclo operacional (CO) da empresa. O resultado 
numérico obtido ao utilizar-se a fórmula do PMRV é o mesmo se, 
alternativamente, utilizar-se a fórmula do DVR (dias de vendas a receber). No 
entanto, usa-se uma ou outra terminologia (PMRV ou DVR), a depender do tema 
em finanças que se deseja demonstrar. 
Considere o Quadro 12 a seguir para determinar o PMRV. 
Quadro 12 ‒ Demonstração das vendas e da conta clientes 
Apuração em 31/12/2017 Valor (R$) 
Vendas no ano (DR) 500.000 
Saldo da conta clientes (BP) 100.000 
Aqui, adotaremos a conta “clientes”, em vez de “duplicatas a receber”, por 
abranger outros recebíveis. 
Primeiro passo 
Calcular o índice de giro da conta “clientes” (IGC). 
𝐼𝐺𝐶 =
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
→ 𝐼𝐺𝐶 =
500.000
100.000
→ 𝐼𝐺𝐶 = 5 𝑣𝑒𝑧𝑒𝑠 
 
 
18 
Onde: 
 IGC = índice de giro de clientes 
O resultado demonstra que a empresa recebe de seus clientes cinco (5) 
vezes ao ano, em média, por conta das vendas a prazo. Se considerarmos que 
os clientes efetuam os seus pagamentos na própria loja em que fazem a compra, 
então eles retornam à loja cinco (5) vezes ao ano para o pagamento das 
parcelas. 
Segundo passo 
Calcular o prazo médio de recebimento dasvendas (PMRV). 
Agora, transformamos o índice de giro da conta clientes (IGC) em prazo 
médio de recebimento das vendas (PMRV), em dias: 
𝑃𝑀𝑅𝑉 =
360 𝑑𝑖𝑎𝑠
𝐼𝐺𝐶
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 =
360 𝑑𝑖𝑎𝑠
5
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 = 72 𝑑𝑖𝑎𝑠 
Onde: 
 PMRV = prazo médio de recebimento das vendas 
O resultado demonstra que a empresa recebe de seus clientes a cada 72 
dias, em média. 
É possível obter, de forma direta, o prazo médio de recebimento das 
vendas (PMRV) utilizando a fórmula a seguir, sem a necessidade do cálculo do 
índice de giro da conta clientes (IGC): 
𝑃𝑀𝑅𝑉 =
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
× 360 𝑑𝑖𝑎𝑠 → 𝑃𝑀𝑅𝑉 =
100.000
500.000
× 360 
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 = 0,20 × 360 
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 = 72 𝑑𝑖𝑎𝑠 
A origem dessa fórmula pode ser demonstrada a partir da fórmula utilizada 
no segundo passo: 
𝑃𝑀𝑅𝑉 =
360
𝐼𝐺𝐶
→ 𝑃𝑀𝑅𝑉 =
360
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
 → 𝑃𝑀𝑅𝑉 =
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
× 360 
 
 
 
19 
Atenção! 
Alguns autores sugerem que se utilize os valores médios das contas, 
considerando-se os dois últimos exercícios sociais. Se assim fosse, a conta 
“vendas” corresponderia à média da demonstração do resultado (DR) dos dois 
últimos anos; a conta “clientes” corresponderia à média do balanço patrimonial 
(BP) dos dois últimos anos. 
Caso o exercício social da apuração das vendas e da conta clientes fosse 
semestral, então a número de dias a ser informado na fórmula seria de 180 dias; 
para períodos trimestrais, 90 dias; bimestrais, 60 dias. 
2.6 Demonstração do ciclo operacional (CO) e do ciclo financeiro (CF) 
O ciclo operacional (CO) é o tempo, em dias, que a empresa leva para 
vender o seu estoque e realizar financeiramente (transformar em dinheiro) as 
suas vendas a prazo. Ou seja, o ciclo operacional (CO) vai do momento da 
compra do estoque até o momento do recebimento das vendas. 
Observe o Quadro 13 a seguir: 
Quadro 13 ‒ Demonstração do ciclo operacional (CO) e do ciclo financeiro (CF) 
Quadro 8 ‒ Prazos médios, ciclo operacional (CO) e ciclo financeiro (CF) 
Compra Vende Paga Recebe 
 
PMRE = 30 dias PMRV = 60 dias 
PMPC = 60 dias CF = 30 dias 
Ciclo operacional (CO) = 90 dias 
Onde: 
 PMRE = prazo médio de rotação dos estoques 
 PMRV = prazo médio de recebimento das vendas 
 PMPC = prazo médio de pagamento das compras 
 CO = ciclo operacional 
 CF = ciclo financeiro 
O Quadro 13 mostra que a empresa leva, em média, 60 dias para realizar 
financeiramente (transformar em dinheiro) as suas vendas. Se considerarmos 
também o prazo médio de rotação dos estoques (PMRE), concluímos que o seu 
ciclo operacional (CO) é de 90 dias: 
 
 
20 
𝐶𝑖𝑐𝑙𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 (𝐶𝑂) = 𝑃𝑀𝑅𝐸 + 𝑃𝑀𝑅𝑉 → 𝐶𝑂 = 30 + 60 → 𝐶𝑂 = 90 𝑑𝑖𝑎𝑠 
O ciclo financeiro (CF) também foi demonstrado no Quadro 13 para que 
todos os prazos médios ficassem evidenciados. O ciclo financeiro (CF) é dado 
por: 
𝐶𝐹 = 𝐶𝑖𝑐𝑙𝑜 𝑜𝑝𝑒𝑟𝑎𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 − 𝑃𝑀𝑃𝐶 ∴ 𝐶𝐹 = 90 − 60 ∴ 𝐶𝐹 = 30 𝑑𝑖𝑎𝑠 
Logo, o ciclo financeiro (CF) é o tempo que vai do momento da compra da 
mercadoria até o momento do recebimento da venda (ou ciclo operacional), 
menos o tempo que vai da compra da mercadoria até o pagamento da compra. 
É bom lembrar que a indústria possui um processo a mais em relação à 
empresa comercial – o processo de fabricação ‒, o que pode alongar o seu ciclo 
operacional (CO), pois precisa fabricar o produto antes de efetuar a venda. 
2.7 Uso do DVR, ou do PMVR, como medida de cálculo do investimento 
em valores a receber (conta clientes ou duplicatas a receber) 
Ross et al. (2015, p. 1004) dizem que “o investimento de qualquer 
empresa em suas contas a receber depende do montante das vendas a prazo e 
do prazo médio de recebimento ‒ PMR [podemos chamar também de PMRV ou 
DVR]. Se o PMR é de 30 dias, em uma data qualquer, haverá 30 dias de vendas 
pendentes de recebimento [conta clientes]”. 
Para exemplificar, uma empresa que venda R$ 360 mil no ano terá uma 
venda média diária de R$ 1 mil por dia (360 mil/360 dias). Considerando-se que 
o prazo médio de recebimento das vendas (PMRV) da empresa seja de 30 dias, 
tem-se que o investimento em valores a receber (conta clientes) é de R$ 30 mil. 
Utilizando as fórmulas demonstradas até aqui, temos: 
𝑃𝑀𝑅𝑉 =
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠
𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
× 360 𝑑𝑖𝑎𝑠 ∴ 30 =
𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 × 360
360.000
∴ 10.800.000,00 = 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 × 360 
→ 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 =
10.800.000,00
360
∴ 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 = 𝑅$ 30.000,00 
O mesmo resultado poderá ser obtido utilizando-se a fórmula: 
𝐷𝑉𝑅 =
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟𝑒𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 𝑎𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜
𝑉𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑚é𝑑𝑖𝑎𝑠 𝑑𝑖á𝑟𝑖𝑎𝑠 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜
 
 
 
21 
Basta substituir DVR por 30 (dias) e vendas médias diárias do período por 
1 mil (360 mil / 360 dias). 
30 =
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟𝑒𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 𝑎𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜
1.000,00
∴ 
𝑉𝑎𝑙𝑜𝑟𝑒𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 𝑎𝑜 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑙 𝑑𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜 (𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎 𝑐𝑙𝑖𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠) = 𝑅$ 30.000,00 
TEMA 3 – ADMINISTRAÇÃO DE CRÉDITO 
3.1 Relaxamento dos padrões de crédito 
Os padrões de crédito dizem respeito à política adotada pela empresa 
com relação aos controles de crédito. Por exemplo, ampliar os prazos de 
recebimento das vendas significa relaxar os padrões de crédito, pois o tempo de 
entrada de dinheiro no caixa ficará alongado, além de poder ocorrer aumento de 
perdas com créditos incobráveis. Portanto, o relaxamento dos padrões de crédito 
pode aumentar o risco de liquidez da empresa. 
Veja a seguir um exemplo prático sugerido por Gitman (2010, p. 559) 
(lembre-se de que quando tratamos do lucro da empresa, devemos considerar 
o conceito de “gastos”, que inclui “custos” e “despesas”. Neste caso, como é 
comum nas obras de finanças, o autor se refere a custos variáveis e custos fixos 
como se fossem gastos [custos e despesas]): o produto fabricado por uma 
empresa industrial é vendido ao preço de R$ 10,00 por unidade. A política da 
empresa é que toda a sua venda seja feita a prazo. No ano passado, a empresa 
vendeu 60.000 unidades. Os custos da empresa foram: R$ 6,00 de custo variável 
unitário e R$ 120.000,00 de custo fixo total no ano. 
Essa empresa pretende implementar um relaxamento dos padrões de 
crédito de acordo com os seguintes parâmetros: (I) um aumento de 5% na 
quantidade vendida do produto em relação ao ano anterior, o que equivale a uma 
quantidade vendida de 63.000 unidades para o novo ano; (II) o prazo médio de 
recebimento das vendas (PMRV) passará de 30 dias ‒ ano anterior ‒ 
para 45 dias no novo ano; (III) as perdas referentes a créditos incobráveis 
passarão de 1% ‒ ano anterior ‒ para 2% no novo ano; (IV) o custo de 
oportunidade dos recursos alocados nas contas a receber é de 15%, ou seja, a 
empresa desejará obter o mesmo retorno (15%) que teria caso optasse por um 
investimento alternativo de mesmo risco. 
 
 
22 
Perguntamos: a empresa deve ou não relaxar os seus padrões de crédito? 
Ou seja, ela deve adotar a nova política de crédito, aumentando o prazo para 
seus clientes? 
O que define se a empresa deve ou não relaxar os seus padrões de 
crédito é o lucro líquido da empresa obtido com o plano proposto, ou seja, 
aumento de 5% na quantidade vendida ‒ para 63.000 unidades – e ampliação 
do prazo de recebimento das vendas ‒ para 45 dias. E para obter o lucro líquido 
será necessário calcular: (I) o efeito da contribuição das vendas adicionais ao 
lucro da empresa; (II) o custo do investimento marginal em contas a receber; (III) 
as perdas marginais com créditos incobráveis. 
Logo, o lucro líquido pode ser representado da seguinte forma: 
Contribuição das vendas adicionais ao lucro da empresa 
(-) Custo do investimento marginal em valores a receber 
(-) Perdas marginais com créditos incobráveis 
(=) Lucro líquido 
Mostraremos agora como Gitman (2010, p. 559) propõe a solução do 
caso.Primeiro passo 
Calcular a contribuição das vendas adicionais ao lucro. 
𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑎𝑑𝑖𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 = 3.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 × 𝑅$ 4,00 𝑝𝑜𝑟 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 ∴ 
𝐶𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑎𝑑𝑖𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 = 𝑅$ 12.000,00 
Sendo: 
> 3.000 → 𝑛ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑑𝑒 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 𝑎𝑑𝑖𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑖𝑠 𝑝𝑟𝑜𝑑𝑢𝑧𝑖𝑑𝑎𝑠 𝑛𝑜 𝑛𝑜𝑣𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜(∗) 
(∗) 60.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 × 5% (𝑎𝑢𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜) ∴ 
 3.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 (𝑞𝑢𝑎𝑛𝑡𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑎𝑑𝑖𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 𝑝𝑎𝑟𝑎 𝑜 𝑛𝑜𝑣𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜) 
> 𝑅$ 4,00 → 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖𝑎(∗) 
(∗) 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖 = 𝑝𝑟𝑒ç𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖𝑜 − 𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑣𝑎𝑟𝑖á𝑣𝑒𝑙 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖𝑜 
 
 
23 
 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖𝑎 = 𝑅$ 10,00 − 𝑅$ 6,00 
 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑒𝑚 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑢𝑛𝑖𝑡á𝑟𝑖𝑎 = 𝑅$ 4,00 
Comentários: 
 Podemos notar que o valor dos custos fixos, mencionado no enunciado 
do problema, não foi considerado no cálculo da contribuição das vendas 
adicionais em razão de não sofrer alteração com a variação da 
quantidade de um período para o outro – variação de 3.000 unidades. 
Portanto, somente os custos variáveis foram considerados. 
 Neste exemplo, o autor nos apresenta a margem de contribuição unitária 
como o resultado do preço de venda unitário menos o custo variável 
unitário. No entanto, é possível encontrar obras na área de administração 
financeira e orçamentária em que a margem de contribuição unitária é o 
resultado do preço de venda unitário menos o gasto variável unitário. O 
termo gasto variável refere-se também a despesas variáveis, além dos 
custos variáveis. Contudo, respeitamos a forma apresentada pelo autor. 
O Quadro 14 nos mostra os cálculos da contribuição das vendas 
adicionais, ou margem de contribuição (MC) incremental: 
Quadro 14 – Contribuição das vendas adicionais ao lucro 
A) Vendas de 60.000 unidades (plano anterior): (R$) 
Receita (10,00 x 60.000 unidades) 
(-) Custo Variável (6,00 x 60.000 unidades) 
Margem de Contribuição (MC) 
600.000 
360.000 
240.000 
 
B) Vendas de 63.000 unidades (plano proposto): (R$) 
Receita (10,00 x 63.000 unidades) 
(-) Custo Variável (6,00 x 63.000 unidades) 
Margem de Contribuição (MC) 
630.000 
378.000 
252.000 
 
Margem de contribuição (MC) incremental 
com o plano proposto: 
(R$) 
(MC unitária x variação na quantidade) 
(4,00 x 3.000 unidades) 
12.000 
 
Margem de contribuição (MC) incremental 
com o plano proposto: 
(R$) 
[B – A] (252.000 – 240.000) 12.000 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 559. 
Os passos a seguir são necessários para determinar: (I) o custo do 
investimento marginal em contas a receber; (II) as perdas marginais com créditos 
Métodos alternativos 
para o cálculo da 
margem de 
contribuição 
incremental. 
 
 
24 
incobráveis; (III) o lucro líquido com a implementação do novo plano de 
relaxamento dos padrões de crédito. O último passo, traz a análise dos 
resultados. 
Segundo passo 
Calcular o investimento médio de contas a receber. 
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑒𝑚 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑣𝑎𝑟𝑖á𝑣𝑒𝑙 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑎𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
𝑔𝑖𝑟𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟
 
Onde: 
𝐺𝑖𝑟𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
365
𝑝𝑟𝑎𝑧𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑑𝑒 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠
 
Lembramos que os custos fixos não serão considerados em razão de seu 
valor manter-se o mesmo independentemente da variação da quantidade 
vendida (ou do valor das vendas), sendo, portanto, irrelevantes para o cálculo 
proposto. 
𝐺𝑖𝑟𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
365
30
→ 12,2 (𝑐𝑜𝑚 𝑜 𝑝𝑙𝑎𝑛𝑜 𝑎𝑛𝑡𝑒𝑟𝑖𝑜𝑟) 
𝐺𝑖𝑟𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
365
45
→ 8,1 (𝑐𝑜𝑚 𝑜 𝑝𝑙𝑎𝑛𝑜 𝑝𝑟𝑜𝑝𝑜𝑠𝑡𝑜) 
Assim, substituindo os valores nas fórmulas, teremos: 
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑒𝑚 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑣𝑎𝑟𝑖á𝑣𝑒𝑙 𝑑𝑎𝑠 𝑣𝑒𝑛𝑑𝑎𝑠 𝑎𝑛𝑢𝑎𝑖𝑠
𝑔𝑖𝑟𝑜 𝑑𝑎𝑠 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟
 
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑒𝑚 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
360.000
12,2
→ 29.508 (𝒑𝒍𝒂𝒏𝒐 𝒂𝒏𝒕𝒆𝒓𝒊𝒐𝒓) 
𝐼𝑛𝑣𝑒𝑠𝑡𝑖𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑒𝑚 𝑐𝑜𝑛𝑡𝑎𝑠 𝑎 𝑟𝑒𝑐𝑒𝑏𝑒𝑟 =
378.000
8,1
→ 46.667 (𝒑𝒍𝒂𝒏𝒐 𝒑𝒓𝒐𝒑𝒐𝒔𝒕𝒐) 
Terceiro passo 
Calcular o investimento marginal em contas a receber e seu custo. 
 Investimento marginal em contas a receber e custo do investimento 
marginal 
 
 
25 
Quadro 15 – Investimento marginal em contas a receber 
 (R$) 
(A) Investimento médio no plano proposto 46.667 
(B) Investimento médio no plano anterior 29.508 
(A - B) Investimento marginal em contas a receber 17.159 
Retorno requerido sobre o investimento (custo de oportunidade) (15%) 
(C) Custo do investimento marginal 2.574 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 559. 
O valor resultante de R$ 2.574 é considerado um custo porque representa 
o valor máximo a ser obtido sobre os R$17.159 se aplicados em um investimento 
alternativo de risco equivalente. 
Quarto passo 
Calcular a perda marginal com créditos incobráveis 
Encontraremos as perdas marginais com créditos incobráveis como a 
diferença entre os níveis de perda antes e depois do relaxamento proposto dos 
padrões de crédito. 
 Perdas marginais com créditos incobráveis: 
Quadro 16 – Perdas marginais com créditos incobráveis 
 (R$) 
(A) Com o plano proposto (0,02 x R$ 10,00 p/unidade x 63.000 unidades) 12.600 
(B) Com o plano anterior (0,01 x R$ 10,00 p/unidade x 60.000 unidades) 6.000 
(A - B) Perdas marginais com créditos incobráveis 6.600 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 560. 
Quinto passo 
Analisar os resultados, fazendo a comparação entre a contribuição das 
vendas adicionais ao lucro e o custo adicional do investimento marginal 
em contas a receber somados às perdas marginais com créditos 
incobráveis. Se a contribuição adicional ao lucro for maior do que a soma do 
custo marginal e das perdas marginais, então os padrões de crédito devem ser 
relaxados. 
𝑐𝑜𝑛𝑡𝑟𝑖𝑏𝑢𝑖çã𝑜 𝑎𝑑𝑖𝑐𝑖𝑜𝑛𝑎𝑙 𝑎𝑜 𝑙𝑢𝑐𝑟𝑜 > 𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑖𝑛𝑎𝑙 + 𝑝𝑒𝑟𝑑𝑎𝑠 𝑚𝑎𝑟𝑔𝑖𝑛𝑎𝑖𝑠 
 Análise do resultado: 
Quadro 17 – Análise do resultado 
 (R$) 
(A) Contribuições das vendas adicionais ao lucro (Quadro 14) 12.000 
(B) Custo do investimento marginal em valores a receber (Quadro 15) (2.574) 
 
 
26 
(C) Perdas marginais com créditos incobráveis (Quadro 16) (6.600) 
(D) Lucro líquido com a implementação do projeto (novo plano) 2.826 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 561. 
O resultado do Quadro 17 demonstra que os padrões de crédito devem 
ser relaxados. O Quadro 18 mostra de maneira mais completa os resultados 
encontrados. 
Quadro 18 – Lucro líquido com a implementação do plano de relaxamento dos 
padrões de crédito 
Resumo para análise dos resultados: (R$) (R$) 
A) Contribuição das vendas adicionais ao lucro 
[3.000 unidades x (R$ 10,00 - R$ 6,00)] 
 
 12.000 
B) Custo do investimento marginal em valores a receber: 
 
Investimento médio de acordo com o plano proposto: 
 
 
𝑅$ 6,00 𝑋 63.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
8,1
→
378.000
8,1
 
 
Investimento médio de acordo com o plano anterior: 
 
𝑅$ 6,00 𝑋 60.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
12,2
→
360.000
12,2
 
 
Investimento marginal em valores a receber: 
 
Custo do investimento marginal em valores a receber: 
(0,15 x R$ 17.159) 
 
 
C) Perdas marginais com créditos incobráveis: 
 
 Perdas com créditos incobráveis sob o plano proposto: 
 (0,02 x R$ 10,00 x 63.000) 
 
 Perdas com créditos incobráveis sob o plano anterior: 
 (0,01 x R$ 10,00 x 60.000) 
 
 Perdas marginais com créditos incobráveis: 
 
D) Lucro líquido com a implementação do plano proposto: 
 
 
 
 
 
46.667 
 
 
 
 
29.508 
 
 
17.159 
 
 
 
 
 
 
 
12.600 
 
 
6.000 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
(2.574)(6.600) 
 
2.826 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2010, p. 561. 
 
 
 
27 
TEMA 4 – GESTÃO DE ESTOQUES 
Gitman (2010, p. 552) diz que “o primeiro componente do ciclo de 
conversão de caixa [ou ciclo financeiro] é a idade média dos estoques. O objetivo 
da administração de estoques é girá-los o mais rapidamente possível, sem 
causar perda de vendas decorrentes de faltas”. 
A administração dos estoques é um ponto vital para as empresas. Nesse 
sentido, a escolha dos fornecedores é importante para garantir o recebimento 
dos estoques em quantidades e prazos desejados. Outro aspecto relevante diz 
respeito ao correto planejamento dos níveis de estoque, de modo a ajustá-los às 
expectativas de demandas futuras. Este tema tem o propósito de apresentar 
duas das técnicas mais utilizadas pelas empresas na gestão de seus estoques. 
4.1 Curva ABC 
Segundo Assaf (2014, p. 697), 
Uma das técnicas mais utilizadas de auxílio ao administrador na tarefa 
de definir uma política mais adequada de compra dos estoques, com 
ênfase especial para os itens mais representativos em termos de 
volume, é a conhecida curva ABC. [...] A importância dos estoques é 
medida em relação ao volume físico demandado e a sua participação 
no total dos investimentos efetuados. 
O Quadro 19 relaciona os investimentos feitos no estoque no ano. 
Quadro 19 – Curva ABC dos investimentos em estoque 
Número 
do 
item 
 
(%) 
Código 
do 
item 
Valor do 
investimento 
em ordem 
decrescente 
(R$) 
Valor do 
investimento 
acumulado 
(R$) 
Porcentagem 
do valor 
acumulado 
1 10% A 55.000,00 55.000,00 39% 
2 20% B 45.000,00 100.000,00 71% 
3 30% C 15.000,00 115.000,00 82% 
4 40% D 5.500,00 120.500,00 86% 
5 50% E 4.500,00 125.000,00 89% 
6 60% F 4.000,00 129.000,00 92% 
7 70% G 3.500,00 132.500,00 95% 
8 80% H 3.000,00 135.500,00 97% 
9 90% I 2.500,00 138.000,00 99% 
10 100% J 2.000,00 140.000,00 100% 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2014, p. 699. 
 
 
28 
A segunda coluna corresponde à porcentagem (%) de cada item em 
relação ao total de todo o estoque. O valor do investimento de cada item deve 
ser colocado em ordem decrescente de valor. 
Para Assaf (2014, p. 699), “o valor do investimento apurado representa a 
média anual de cada item estocado multiplicado por seu respectivo valor unitário. 
Em ambientes inflacionários, é recomendado trabalhar-se com valores 
corrigidos”. 
A análise do Quadro 19 nos mostra que os dois primeiros itens (A e B) 
correspondem a 71% do valor total dos investimentos em estoque. Portanto, 
esses dois itens (A e B) devem ter a atenção especial da administração para que 
o volume de seu estoque não fique demasiadamente elevado, o que poderia 
consumir recursos desnecessários da empresa e provocar reflexos no caixa. 
O Gráfico 2 mostra que 20% dos itens (formados por A e B) correspondem 
a 71% do total dos investimentos em estoque. 
Gráfico 2 – Curva ABC 
 
Fonte: Adaptado de Gitman, 2014, p. 699. 
4.2 Custo dos estoques 
O termo custo, utilizado neste estudo, não se refere ao custo propriamente 
dito dos estoques (custos de aquisição com o fornecedor), mas, sim, ao custo 
de manutenção dos estoques e ao custo de compra (ou custo do pedido ou 
preparação). 
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%
P
a
rt
ic
ip
a
ç
ã
o
 n
o
 i
n
v
e
s
ti
m
e
n
to
 e
m
 
e
s
to
q
u
e
 (
%
)
Itens (%)
Curva ABC
 
 
29 
O custo de compra representa todos os gastos resultantes das 
necessidades de adquirir materiais ou de autorizar uma ordem de 
produção, sendo excluído o valor de compra (ou de produção) efetivo 
do bem. Dessa maneira, no custo de compra são considerados os 
gastos adicionais oriundos da emissão de pedidos (ou de ordens de 
produção), tais como despesas oriundas do departamento de compra, 
despesas de transporte, despesas associadas ao recebimento e 
inspeção dos materiais, despesas com manutenção e ajustes de 
máquinas de produção, etc. (Assaf, 2014, p. 701, grifo do autor). 
O custo de compra (ou custo do pedido ou preparação) apresenta 
algumas características, a saber: 
 Possui um valor fixo por pedido feito; esse valor não se altera em razão 
da variação na quantidade de estoque requisitada. Assim, dois pedidos 
com quantidades de estoque distintas terão o mesmo custo. 
 Em determinado período, pode ser reduzido se o volume físico dos 
pedidos ‒ ou tamanho do pedido ‒ aumentar. Isso porque o custo de 
compra do período é medido pelo número de pedidos feitos. Ora, um 
volume físico maior de pedidos (tamanho) reduz a frequência de pedidos 
e, portanto, o custo de compra do período. 
 Os estoques médios no período mantêm relação direta com o volume 
físico (tamanho) dos pedidos no período. 
Assim: 
Volume físico (tamanho) maior dos pedidos no período 
 
Menor frequência dos pedidos no período 
 
Menor custo de compra no período 
 
Estoques médios maiores no período 
Outro custo que compõe o custo total dos estoques é o custo de 
manutenção. Assim, ao resultado da soma de custo de compra e custo de 
manutenção dá-se o nome de custo total dos estoques. 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑜𝑠 𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠 = 𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑐𝑜𝑚𝑝𝑟𝑎 + 𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 
O cálculo do custo de manutenção dependerá do tempo (prazo) de 
estocagem dos itens. 
Os custos de manutenção são geralmente os custos variáveis 
associados à decisão de se manterem determinados itens estocados. 
São incluídos nesses custos todos os gastos incorridos pela empresa 
no armazenamento (manutenção) de seus produtos e mercadorias 
durante certo período de tempo. Como exemplos, podem ser citados 
 
 
30 
custo de oportunidade (retorno de uma alternativa não aproveitada pela 
empresa por optar em investir em estoque); custos de armazenagem, 
despesas com seguros, eventuais perdas, deterioração e 
obsolescência, impostos e taxas, etc. (Assaf, 2014, p. 701, grifo do 
autor). 
4.3 Lote econômico 
Para Assaf (2014, p. 703) “o modelo de lote econômico, também 
denominado de EOQ (Economic Ordering Quantity), tem por finalidade básica 
definir o volume de compra de um pedido, de forma que o custo total controlável 
do estoque da empresa seja minimizado”. E o autor ainda complementa, dizendo 
que: 
É sabido que uma quantidade maior de pedido de estoque permite que 
a empresa reduza a sua frequência de solicitações, diminuindo em 
consequência os custos associados aos pedidos. Contudo, essa 
decisão acarreta elevação no volume dos estoques e, 
consequentemente, em seus custos de manutenção (armazenagem). 
Em suma, a técnica do lote econômico envolve determinado equilíbrio 
entre o custo de manter estoques e custo do pedido (Assaf, 2014, p. 
703). 
Assaf (2014, p.703) propõe o seguinte caso: suponha que uma empresa 
preveja utilizar 10.000 unidades de determinada matéria-prima no próximo 
exercício social. Cálculos indicam que o custo de compra (pedido) é de R$ 
400,00 por pedido e o custo de manutenção, de R$ 50,00 por unidade para o 
pedido. Diante dessas informações, é possível descrever o comportamento 
desses custos para diferentes quantidades de compras, conforme é apresentado 
no Quadro 20. 
Quadro 20 – Demonstração do lote econômico 
1 2 3 4 5 
Quantidade do 
pedido (Q) 
(unidade) 
Frequências dos 
pedidos 
Custo de pedido 
(R$) 
Custo de 
manutenção 
(R$) 
Custo total (R$) 
100 100,00 40.000 2.500 42.500 
200 50,00 20.000 5.000 25.000 
300 33,33 13.333 7.500 20.833 
LE = 400 25,00 10.000 10.000 20.000 
500 20,00 8.000 12.500 20.500 
600 16,67 6.667 15.000 21.667 
700 14,28 5.714 17.500 23.214 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 703. 
 
 
31 
A avaliação do Quadro 20 nos leva a concluir que a minimização dos 
custos totais exige a emissão de 25 pedidos de 400 unidades cada um no ano 
(lote econômico). 
Que tal apresentarmos alguns cálculos sobre os dados do Quadro 20? 
Demonstraremos os cálculos separadamente somente para a primeira 
linha do Quadro 20 ‒considerando 100 unidades para a quantidade do pedido 
(Q) na coluna 1. A dinâmica dos cálculos será a mesma para as demais 
quantidades do pedido (Q). 
Para isso, utilizaremos as expressões matemáticas sugeridas por Assaf 
(2014, p.705). 
Admitindo-se que: 
 D = demanda 
 Cp (p) = custo de pedido (por pedido) no período 
 Cm (m) = custo de manutenção por unidade no período 
 Cr (r) = custo total dos estoques no período → (Cr = Cp + Cm) 
 Q = quantidade de cada pedido (em unidades) 
 Temos as seguintes expressões básicas de cálculo: 
𝑁ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜𝑠 𝑛𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜 = 𝐷 𝑄⁄ 
(𝑜𝑢 𝑓𝑟𝑒𝑞𝑢ê𝑛𝑐𝑖𝑎 𝑑𝑜𝑠 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜𝑠) 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 = 𝐶𝑝 × 𝐷 𝑄⁄ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 = 𝐶𝑚 × 𝑄 2⁄ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (𝐶𝑝 × 𝐷 𝑄⁄ ) + (𝐶𝑚 × 𝑄 2⁄ ) 
 Coluna 2: número total dos pedidos (ou frequência dos pedidos) 
𝑁ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜𝑠 𝑛𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜 =
𝐷𝑒𝑚𝑎𝑛𝑑𝑎
𝑄𝑢𝑎𝑛𝑡𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑑𝑎 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜
 
𝑁ú𝑚𝑒𝑟𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜𝑠 𝑛𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜 =
10.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
100 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
= 𝟏𝟎𝟎, 𝟎𝟎 𝒑𝒆𝒅𝒊𝒅𝒐𝒔 
 Coluna 3: custo de pedido 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 = 𝐶𝑝 × 𝐷 𝑄 ∴⁄ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 = 400,00 ×
10.000 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
100 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠
∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 = 400,00 × 100 ∴ 
 
 
32 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 = 𝑅$ 𝟒𝟎. 𝟎𝟎𝟎, 𝟎𝟎 
 Coluna 4: custo de manutenção 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 = 𝐶𝑚 × 𝑄 2 (𝒗𝒆𝒓 𝒊𝒍𝒖𝒔𝒕𝒓𝒂çã𝒐 𝒅𝒂 𝑭𝒊𝒈𝒖𝒓𝒂 𝟐) ∴⁄ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 = 50,00 ×
100 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 
2
∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 = 50,00 × 50 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 (𝑒𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒 𝑚é𝑑𝑖𝑜 𝑛𝑜 𝑝𝑒𝑟í𝑜𝑑𝑜) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 = 𝑅$ 2.500,00 
 Ilustração do estoque médio por período, considerando-se uma 
quantidade de 100 unidades de estoque no pedido (primeira linha do 
Quadro 20). Para uma quantidade de 200 unidades de estoque no pedido 
(segunda linha do Quadro 20), o estoque médio a ser considerado na 
fórmula seria 100 unidades. Note que os períodos referem-se à frequência 
dos pedidos. 
Figura 2 – Número médio de estoque (quantidades) por pedido 
 
 
 𝐸𝑠𝑡𝑜𝑞𝑢𝑒𝑠 (𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠) 
 
𝑄
2⁄ = 50 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 
 
 
 
 t0 t1 t2 t3 Tempo 
Fonte: Adaptado de Assaf, 2014, p. 704. 
A Figura 2 mostra que os estoques de 100 unidades em “t0” são totalmente 
consumidos ao final desse período e são renovados em 100 unidades no início 
do período “t1”. Ao final do período "t1”, os estoques zeram novamente e são 
renovados em 100 unidades no início do período "t2”. Esse processo se repete 
nos demais períodos. Por isso, o estoque médio do pedido por período é dado 
por: (𝑄 2⁄ ). 
Q=50 
Q=100 
 
 
33 
Percebemos que o exemplo dado não prevê a manutenção de um estoque 
mínimo de segurança, o que seria recomendável em razão de o fornecedor poder 
atrasar as entregas. 
 Coluna 5: custo total dos estoques no período 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑝𝑒𝑑𝑖𝑑𝑜 + 𝑐𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑑𝑒 𝑚𝑎𝑛𝑢𝑡𝑒𝑛çã𝑜 ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (𝐶𝑝 × 𝐷 𝑄⁄ ) + (𝐶𝑚 × 𝑄 2⁄ ) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (400,00 ×
10.000
100
) + (50,00 ×
100
2
) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (40.000,00) + (2.500,00) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 42.500,00 
Demonstração do cálculo para o lote econômico (400 unidades de 
estoque): 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (𝐶𝑝 × 𝐷 𝑄⁄ ) + (𝐶𝑚 × 𝑄 2⁄ ) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (400,00 × 10.000,00 400 𝑢𝑛𝑖𝑑⁄ ) + (50,00 × 400 𝑢𝑛𝑖𝑑 2⁄ ) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = (400,00 × 25) + (50,00 × 200) ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 10.000,00 + 10.000,00 ∴ 
𝐶𝑢𝑠𝑡𝑜 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 = 20.000,00 
Demonstração da quantidade ótima de cada pedido (lote econômico): a 
quantidade ótima de cada pedido ocorre quando os custos de pedido e custos 
de manutenção se igualam. Logo, igualando as expressões dos dois custos dos 
estoques, podemos obter a fórmula de cálculo do lote econômico, ou seja: 
𝐶𝑝 ×
𝐷
𝑄
= 𝐶𝑚 ×
𝑄
2
 
Multiplicando-se por Q: 
 𝐶𝑝 ×
𝐷
𝑄
× 𝑄 = 𝐶𝑚 ×
𝑄
2
× 𝑄 ∴ 
 
 
34 
𝐶𝑝 × 𝐷 = 𝐶𝑚 ×
𝑄2
2
 ∴ 
Multiplicando-se por 2: 
2 × 𝐶𝑝 × 𝐷 = 2 × 𝐶𝑚 ×
𝑄2
2
 ∴ 
 2 × 𝐶𝑝 × 𝐷 = 𝐶𝑚 × 𝑄
2 ∴ 
𝐶𝑚 × 𝑄
2 = 2 × 𝐶𝑝 × 𝐷 ∴ 
𝑄2 =
2 × 𝐶𝑝 × 𝐷
𝐶𝑚
 
Logo: 
𝑄∗ = (𝑙𝑜𝑡𝑒 𝑒𝑐𝑜𝑛ô𝑚𝑖𝑐𝑜) = √
2 × 𝐶𝑝 × 𝐷
𝐶𝑚
 
Substituindo os valores na fórmula: 
𝑄∗ = (𝑙𝑜𝑡𝑒 𝑒𝑐𝑜𝑛ô𝑚𝑖𝑐𝑜) = √
2 × 400,00 × 10.000
50,00
∴ 
𝑄∗ = (𝑙𝑜𝑡𝑒 𝑒𝑐𝑜𝑛ô𝑚𝑖𝑐𝑜) = √160.000,00 ∴ 
𝑄∗ = (𝑙𝑜𝑡𝑒 𝑒𝑐𝑜𝑛ô𝑚𝑖𝑐𝑜) = 400 𝑢𝑛𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒𝑠 
TEMA 5 – GESTÃO DE PASSIVOS CIRCULANTES 
5.1 Empréstimos bancários para capital de giro e overtrade (efeito 
tesoura) 
Quais razões levam as empresas a buscar empréstimos bancários de 
curto prazo (passivo circulante) para financiar a falta de dinheiro em seu caixa? 
A falta de dinheiro no caixa pode ocorrer por diversas razões, como, por 
exemplo: orçamentos mal elaborados; gastos descontrolados; volume de 
estoques mantidos acima do necessário; imobilizações desnecessárias; 
aplicações no ativo não circulante (imobilizado), utilizando demasiadamente 
financiamentos de curto prazo de bancos (passivo circulante); prazos de 
 
 
35 
financiamento de vendas incompatíveis com os prazos de pagamento ao 
fornecedor; política de distribuição de dividendos agressiva com prejuízo à 
manutenção de recursos próprios (patrimônio líquido) para financiar o giro da 
empresa. 
Como vimos no Tema 1 (item 1.2), o saldo de tesouraria (ST) negativo, 
em um ou mais períodos, revela que a empresa precisou recorrer a empréstimos 
bancários de curto prazo para fechar o seu caixa. 
Ross et al. (2015, p.954) propõem o caso da Metalúrgica da Serra S/A 
para demonstrar essa situação: 
Primeiro passo 
Apresentar o “ativo” e o “passivo + patrimônio líquido”. 
Quadro 21 ‒ Ativo 
Metalúrgica da Serra S/A (em mil ‒ R$) 
Balanço patrimonial 
ATIVO 
 2014 2015 2016 
Ativo circulante (AC) 164.000 239.000 506.000 
Caixa e bancos 4.000 2.000 3.000 
Aplicações financeiras 9.000 4.000 13.000 
Contas a receber 73.000 148.000 348.000 
Impostos a recuperar 11.000 12.000 32.000 
Adiantamentos a fornecedores 16.000 11.000 22.000 
Estoques 51.000 62.000 88.000 
 
Ativo não circulante (ANC) 144.000 142.000 163.000 
Imobilizado 225.000 248.000 301.000 
(-) Depreciação (81.000) (106.000) (138.000) 
 
Ativo total 308.000 381.000 669.000 
Fonte: Adaptado de Ross et al. 2015, p. 954. 
Quadro 22 ‒ Passivo total + PL 
 Metalúrgica da Serra S/A (em mil ‒ R$) 
Balanço patrimonial 
PASSIVO + PATRIMÔNIO LÍQUIDO 
 2014 2015 2016 
Passivo circulante (PC) 145.000 176.000 374.000 
Fornecedores 51.000 53.000 66.000 
Salários e encargos 15.000 12.000 15.000 
Obrigações sociais e trabalhistas 7.000 9.000 11.000 
Obrigações tributárias 15.000 17.000 18.000 
Imposto de renda 1.000 2.000 1.000 
Empréstimos e financiamentos 42.000 35.000 96.000 
Duplicatas descontadas 10.000 45.000 162.000 
Adiantamentos de clientes 4.000 3.000 5.000 
 
Passivo não circulante (PNC) 17.000 10.000 32.000 
 
 
36 
Empréstimos e financiamentos 17.000 10.000 32.000 
 
Patrimônio líquido (PL) 146.000 195.000 263.000 
Capital integralizado 165.000 165.000 165.000 
Reserva de lucros (prejuízo) * (19.000) 30.000 98.000 
 
Passivo total e patrimônio líquido 308.000 381.000 669.000 
(*) O comitê de pronunciamentos contábeis CPC) define que as sociedades anônimas (S/A) 
devem manter lucros acumulados em reservas de lucros. 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 954. 
Segundo passo 
Ajustar o ativo e o passivo para fins de análise da necessidade de capital 
de giro (NCG), capital de giro (CDG) e saldo de tesouraria (ST), conformedemonstram os quadros 23 e 24. 
Quadro 23 ‒ Ativo ajustado para fins de estudo de NCG, CDG e ST 
Metalúrgica da Serra S/A (em milhões ‒ R$) 
Balanço patrimonial 
ATIVO (ajustado) 
 2014 2015 2016 
Ativo circulante financeiro (ACF) 13.000 6.000 16.000 
Caixa e bancos 4.000 2.000 3.000 
Aplicações financeiras 9.000 4.000 13.000 
 
Ativo circulante cíclico (ACC) 151.000 233.000 490.000 
Contas a receber 73.000 148.000 348.000 
Impostos a recuperar 11.000 12.000 32.000 
Adiantamentos a fornecedores 16.000 11.000 22.000 
Estoques 51.000 62.000 88.000 
 
Ativo não circulante (ANC) 144.000 142.000 163.000 
Imobilizado 225.000 248.000 301.000 
(-) Depreciação (81.000) (106.000) (138.000) 
 
Ativo total 308.000 381.000 669.000 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 954. 
Quadro 24 ‒ Passivo total + PL ajustados para fins de estudo da NCG, CDG e 
ST 
 Metalúrgica da Serra S/A – (em milhões ‒ R$) 
Balanço patrimonial 
PASSIVO + PATRIMÔNIO LÍQUIDO (ajustado) 
 2014 2015 2016 
Passivo circulante financeiro (PCF) 52.000 80.000 258.000 
Empréstimos e financiamentos 42.000 35.000 96.000 
Duplicatas descontadas 10.000 45.000 162.000 
 
Passivo circulante cíclico (PCC) 93.000 96.000 116.000 
Fornecedores 51.000 53.000 66.000 
Salários e encargos 15.000 12.000 15.000 
Obrigações sociais e trabalhistas 7.000 9.000 11.000 
 
 
37 
Obrigações tributárias 15.000 17.000 18.000 
Imposto de renda 1.000 2.000 1.000 
Adiantamentos de clientes 4.000 3.000 5.000 
 
Passivo não circulante (PNC) + PL 163.000 205.000 295.000 
Empréstimos e financiamentos 17.000 10.000 32.000 
Capital integralizado 165.000 165.000 165.000 
Reserva de lucros (prejuízo) (19.000) 30.000 98.000 
 
Passivo total e patrimônio líquido 308.000 381.000 669.000 
Fonte: adaptado de Ross et al. (2015, p. 954). 
Terceiro passo 
Calcular a necessidade de capital de giro (NCG), capital de giro (CDG) e 
saldo de tesouraria (ST) 
Quadro 25 – NCG, CDG e ST 
 2014 2015 2016 
Necessidade de capital de giro (NCG) 58.000 137.000 374.000 
Capital de giro (CDG) 19.000 63.000 132.000 
Saldo de tesouraria (ST) (39.000) (74.000) (242.000) 
Quadro 26 – Fórmulas e nomenclaturas para NCG, CDG e ST 
𝑭Ó𝑹𝑴𝑼𝑳𝑨𝑺: 
𝑁𝐶𝐺 = 𝐴𝐶𝐶 − 𝑃𝐶𝐶 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 
𝑆𝑇 = 𝐴𝐶𝐹 − 𝑃𝐶𝐹 
𝑆𝑇 = 𝐶𝐷𝐺 − 𝑁𝐶𝐺 
 
𝑵𝑶𝑴𝑬𝑵𝑪𝑳𝑨𝑻𝑼𝑹𝑨𝑺: 
𝑁𝐶𝐺 = 𝑛𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑔𝑖𝑟𝑜 
𝐴𝐶𝐶 = 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑐í𝑐𝑙𝑖𝑐𝑜 
𝑃𝐶𝐶 = 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑐í𝑐𝑙𝑖𝑐𝑜 
𝐶𝐷𝐺 = 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑔𝑖𝑟𝑜 
𝑃𝑁𝐶 = 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
𝑃𝐿 = 𝑝𝑎𝑡𝑟𝑖𝑚ô𝑛𝑖𝑜 𝑙í𝑞𝑢𝑖𝑑𝑜 
𝐴𝑁𝐶 = 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
𝑆𝑇 = 𝑠𝑎𝑙𝑑𝑜 𝑑𝑒 𝑡𝑒𝑠𝑜𝑢𝑟𝑎𝑟𝑖𝑎 
𝐴𝐶𝐹 = 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜 
𝑃𝐶𝐹 = 𝑝𝑎𝑠𝑠𝑖𝑣𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑒𝑖𝑟𝑜 
 
 
 
 
38 
Quarto passo 
Demonstrar o gráfico com as curvas representativas da NCG, CDG e ST. 
Gráfico 3 – Análise de overtrade ou efeito tesoura 
 
Quinto passo 
Analisar os resultados. 
Segundo Ross et al. (2015, p. 956), o saldo de tesouraria (ST) da 
Metalúrgica da Serra S/A indica a necessidade de aporte financeiro (NAF), e 
pode ser analisado sob três aspectos: 
 Saldo de tesouraria (ST) com foco no capital de giro: o cálculo da 
diferença entre CDG e NCG evidencia o hiato entre o uso de recursos nas 
operações e as disponibilidades da empresa em financiar esse nível de 
operações. Esse hiato exige aportes financeiros. Para a Metalúrgica da 
Serra S/A, as necessidades de aportes financeiros são crescentes 
(evidenciadas pelos saldos de tesouraria negativos e crescentes 
negativamente a cada período). 
Quadro 27 ‒ NCG, CDG e ST 
 2014 2015 2016 
Necessidade de capital de giro (NCG) 58.000 137.000 374.000 
Capital de giro (CDG) 19.000 63.000 132.000 
Saldo de tesouraria (ST) (39.000) (74.000) (242.000) 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 956. 
 Saldo de tesouraria (ST) com foco no financiamento de curto prazo: 
a diferença entre as contas não operacionais – não cíclicas ‒ do circulante 
-300.000
-200.000
-100.000
0
100.000
200.000
300.000
400.000
500.000
1 2 3
V
a
lo
re
s
 (
R
$
 m
il)
Anos
Análise de overtrade ou efeito tesoura
CDG NCG ST
 
 
39 
(o autor se refere ao ativo circulante financeiro e passivo circulante 
financeiro) é outra forma de calcular a necessidade de aporte financeiro 
(NAF) como saldo de tesouraria. 
Quadro 28 ‒ Demonstração de ACF, PCF e ST 
 2014 2015 2016 
Ativo circulante financeiro (ACF) 13.000 6.000 16.000 
Passivo circulante financeiro (PCF) 52.000 80.000 258.000 
Saldo de tesouraria (ST) (39.000) (74.000) (242.000) 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 956. 
 Saldo de tesouraria (ST) com foco na estrutura de capital: as fontes 
de longo prazo (o autor as chama de fontes permanentes – FP), quais 
sejam o passivo não circulante (PNC) e o patrimônio líquido (PL), devem 
financiar permanentemente não somente o ativo não circulante (ANC) 
como também a parcela do ativo circulante cíclico (ACC) que não é 
coberta (financiada) pelo passivo circulante cíclico (PCC). Desse modo, o 
planejamento financeiro deve prever que as fontes permanentes (FP) 
sejam capazes de financiar as necessidades totais de financiamentos 
permanentes (NTFP), o que evidentemente não ocorreu com a 
Metalúrgica da Serra S/A. 
Quadro 29 ‒ FP, NTFP e ST 
 2014 2015 2016 
Financiamentos permanentes (FP) 163.000 205.000 295.000 
Necessidade total de financiamentos permanentes 
(NTFP) 
202.000 279.000 537.000 
Saldo de tesouraria (ST) (39.000) (74.000) (242.000) 
Fonte: Adaptado de Ross et al., 2015, p. 957. 
Demonstraremos como foram encontrados os valores do ano 2014 do 
Quadro 29: 
𝑭𝒊𝒏𝒂𝒏𝒄𝒊𝒂𝒎𝒆𝒏𝒕𝒐𝒔 𝒑𝒆𝒓𝒎𝒂𝒏𝒆𝒏𝒕𝒆𝒔 (𝑭𝑷) → 𝒆𝒒𝒖𝒊𝒗𝒂𝒍𝒆𝒏𝒕𝒆 𝒂𝒐 𝑷𝑵𝑪 + 𝑷𝑳: 
 𝐹𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 (𝐹𝑃) = 163.000 (𝑄𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜 24) 
𝑵𝒆𝒄𝒆𝒔𝒔𝒊𝒅𝒂𝒅𝒆 𝒕𝒐𝒕𝒂𝒍 𝒅𝒆 𝒇𝒊𝒏𝒂𝒏𝒄𝒊𝒂𝒎𝒆𝒏𝒕𝒐𝒔 𝒑𝒆𝒓𝒎𝒂𝒏𝒆𝒏𝒕𝒆𝒔 (𝑵𝑻𝑭𝑷) = 𝑨𝑵𝑪 +
𝑵𝑪𝑮, 𝑠𝑒𝑛𝑑𝑜: 
 𝐴𝑁𝐶 → 𝑎𝑡𝑖𝑣𝑜 𝑛ã𝑜 𝑐𝑖𝑟𝑐𝑢𝑙𝑎𝑛𝑡𝑒 
 
 
40 
 𝑁𝐶𝐺 → 𝑛𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑑𝑒 𝑐𝑎𝑝𝑖𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑔𝑖𝑟𝑜 
𝑁𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒 (𝑁𝑇𝐹𝑃) = 144.000 + 58.000 
𝑞𝑢𝑎𝑑𝑟𝑜𝑠 23 𝑒 25 
𝑁𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒 (𝑁𝑇𝐹𝑃) = 202.000 
𝑺𝑻 = 𝑭𝑷 − 𝑵𝑻𝑭𝑷, 𝑠𝑒𝑛𝑑𝑜: 
 𝐹𝑃 → 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 
 𝑁𝑇𝐹𝑃 → 𝑛𝑒𝑐𝑒𝑠𝑠𝑖𝑑𝑎𝑑𝑒 𝑡𝑜𝑡𝑎𝑙 𝑑𝑒 𝑓𝑖𝑛𝑎𝑛𝑐𝑖𝑎𝑚𝑒𝑛𝑡𝑜𝑠 𝑝𝑒𝑟𝑚𝑎𝑛𝑒𝑛𝑡𝑒𝑠 
𝑆𝑇 = 163.000 − 202.000 
𝑆𝑇 = (39.000) 
Podemos concluir que a Metalúrgica da Serra S/A se encontra na situação 
de overtrade ou efeito tesoura. O overtrade ocorre quando a empresa apresenta 
saldos de tesouraria negativos e crescentes negativamente a cada período. 
TROCANDO IDEIAS 
Então, o que você achou dos temas apresentados nesta aula? 
A área de crédito dos bancos faz uso do estudo da necessidade de capital 
de giro (NCG), capital de giro (CDG) e saldo de tesouraria (ST) para definir o 
risco de crédito das empresas. O risco de crédito de uma empresa determina o 
seu “limite de crédito” e a “taxa de juros” das operações com o banco. A análise 
do limite de crédito define também as garantias que serão exigidas da empresa 
pelo banco. As empresas, de modo geral, podem utilizar esse estudo para avaliar 
o risco de empresas clientes para as quais concederão crédito. 
Que tal você discutir esse tema com seus colegas por meio do fórum 
disponibilizado no ambiente virtual de aprendizagem (AVA)? Além do uso do 
fórum, sugerimos que você assista às aulas interativas da disciplina e envie 
perguntas durante a apresentação. A tutoria de seu curso também está 
disponível para ajudá-lo a tirardúvidas. 
 
 
41 
NA PRÁTICA 
1. Com base na análise do balanço patrimonial ajustado a seguir, assinale a 
alternativa que corresponde à necessidade de capital de giro (NCG), 
capital de giro (CDG) e saldo de tesouraria (ST), respectivamente. Utilize 
as fórmulas dadas. 
Quadro 30 ‒ Balanço patrimonial ajustado para estudo de NCG, CDG e ST 
Ativo circulante financeiro (ACF) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
 
Ativo circulante cíclico (ACC) 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
Impostos a pagar 
 
Ativo não circulante (ANC) 
Debêntures 
Máquinas e equipamentos 
Móveis e utensílios 
Veículos 
Imóveis 
 
Ativo total 
100 
20 
40 
40 
 
300 
140 
120 
40 
 
200 
40 
60 
30 
10 
60 
 
600 
Passivo circulante financeiro (PCF) 
Empréstimos e financiamentos 
 
Passivo circulante cíclico (PCC) 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Impostos a pagar 
 
Passivo não circulante + PL 
Empréstimos e financiamentos 
Capital social 
Lucros acumulados 
Reserva legal 
Reservas de contingências 
Reservas estatutárias 
 
 
Passivo + PL 
40 
40 
 
220 
110 
60 
50 
 
340 
180 
100 
20 
16 
4 
20 
 
 
600 
Fórmulas: 
𝑁𝐶𝐺 = 𝐴𝐶𝐶 − 𝑃𝐶𝐶 
𝐶𝐷𝐺 = (𝑃𝑁𝐶 + 𝑃𝐿) − 𝐴𝑁𝐶 
𝑆𝑇 = 𝐴𝐶𝐹 − 𝑃𝐶𝐹 𝑜𝑢 𝑆𝑇 = 𝐶𝐷𝐺 − 𝑁𝐶𝐺 
Alternativas: 
a) 80; 140; 60 
b) 60; 140; 80 
c) 140; 80; 60 
d) 140; 60; 80 
e) 60; 80; 140 
2. Sabemos que o capital circulante líquido (CCL) e o capital de giro (CDG) 
são iguais em valores. No entanto, contabilmente há diferença no conceito 
entre eles. Ross et al. (2015, p. 932) resumem CCL e CDG da seguinte 
maneira: “o capital circulante líquido (CCL) – o uso de recursos não 
 
 
42 
financiados pelo passivo circulante – e o capital de giro (CDG) – fonte de 
recursos para o giro das operações”. Com base na análise do balanço 
patrimonial a seguir, assinale a alternativa que corresponde ao valor do 
CCL e do CDG. Utilize as fórmulas: CCL = AC - PC e CDG = (PNC + PL) 
- ANC. 
Quadro 31 ‒ Balanço patrimonial ajustado para NCG, CDG e ST 
Ativo circulante (AC) 
Caixa 
Bancos conta movimento 
Títulos e valores mobiliários 
Contas a receber de clientes 
Estoques 
Impostos a recuperar 
 
Ativo não circulante (ANC) 
Realizável de longo prazo 
Debêntures 
Imobilizado 
Máquinas e equipamentos 
Móveis e utensílios 
Veículos 
Imóveis 
 
Ativo total 
600 
30 
60 
60 
210 
180 
60 
 
300 
60 
60 
240 
90 
45 
15 
90 
 
900 
Passivo circulante (PC) 
Empréstimos e financiamentos 
Fornecedores 
Salários e contribuições 
Impostos a pagar 
 
Passivo não circulante (PNC) 
Empréstimos e financiamentos 
 
Patrimônio líquido (PL) 
Capital social 
Lucros acumulados 
Reserva legal 
Reservas de contingências 
Reservas estatutárias 
 
 
Passivo e PL 
390 
60 
165 
90 
75 
 
270 
270 
 
240 
150 
30 
24 
6 
30 
 
 
900 
Alternativas: 
a) 600 
b) 210 
c) 510 
d) 420 
e) 350 
3. Questão 3 – Determinada empresa apresenta os prazos médios a seguir. 
Assinale a alternativa que corresponde ao ciclo financeiro (CF) ou ciclo de 
conversão de caixa (CCC). 
 Prazo médio de rotação dos estoques (PMRE) = 40 dias 
 Prazo médio de recebimento das vendas (PMRV) = 60 dias 
 Prazo médio de pagamento das compras (PMPC) = 70 dias 
Alternativas: 
a) 100 dias 
b) 65 dias 
c) 45 dias 
 
 
43 
d) 30 dias 
e) 50 dias 
FINALIZANDO 
Assim, chegamos ao final desta terceira aula. Embora a administração do 
capital de giro não se esgote com o conteúdo proposto, procuramos aqui abordar 
os seus temas principais. Esperamos que o material elaborado possa auxiliá-lo 
a ampliar os conhecimentos nessa área. Desejamos a você um ótimo estudo! 
 
 
 
44 
REFERÊNCIAS 
ASSAF, A. N. Finanças corporativas e valor. 7. ed. São Paulo: Atlas, 2014. 
GITMAN, L. J. Princípios de administração financeira. 12. ed. São Paulo: 
Pearson, 2010. 
ROSS, S. A. et al. Administração financeira. 10. ed. Porto Alegre: McGraw Hill, 
2015. 
 
 
 
45 
GABARITO 
1. A resposta correta é a letra “A”. 
NCG = 300 – 220 ∴ NCG = 80 
CDG = 340 - 200 ∴ CDG = 140 
ST = 100 - 40 ∴ ST = 60 
2. A resposta correta é a letra "B". 
CCL = AC - PC ∴ CCL = 600 - 390 ∴ 
CCL = 210 
CDG = (PNC + PL) - ANC ∴ CDG = (270 + 240) - 300 ∴ CDG = 510 - 300 ∴ 
CDG = 210 
3. A resposta correta é a letra "D". 
Ciclo financeiro = PMRE + PMRV - PMPC ∴ 
Ciclo financeiro = 40 + 60 - 0 ∴ 
Ciclo financeiro = 30 dias 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 4 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Silvio Persona Filho 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
A sua empresa pode seguir a direção na qual o “vento” a levar, basta 
levantar as “velas”; no entanto, administrar sem um plano ou uma direção é algo 
extremamente perigoso nos dias atuais. Sabemos que a concorrência é acirrada 
e que o mercado muda em uma velocidade que pode prejudicar aquela empresa 
que, por deficiência administrativa, apenas reage às alterações das variáveis de 
mercado sem ser proativa. O orçamento empresarial oferece aos gestores um 
horizonte planejado, ou seja, objetivos a perseguir. 
Fazer um planejamento estratégico não é uma possibilidade apenas para 
as grandes empresas. Independente do seu porte, toda empresa deveria ter um 
plano, a fim de se antecipar às possibilidades ou dificuldades futuras. Para 
facilitar a implantação do que foi planejado, temos o orçamento que, em linhas 
gerais, é a tradução do planejamento em números, tanto operacionais como 
financeiros. O orçamento, desta forma, irá aproximar o plano da empresa da sua 
efetiva execução, tendo em vista que oferece um rumo a ser seguido através das 
metas estabelecidas para cada área dentro da empresa. 
CONTEXTUALIZANDO 
A sobrevivência das empresas em um mercado globalizado, sobretudo 
em uma economia instável como a brasileira, é extremamente sensível a 
inúmeras variáveis que tornam o mercado inconstante. Empresas nacionais se 
deparam constantemente com elementos de mercado que mudam em uma 
velocidade cada vez maior – entrada de novos concorrentes, sobretudo os 
externos, alteração das políticas macroeconômicas, mudanças no perfil de 
consumo, entre vários outros. Assim, para que a empresa busque a sua 
perpetuação, geração de lucros crescentes e a estabilidade econômico-
financeira, faz-se necessário um conjunto enorme de técnicas administrativas e 
ferramentas que a auxiliem no alcance de seus objetivos. 
O orçamento empresarial se constitui uma excelente ferramenta para 
auxiliar a empresa a atingir os seus objetivos, oferecendo uma visão de futuro, 
de forma que ela possa organizar os seus recursos e alinhar as ações e decisões 
para a sua sobrevivência. 
 
 
3 
TEMA 1 – O ORÇAMENTO COMO INSTRUMENTO DE PLANEJAMENTO E 
CONTROLE 
Considerando que o objetivo principal de uma empresa é se perpetuar e 
que, para isso, ela deve gerar lucros, é preciso constantemente analisar os 
ambientes externo e interno da empresa. Os sócios, acionistas ou 
administradores devem exercitar constantemente a visão de longo prazo 
estabelecendo metas e objetivos aos seus gestores. Para atingir o que foi 
determinado pelos investidores, a empresa necessita de estratégias e para 
estabelecer o seu planejamento. 
Vamos supor que o objetivo de uma determinada empresa, para o próximo 
exercício, seja aumentar o lucro em 10%. Se os gestores não possuírem um 
plano para atingir tal objetivo, a possibilidade de realizá-lo será remota. 
Conforme Hoji (2009), “administrar sem um guia é como andar no escuro, sem 
nenhum tipo de apoio”. 
De forma bem resumida, o orçamento representa a tradução em números 
do planejamento, oferecendo aos gestores metas objetivas a alcançar em todos 
os níveis da empresa. Assim, o orçamento é a parte de um plano estratégico que 
apresenta a previsão de receitas e de gastos futuros para direcionar as ações 
dos seus gestores. 
Segundo Moreira (1989, p. 15 apud Hoji, 2009), orçamento geral é 
um conjuntode planos e políticas que, formalmente estabelecidos e 
expressos em resultados financeiros, permite à administração 
conhecer, a priori, os resultados operacionais da empresa e, em 
seguida, executar acompanhamentos necessários para que esses 
sejam alcançados e os possíveis desvios sejam analisados, avaliados 
e corrigidos. 
Normalmente, a responsabilidade pela coordenação do processo 
orçamentário bem como o seu controle é da área de Controladoria, pois ele é 
elaborado com bases contábeis. 
Diante do acima exposto, podemos constatar que o orçamento é uma 
ferramenta de planejamento e de controle que possibilita aos gestores conhecer 
as suas metas específicas, tendo em vista que ele projeta os valores a alcançar 
nas diversas áreas da empresa, bem como os recursos para tal: vendas, 
produção, investimentos, despesas, custos, recursos financeiros e de pessoal, 
entre outros. 
 
 
4 
No que se refere ao planejamento, o orçamento permite antever os 
acontecimentos futuros, possibilitando a oportunidade de tomar decisões e 
elaborar ações a executar em todos os níveis da empresa, no sentido de 
direcionar os resultados para o objetivo estabelecido pelos sócios, acionistas ou 
pela alta administração. 
No que se refere ao controle, a controladoria irá acompanhar 
constantemente a realização dos valores e compará-los com os que foram 
projetados, podendo gerar informações para a tomada de decisões, no sentido 
de corrigir o rumo de determinada atividade dentro da empresa. 
Para uma visão geral dos processos de planejamento e controle por meio 
do orçamento, considere a síntese apresentada na figura a seguir: 
Figura 1 – Visão geral dos processos de planejamento e controle por meio do 
orçamento 
 
TEMA 2 – ANÁLISE DAS CONDIÇÕES AMBIENTAIS E SETORIAIS 
Para elaborar um bom planejamento e, consequentemente, um bom 
orçamento, a empresa precisa saber exatamente quais os seus “desejos” para o 
futuro; também precisa de várias informações que revelem os ambientes interno 
e externo da empresa. Dessa forma, as análises das condições ambientais e 
setoriais têm grande importância para a realização do que foi planejado. Nesse 
 
 
5 
sentido, vamos estudar três ferramentas de análise: Swot, Pest e as Cinco 
Forças de Porter. 
2.1 Análise de Swot 
Essa análise consiste em realizar uma investigação completa sobre a 
empresa e sobre o ambiente no qual ela está inserida. Assim, a gestão terá 
informações mais precisas para elaborar estratégias com maior segurança. 
Conforme Sertek, Guindani e Martins (2013), 
a análise de Swot é uma técnica de análise dos ambientes interno e 
externo, comumente empregada para a avaliação do posicionamento 
da organização e de sua capacidade de competição. Corresponde à 
sigla das palavras em inglês strenghts (pontos fortes), weaknesses 
(pontos fracos), opportunities (oportunidades) e threats (ameaças). As 
duas primeiras situações se referem ao ambiente interno da empresa 
e, as duas últimas, ao ambiente externo. 
A imagem abaixo mostra os fatores considerados nas análises dos 
ambientes interno e externo pela Matriz Swot: 
Figura 2 – Matriz Swot 
 
A identificação desses itens fornece informações relevantes para a 
empresa nas seguintes aplicações: 
 Forças: identificação das potencialidades para maximizar suas ações, 
aproveitar as oportunidades e enfrentar as ameaças. 
 Fraquezas: identificação das fragilidades para tomar ações no sentido de 
eliminá-las, reduzindo a vulnerabilidade da empresa. 
 Oportunidades: identificação dos fatores externos que podem ser 
aproveitados para maximizar os negócios. 
 
 
6 
 Ameaças: identificação dos fatores externos que colocam em risco a 
realização da estratégia, oferecendo perigo ao negócio. 
2.2 Análise Pest 
A análise Pest identifica o cenário no qual a empresa está inserida, bem 
como permite a inferência de tendências. As áreas analisadas são: Política, 
Econômica, Social e Tecnológica. Essa análise permite a identificação de fatores 
macros do ambiente externo que influenciam diretamente e indiretamente a 
empresa: 
 Política: analisa e identifica, principalmente, as influências políticas na 
economia. Verifica as tendências das políticas de desenvolvimento 
socioeconômico, regulamentos do setor em que a empresa atua, ideologia 
dos governantes e de seus prováveis substitutos, o que pode afetar os 
negócios, questões ambientais, entre outras. 
 Econômica: analisa e identifica os principais fatores econômicos que 
influenciam a empresa e o setor a que pertence. O foco dessa análise 
está na verificação das chamadas políticas macroeconômicas: Monetária, 
Fiscal, Cambial e de Rendas. 
 Social: analisa e identifica, principalmente, os fatores culturais e religiosos 
da sociedade, tendo em vista sua influência no comportamento do 
consumidor. Essa análise permite verificar a adequação dos produtos ou 
serviços ao mercado. 
 Tecnológica: analisa e identifica a evolução dos fatores tecnológicos, 
sobretudo a inovação. Sem essa análise, a empresa corre o risco de se 
tornar obsoleta em termos de ativos e processos, assim como seus 
produtos podem perder o alinhamento com a tendência e evolução do 
mercado. 
2.3 Cinco Forças de Porter 
O professor Michael Porter (Harvard Business School) sugere que a 
análise da competição não deve ser observada somente pela vertente da 
rivalidade entre as empresas que atuam no mesmo mercado. Seu estudo propõe 
uma análise mais abrangente, considerando um contexto no qual as empresas 
estão sujeitas à pressão de cinco forças, sendo uma central e outras quatro que 
 
 
7 
gravitam ao seu redor exercendo forte influência, conforme representado pela 
imagem a seguir: 
Figura 3 – As cinco forças de Porter 
 
 
2.3.1 Rivalidade entre os concorrentes 
 O perfeito entendimento do mercado revela quem são os concorrentes 
diretos, haja vista que a gestão deve concentrar energia em suas ações de 
salvaguarda contra aqueles com maior rivalidade. Algumas empresas podem 
atuar no mesmo mercado, mas com um público-alvo diferente. 
2.3.2 Poder de barganha dos fornecedores 
 Refere-se ao poder que os fornecedores possuem com relação a preço, 
qualidade e prazo de entrega, sobretudo se a empresa possui poucos 
fornecedores. 
2.3.3 Poder de barganha dos clientes 
Essa força sugere a atenção da gestão para o poder que os clientes têm 
com relação a características técnicas, qualidade e preço dos produtos. De 
maneira sintética, essa força expressa o poder que o cliente tem de negociar 
com o seu fornecedor, observando que, quanto menor o número de clientes, 
maior o poder que possuem. 
 
 
8 
2.3.4 Ameaça de novos entrantes 
 Normalmente, os novos entrantes possuem estratégias bem 
agressivas, tendo em vista que deverão conquistar o mercado. Outra 
preocupação refere-se ao uso da inovação, sobretudo da tecnológica, que 
poderá ser impactante na concorrência. Se as barreiras forem altas, os novos 
entrantes encontram um ambiente bastante difícil para a conquista, não 
oferecendo assim grandes riscos. 
2.3.5 Ameaça de produtos substitutos 
Os produtos substitutos são aqueles que podem ser adquiridos para 
satisfazer a mesma necessidade de consumo, mesmo com características 
diferentes (por exemplo: manteiga e margarina, refrigerante e suco, livros 
tradicionais e e-books, entre muitos outros). 
TEMA 3 – TIPOS DE ORÇAMENTO 
Existem vários tipos de orçamento, mas, antes de apresentarmos as 
particularidades de alguns, é importante frisarmos que o orçamento empresarial 
(Budget) é um consolidado de vários orçamentos, ou seja, de outros orçamentos 
específicos para cada segmento da empresa. O orçamento de vendas, 
normalmente, dá origem aos demais orçamentos. As projeções das vendas são 
obtidas através da combinação e análise de vários fatores: 
 Expectativas dos sócios, acionistas, administradores. 
 Estudo da demanda: potencial, não atendida e atendida. 
 Estudoseconômicos: análise das políticas macroeconômicas (monetária, 
fiscal, cambial e de rendas) com objetivo de verificar as expectativas de 
inflação, taxa de câmbio, taxa de juros, alterações tributárias, nível de 
renda etc. 
 Capacidade instalada. 
Concluído o orçamento de vendas, passa-se a elaborar os demais 
orçamentos (produção, caixa, investimentos, despesas operacionais etc.). 
Como comentado, existem vários modelos de orçamento, no entanto, a 
aplicabilidade depende de cada empresa. O que pode ser bom para a empresa 
“X” pode não ser para a “Y”. Para descobrir qual atenderá às necessidades de 
 
 
9 
uma empresa, é preciso fazer algumas análises e testes. A partir das 
características de cada modelo, bem como das necessidades de recursos que 
cada um exige, a empresa deverá decidir por esse ou aquele e testá-lo. Cabe 
salientar que um modelo não é eterno; é preciso constante verificação de novas 
técnicas, assim como estar atento às exigências e mutações do mercado, no 
sentido de se adaptar às novas “regras” e formas de concorrência. 
Vamos conhecer as principais características de alguns modelos de 
orçamento: 
3.1 Orçamento estático 
Esse modelo de orçamento é amplamente utilizado por grandes 
corporações; sua principal característica é a rigidez, ou seja, uma vez elaborado, 
não permite mudanças. Esse modelo exige uma constante análise dos desvios 
para que as projeções sejam corrigidas em períodos futuros. 
Uma grande vantagem do orçamento estático é a facilidade do seu 
acompanhamento, haja vista que, uma vez fechado, não admite mudanças e, 
assim, as diversas áreas da empresa têm os seus valores mais facilmente 
controlados e acompanhados. Outra vantagem é que o esforço de elaboração 
ocorre somente em um determinado período que antecede o ano a ser orçado, 
como, por exemplo: de outubro a dezembro – depois desse período não há mais 
toda aquela mobilização de esforços para elaboração ou alteração. 
3.2 Orçamento contínuo 
Normalmente, os ciclos orçamentários duram um ano; no entanto, 
algumas empresas, sobretudo as de tecnologias, necessitam de um dinamismo 
maior. Assim, este modelo é mais aplicável às empresas cujos produtos têm um 
ciclo de vida menor, exigindo maior rapidez nas mudanças de seus processos. 
Conforme Lunkes (2008), 
O orçamento contínuo é baseado em um prazo movente que se 
estende em função de um período fixo. Quando um período termina, 
outro é acrescentado ao final do ciclo. Esse orçamento geralmente é 
elaborado em 12 meses. Quando o mês atual termina, outro é 
acrescentado no futuro. 
Assim a empresa pode revisar suas premissas e estabelecer novas 
projeções para o período novo que foi acrescentado ao final do orçamento. 
 
 
10 
Cabe salientar que algumas empresas efetuam essa revisão em períodos 
maiores, como, por exemplo: bimestre, trimestre ou até semestre. Se a revisão 
for bimestral, no término do bimestre outro período igual é acrescentado ao final 
do orçamento, de forma a restabelecer a visão de um ano. O mesmo é feito para 
os outros períodos mencionados. 
3.3 Orçamento Base Zero (OBZ) 
O principal objetivo desse orçamento é eliminar as deficiências do 
passado. Dessa forma, o histórico da empresa não é utilizado para as projeções 
futuras. Sua característica determina que todos os valores a orçar devem ser 
justificados e elaborados como se a empresa estivesse começando do zero. 
De acordo com Carvalho (2002 apud Lunkes, 2008), as principais 
características e objetivos desse orçamento são: 
 Analisar o custo-benefício de todos os projetos, processos e atividades, 
partindo de uma base “zero”. 
 Focalizar objetivos e metas das unidades de negócios cujos recursos são 
consequências do caminho ou direção planejada. 
 Assegurar a correta alocação de recursos com base no foco e nos fatores 
do negócio. 
 Aprovar o nível de gastos após a elaboração com base em critérios 
previamente definidos. 
 Desenvolver forma participativa, com intensa comunicação entre áreas. 
 Fornecer subsídios decisórios inteligentes para a gestão. 
Esse orçamento se propõe a analisar todos os valores para o próximo 
exercício social, como se iniciasse as atividades naquele momento. Cabe a cada 
gestor reexaminar a sua área, questionando-se sobre o seu modus operandi. 
Segundo Lunkes (2008), as perguntas básicas que devem ser feitas para 
elaborar o orçamento da área são: 
 O que gastar? 
 Quanto gastar? 
 Como gastar? 
 Onde gastar? 
 Por que gastar? 
 
 
11 
Como pode ser observado, esse tipo de orçamento exige um esforço 
muito grande por parte das lideranças, forçando os gestores a implementar 
melhorias contínuas e a conhecer muito bem a empresa, os processos e o setor 
no qual ela atua. 
3.4 Orçamento flexível 
A base para o orçamento flexível é o tratamento diferenciado entre os 
gastos fixos e os variáveis. Os gastos fixos terão o tratamento normal que a 
estrutura da empresa exige, mas os variáveis serão tratados conforme o volume 
das atividades realizadas. Assim, eles poderão ser ajustados conforme as 
tendências internas e externas variarem. 
Neste orçamento ocorre a flexibilização dos valores orçados à medida que 
ocorrem desvios de valores entre o que foi orçado e o que foi realizado. Caso as 
vendas aumentem, os custos e despesas inerentes ao aumento são ajustados 
no orçamento. 
3.5 Orçamento Beyond Budgeting 
Esse orçamento foi criado em 1998 por um grupo de 60 empresas. A ideia 
era que os orçamentos tradicionais centralizavam o processo decisório e, num 
mundo cada vez mais competitivo e com mudanças constantes, o poder deve 
ser descentralizado para que as decisões e ações sejam mais rápidas. 
Para competir num ambiente dinâmico como esse, conforme Lunkes 
(2008), as empresas precisam: 
 Responder rapidamente a ameaças e oportunidades e à necessidade de 
clientes cada vez mais exigentes. 
 Atrair e reter pessoas capazes de assumir responsabilidades, tomar 
decisões e trabalhar por resultados dentro do domínio competitivo. 
 Prover soluções inovadoras continuamente e gerar novos conceitos 
empresariais. 
 Operar com custos baixos, qualidade superior e maior eficiência. 
 Aumentar o conhecimento das necessidades de clientes e focalizar 
melhor sua rentabilidade. 
 Prover desempenho e resultados superiores aos acionistas. 
 
 
12 
Nesse orçamento é permitida a revisão constante baseada em objetivos 
elásticos, sempre tendo como foco um objetivo superior. Empresas com filiais ou 
divisões de negócios trabalham com indicadores de desempenho de forma que 
os seus gestores os utilizem como referência para suas ações. 
TEMA 4 – CONTROLE MATRICIAL 
Após a elaboração do orçamento, é necessário acompanhamento e 
controle. Normalmente, a área de Controladoria é a responsável por essa tarefa 
– o monitoramento resulta em controle do que foi realizado, levantamento dos 
desvios, cobrança das áreas envolvidas, geração de relatórios, entre outras 
atividades. No controle matricial há uma distribuição de responsabilidades no 
controle dos gastos ou receitas, conforme veremos mais adiante. 
O controle matricial pode ser utilizado por empresas de qualquer porte. 
Para compreendê-lo melhor, vejamos alguns conceitos apresentados por 
Padoveze e Taranto (2009): 
 Variável de análise: é uma conta contábil ou mesmo um grupo de contas 
contábeis homogêneas em relação aos lançamentos que as originam. Por 
exemplo, as diversas contas contábeis que recebem os lançamentos dos 
encargos sobre a folha de pagamentos podem ser agrupadas em uma 
variável de análise denominada “encargos de folha”. 
 Pacotes: são agrupamentos de variáveis de análise relacionadas ao 
mesmo tema. Por exemplo: despesa de pessoal. 
 Entidade: é o menor nível em que serão realizados os levantamentos de 
dados. Pode ser uma unidade organizacional da empresa ou um centro 
de custo. É importante ressaltar que um dono e um gestor são definidos 
paracada unidade. 
O controle matricial controla e analisa os gastos ou as receitas através de 
linhas e colunas (na forma de uma matriz), cruzando as informações das 
unidades organizacionais (chamadas de “entidades”) e seus gastos ou receitas 
(chamados de “pacotes”). Cada pacote terá um gestor responsável que 
controlará e acompanhará os gastos ou receitas de mesma natureza distribuídos 
nas várias entidades. 
Esse tipo de controle prevê uma dupla responsabilidade, conforme visto 
anteriormente, trazendo benefícios ao atingimento das metas orçamentárias. 
 
 
13 
Obviamente, na prática, alguns conflitos podem ocorrer. Quando isso acontecer, 
a Controladoria deve se posicionar fortemente sobre as seguintes possibilidades 
de conflitos: 
 Um gestor de entidade querer gastar mais que o de pacote, no caso de 
controle de gastos. 
 Um gestor de pacote achar que pode aumentar a receita e o de entidade 
não, no caso de controle de receitas. 
Outro aspecto inerente ao controle matricial e que deve ser observado na 
empresa é a possibilidade da acomodação. Existe uma máxima que diz: 
“Cachorro com dois donos morre de fome”. Toda atenção deve ser empenhada 
para que não haja acomodação de algum gestor que deixa para o outro a 
responsabilidade pelo controle. 
Vamos conferir como se dá o controle de gastos e receitas. 
4.1 Controle Matricial de Gastos 
Observe a matriz a seguir. Nela, são delimitadas as responsabilidades de 
cada gestor. Ao gestor de pacote é atribuída a responsabilidade pelos gastos de 
mesma natureza e que ocorrem em toda empresa. Observe que os gastos com 
viagens, por exemplo, ocorrem em diversas áreas; assim, o gestor de pacote 
deve controlar o gasto total nessa conta. Já o gestor de entidades fará o controle 
do que for pertinente à sua área somente. 
 
 
 
14 
Figura 4 – Responsabilidades de cada gestor 
 
4.2 Controle Matricial de Receitas 
Observe a matriz e perceba que no controle de receitas também existem 
duas responsabilidades. Ao gestor de pacote é atribuída a responsabilidade 
pelas receitas de mesma natureza e que ocorrem em todas as unidades de 
negócios que a empresa possui. Por exemplo: a venda do produto “A” ocorre em 
todas as unidades – o gestor de pacote que controla essa receita se preocupará 
com o resultado total enquanto os gestores das entidades somente se ocuparão 
do controle relativo às vendas de sua unidade de negócio. 
 
 
 
15 
Figura 5 – Controle matricial de receitas 
 
TEMA 5 – O CICLO ORÇAMENTÁRIO 
Podemos resumir o orçamento como sendo a tradução do planejamento 
estratégico. Assim, o orçamento fornece uma projeção de valores a perseguir 
para que a empresa atinja o que foi planejado em termos de resultados. Ele é 
obtido em uma fase posterior à do plano estratégico, como forma de 
operacionalizar, de colocar em prática o que se deseja para a empresa em um 
determinado período. 
Para Lunkes (2008), 
O período de duração do orçamento não necessariamente é de um 
ano. Um orçamento pode ser preparado para qualquer período de 
tempo. São vários os fatores que influenciam na duração do período 
orçamentário que incluem o tipo (processo), a natureza da 
organização, a necessidade de avaliação periódica e as condições do 
negócio. Assim, o período de orçamento deve ser o tempo necessário 
para prover uma meta atingível em condições normais. Idealmente, o 
período de tempo deve minimizar o impacto de flutuações sazonais ou 
cíclicas. Por outro lado, o período de orçamento não deve ser longo 
demais que inviabiliza estimativas realísticas. 
O ciclo orçamentário abrange os aspectos relativos à temporalidade, bem 
como etapas ou fases. 
 
 
16 
No que se refere ao aspecto temporal, as empresas brasileiras 
normalmente utilizam o prazo de um ano, principalmente pela particularidade da 
instabilidade econômica e por coincidir com o período fiscal. No entanto, isso 
não impede algumas empresas, com especificidades contratuais, de realizarem 
seus orçamentos para período mais longos. Imagine que uma determinada 
empresa tenha aderido às oportunidades advindas do Programa Nacional de 
Desestatização, no qual alguns serviços públicos foram transferidos para a 
iniciativa privada, tais como telecomunicações e transporte. Ao ganhar a 
concorrência, essa empresa precisará ter uma visão mais abrangente para o seu 
orçamento que poderá, inclusive, coincidir com o período da concessão. 
Obviamente, um orçamento geral não impossibilita a realização de orçamentos 
intermediários para cada ciclo ou ano fiscal, mas sempre é referenciado pelas 
premissas estabelecidas no orçamento geral, ou de longo prazo, conforme 
mostrado na figura a seguir. 
Figura 6 – Orçamento de longo prazo 
 
Quanto às fases ou etapas, os ciclos orçamentários podem se diferenciar 
de empresa para empresa, dependendo do porte, mercado em que atua ou 
natureza. Conforme Frezatti (2008), as etapas podem ser divididas em dois 
blocos: etapa operacional e etapa financeira. 
De maneira geral, podemos considerar três etapas para o ciclo 
orçamentário: 
 
 
 
17 
Figura 7 – Etapas do ciclo orçamentário 
 
TROCANDO IDEIAS 
Conforme estudamos, o orçamento de vendas normalmente dá origem 
aos demais orçamentos. As projeções das vendas são obtidas através da 
combinação e análise de vários fatores: 
 Expectativas dos sócios, acionistas, administradores. 
 Estudo da demanda: potencial, não atendida e atendida. 
 Estudos econômicos: análise das políticas macroeconômicas (monetária, 
fiscal, cambial e de rendas) com objetivo de verificar as expectativas de 
inflação, taxa de câmbio, taxa de juros, alterações tributárias, nível de 
renda etc. 
 Capacidade instalada. 
Pesquise sobre os significados dos três tipos de demanda comentados 
acima, relacionando as ações para que a empresa acesse à população de cada 
tipo para compor o seu orçamento de vendas. 
 
NA PRÁTICA 
Conforme estudado, o Orçamento Empresarial é um consolidado de 
vários orçamentos específicos. Assim, faça um relato sobre cada orçamento 
apresentado na tabela a seguir: 
 
 
 
18 
 
Orçamento de vendas 
 
 
 
 
 
 
 
Orçamento de produção 
 
 
 
 
 
 
 
Orçamento de caixa 
 
 
 
 
 
 
 
Orçamento de despesas operacionais 
 
 
 
 
 
 
 
FINALIZANDO 
No decorrer das aulas, vimos que: 
 O orçamento é uma ferramenta de planejamento e de controle que 
possibilita aos gestores que conheçam suas metas específicas, visto que 
ele projeta os valores a alcançar nas diversas áreas da empresa, bem 
como os recursos para tal: vendas, produção, investimentos, despesas, 
custos, recursos financeiros e de pessoal, entre outros. 
 A análise das condições ambientais e setoriais constitui um conjunto de 
informações para que as estratégias sejam bem elaboradas. Antes de 
criar as estratégias e planos, é necessário conhecer muito bem quais as 
fragilidades e potencialidades internas, quais fatores externos poderão 
 
 
19 
oferecer dificuldades à expansão, os que facilitarão as atividades, bem 
como estudar especificamente as características do setor em que atua. 
 Existem vários tipos de orçamento, sendo alguns deles: 
 Orçamento Estático – uma vez fechado, não admite mudanças; 
assim, as diversas áreas da empresa têm seus valores mais facilmente 
controlados e acompanhados. 
 Orçamento Contínuo – normalmente os ciclos orçamentários 
duram um ano. No orçamento contínuo, quando um período termina, 
como, por exemplo, um mês, outro é acrescentado ao final do ciclo. 
 Orçamento Base Zero (OBZ) – todos os valores a orçar devem ser 
justificados e elaborados como se a empresa estivesse começando do 
zero. 
 Orçamento Flexível – flexibilização dos valores orçados à medida 
que ocorrem desvios de valores entre o que foi orçado e o que foi 
realizado. Caso as vendas aumentem, os custos e despesas inerentes 
ao aumento são ajustados no orçamento. 
 Orçamento Beyond Budgeting – é permitidaa revisão constante 
baseada em objetivos elásticos, sempre tendo em foco um objetivo 
superior. Empresas com filiais ou divisões de negócios trabalham com 
indicadores de desempenho de forma que os seus gestores os utilizem 
como referência para suas ações. 
 O controle matricial controla e analisa os gastos ou as receitas 
através de linhas e colunas (na forma de uma matriz), cruzando as 
informações das unidades organizacionais (chamadas de “entidades”) 
e seus e gastos ou receitas (chamados de “pacotes”). Cada pacote terá 
um gestor responsável que controlará e acompanhará os gastos ou 
receitas de mesma natureza distribuídos nas várias entidades. 
 O ciclo orçamentário abrange os aspectos relativos à sua temporalidade, 
bem como os de etapas ou fases. 
 
 
 
20 
 
REFERÊNCIAS 
FREZATTI, F. Orçamento empresarial: planejamento e controle gerencial. 4. 
ed. São Paulo: Atlas, 2008 
HOJI, M. Administração Financeira e Orçamentária. 8. ed. São Paulo: Atlas, 
2009. 
LUNKES, J. R. Manual do Orçamento. 5. ed. São Paulo: Atlas, 2008. 
PADOVEZE, C. L. & TARANTO, F. C. Orçamento Empresarial: novos conceitos 
e técnicas. São Paulo: Pearson Education do Brasil, 2009. 
SARDINHA, J. C. et al. Orçamento e Controle. 1. ed. Rio de Janeiro: Editora 
FGV, 2008. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 5 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Silvio Persona Filho 
 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Dando continuidade ao tema orçamento, a presente aula fornecerá 
informações acerca dos orçamentos operacional, de atividades financeiras e de 
capital. 
Após a apresentação desses temas, trataremos das projeções do fluxo de 
caixa, da demonstração de resultado do exercício e do balanço patrimonial, que, 
talvez, se constitua na fase mais importante, já que é nela que devemos verificar 
e avaliar todo o processo orçamentário. Os orçamentos parciais (vendas, 
produção, despesas operacionais, investimentos) são realizados em suas áreas 
de domínio com o apoio da controladoria e de forma isolada, sem total integração 
com todas as peças orçamentárias. Após a consolidação dessas peças, a 
controladoria deve gerar os relatórios contábeis mencionados para verificar se 
tudo o que foi planejado realmente gerou os resultados esperados. 
CONTEXTUALIZANDO 
O processo orçamentário se inicia no estabelecimento das premissas que 
expressam os desejos dos sócios ou acionistas para o futuro da empresa. Assim, 
a elaboração do orçamento empresarial é um processo de “criação do futuro”, 
direcionando a empresa a atingir metas e objetivos que a levará a uma situação 
favorável dos pontos de vista econômico e financeiro. 
Todo processo orçamentário envolve muitas pessoas em sua elaboração 
e execução. As partes do orçamento são realizadas separadamente e unidas 
posteriormente por meio de um processo chamado consolidação. Depois, é 
chegada a hora de verificar se tudo o que foi planejado em termos de metas está 
sendo contemplado no orçamento geral. Para tal, a ferramenta utilizada é a 
projeção dos relatórios contábeis, que aprova ou não o orçamento. 
TEMA 1 – ORÇAMENTO OPERACIONAL 
A etapa do orçamento operacional é aquela que envolve todos os planos 
de operações da empresa, ou seja, aqueles que estruturam as suas atividades. 
Segundo Frezatti (2008), a etapa operacional 
[...] é iniciada com o plano de marketing, a partir do que a entidade 
direciona os esforços para o seu mundo externo, pelo plano de 
produção, suprimentos e estocagem (no caso de uma entidade que 
 
 
3 
tenha a geração de um produto tangível), plano de investimento no 
ativo permanente e plano de recursos humanos. 
1.1 Plano de marketing 
A partir do estudo de demanda, a empresa tem condições de aliar as suas 
intenções de resultados às possibilidades do mercado, indicando, dessa forma, 
qual deve ser a sua atividade comercial. Cabe salientar que o estudo da 
demanda pode abranger as seguintes segmentações: 
 Demanda potencial: se refere à quantidade de pessoas que não consome 
o produto ou serviço da empresa, mas que poderá vir a consumir. Nesse 
caso, será necessária uma ação de convencimento. 
 Demanda reprimida ou não atendida: se refere às pessoas que querem 
comprar os produtos, mas não o encontram por indisponibilidade ou 
dificuldade de acesso. 
 Demanda atendida: se refere às pessoas que já consomem o produto e 
que poderão consumir ainda mais, ou que consomem o produto de seu 
concorrente e que poderão passar a consumir o seu. 
De posse das informações necessárias quanto à demanda e ao objetivo 
a ser atingido e definido no plano estratégico, a atividade comercial é planejada 
para atingir volume de vendas, áreas geográficas, preços, metas por períodos, 
ações de marketing, entre outras. 
1.2 Plano de produção, suprimentos e estocagem 
A partir do plano de marketing, se faz o plano de produção, em que são 
planejadas todas as atividades para produzir o volume desejado. Além disso, a 
empresa deve planejar a administração dos estoques (produtos acabados, 
matéria-prima necessária e demais suprimentos, estoque mínimo, lote 
econômico, mão de obra e demais controles). 
1.3 Plano de investimentos no ativo permanente 
Esse plano aponta as necessidades de investimento na capacidade 
produtiva, gerando movimentações no ativo imobilizado da empresa. Esse 
assunto será mais bem explorado no Tema 3 dessa aula. 
 
 
4 
1.4 Plano de recursos humanos 
Aponta as necessidades de pessoal e consequente remuneração. Nesse 
plano são definidas as quantidades de pessoas por atividade (contratações ou 
desligamentos, terceirização), assim como as necessidades de 
treinamento/capacitação. 
TEMA 2 – ORÇAMENTO DE ATIVIDADES FINANCEIRAS 
Essa etapa do orçamento estabelece os recursos financeiros necessários 
para a realização do orçamento geral. Assim, a etapa operacional é convertida 
em linguagem financeira, consolidando todos os planos estabelecidos para o 
período orçado. Nesse momento, a responsabilidade pela execução cabe, 
normalmente, às áreas de controladoria e finanças, com análise e aprovação da 
alta administração da empresa. 
Para entender melhor essa etapa, devemos lembrar que o orçamento é 
realizado a partir das premissas estabelecidas pela alta administração, ou seja, 
a partir do desejo que ela tem para o futuro da empresa. Assim, metas são 
estabelecidas e, para alcançá-las, inúmeras atividades são planejadas. Para a 
realização dessas atividades é preciso dinheiro, e é exatamente nessa etapa que 
se deve levantar todos os gastos necessários para a realização de todas as 
atividades planejadas. 
É importante que o aluno entenda que gasto é todo sacrifício financeiro 
com o qual uma empresa arca para adquirir um bem ou serviço, seja para gerar 
outros bens e serviços, seja para consumo. A sua classificação genérica é 
representada pela figura a seguir: 
Figura 1 ‒ Classificação genérica de gasto 
 
Assim, gasto é um termo genérico que engloba: 
 
 
5 
 Investimento: se o gasto for destinado a um ativo que será utilizado para 
a produção de outros bens ou serviços; 
 Custo: se o gasto for relativo à utilização de bens e serviços na produção 
de outros bens e serviços; 
 Despesa: se o gasto for destinado a fazer frente às atividades de suporte 
da empresa. 
2.1 Orçamento de investimentos 
Segundo Padoveze (2012), o orçamento de investimentos “tem como 
objetivo básico estabelecer o orçamento dos gastos previstos com investimentos 
que serão ativados como ativos imobilizados ou intangíveis, também 
denominados ativos fixos, bem como dos financiamentos para obter os fundos 
necessários para a sua aquisição”. 
O orçamento de investimento também tem relação com o longo prazo, ou 
seja, ele não impactará somente no período que se está orçando (geralmente de 
um ano), pois as aquisições afetarão resultados futuros que extrapolem o 
período do orçamento. Para a efetivação desseorçamento é preciso 
primeiramente realizar as análises de todos os projetos previstos. Assim, se faz 
necessária a utilização das ferramentas de análise de investimentos que vimos 
na Aula 2, em que cada investimento somente será realizado se a análise 
apontar viabilidade para tal. 
Ainda faz parte desse orçamento o gasto necessário para a manutenção 
da estrutura existente na empresa, bem como o desinvestimento que a empresa 
realizará (venda de ativos imobilizados e intangíveis). 
2.2 Orçamento de financiamentos 
Nesse momento são levantadas todas as possibilidades de obtenção de 
recursos financeiros para fazer frente aos gastos previstos no orçamento. Após 
a definição das fontes de financiamento, são projetados os gastos para a sua 
manutenção e pagamentos necessários. 
2.3 Orçamento de custos e despesas 
Todos os custos e despesas necessários para as áreas pertencentes à 
atividade fim e à atividade meio da empresa são levantados nesse momento. Os 
 
 
6 
valores são previstos para os chamados “centros de custos”, de forma a obter 
melhores gerenciamento e controle. O somatório dos valores compõe o total do 
orçamento de custos e despesas. Veja o exemplo da tabela a seguir: 
Tabela 1 ‒ Orçamento de despesas para o ano “X” 
 
TEMA 3 – ORÇAMENTO DE CAPITAL 
O orçamento de capital corresponde aos investimentos no ativo 
imobilizado, necessários para atender ao planejamento estratégico da empresa, 
e, portanto, possibilitar o atingimento das metas contidas no orçamento geral. 
Por meio de um processo de seleção de projetos de investimento, e 
utilizando-se as ferramentas de análise de investimentos, são relacionados os 
projetos viáveis e quantificados os recursos financeiros necessários. 
Os projetos de investimentos normalmente envolvem elevada monta e 
geram resultados em vários períodos orçamentários; portanto, esse orçamento 
é considerado uma das etapas mais importantes e preocupantes para a 
empresa. Ele deve ter total aderência ao planejamento estratégico da empresa, 
pois gerará impactos relevantes no longo prazo. Segundo Sanvicente e Santos 
(2008), “a vinculação do orçamento de capital com os planos de longo prazo é 
fundamental para qualquer empresa, pois a natureza dos investimentos em 
ativos imobilizados não permite flexibilidade suficiente para afetar mudanças 
radicais posteriores sem grandes prejuízos”. 
Para a elaboração do orçamento de capital são necessárias algumas 
etapas. De acordo com Sanvicente e Santos (2008, citados por Horne, 1974, p. 
36) as etapas são: “a geração de propostas de investimento; a estimação dos 
fluxos de caixa das diversas propostas; a avaliação dos fluxos de caixa; a 
escolha de projetos com base em um critério de aceitação; a avaliação 
permanente dos projetos de investimento já aceitos e em execução”. 
Veja as etapas em maiores detalhes, para um melhor entendimento: 
 
 
7 
 Geração de propostas de investimento: as diversas áreas da empresa 
apresentam as suas necessidades para avaliação da administração 
superior. 
 Estimação dos fluxos de caixa das diversas propostas: nesse 
momento, os fluxos de caixa que devem ser gerados pelos projetos são 
estimados, ou seja, os projetos geram receitas e gastos em sua operação, 
permitindo o levantamento dos fluxos líquidos de caixa. Essa etapa é 
extremamente importante, pois esses dados são utilizados na verificação 
da viabilidade dos projetos. 
 Avaliação dos fluxos de caixa: nessa etapa, as ferramentas de análise 
de investimentos (TIR, VPL, VAUE, Payback, entre outras) são utilizadas 
para determinar a viabilidade de cada projeto. Cabe salientar que um 
determinado projeto pode ter várias alternativas de investimento e, assim 
sendo, a escolha recai sobre aquele que apresenta o melhor retorno para 
o investimento. 
 Escolha de projetos com base em um critério de aceitação: os 
critérios de aceitação são aqueles definidos em cada ferramenta ou 
método de análise. Os projetos aceitos são aqueles que possuem as suas 
taxas internas de retorno maiores do que as taxas mínimas de 
atratividade exigida para os projetos; projetos com valor presente 
líquido maiores do que R$ 0,00; valor anual equivalente uniforme 
maior do que R$ 0,00, ou seja, positivo; o prazo de retorno dentro do 
esperado pelos administradores e menor que o tempo da análise. Enfim, 
os critérios dependem dos métodos utilizados na análise de 
investimentos. 
 Avaliação permanente dos projetos de investimento já aceitos e em 
execução: o acompanhamento é de suma importância, pois, se os 
valores projetados não forem atingidos, todo o resultado da análise fica 
comprometido. 
Após as definições dos projetos que serão aceitos, é feito o orçamento de 
capital. Na tabela a seguir, temos um exemplo de orçamento: 
 
 
 
8 
Tabela 2 ‒ Orçamento de capital para o ano “X” 
 
TEMA 4 – PROJEÇÃO DAS DEMONSTARÇÕES CONTÁBEIS: PARTE I 
Como vimos anteriormente, a elaboração do orçamento empresarial é um 
consolidado de outros orçamentos parciais: primeiramente é elaborado o 
orçamento de vendas, e, a partir dele, são elaborados os de produção, despesas 
operacionais e investimentos. Após a consolidação do orçamento, são geradas 
algumas demonstrações contábeis que devem apresentar os resultados 
econômicos e financeiros projetados para o futuro. Dessa forma, todo o processo 
se constitui, basicamente, em três etapas que, finalizadas, levam à execução e 
ao controle orçamentário. 
Figura 2 ‒ Etapas do processo orçamentário 
 
Perceba que três relatórios são gerados, sendo que dois deles têm maior 
peso na aprovação ‒ ou reprovação ‒ de todo o orçamento. São eles: a 
demonstração de resultado do exercício (DRE) e o fluxo de caixa. Dependendo 
dos resultados que são apresentados nesses relatórios, o orçamento pode ser 
aprovado sem alterações ou mesmo reprovado, e, nesse caso, deve ser revisto 
e ajustado. 
 
 
9 
 Demonstração de resultado: ao realizar a projeção da DRE, o que se 
espera obter é exatamente o resultado almejado e contido no 
planejamento da empresa. Por exemplo, se a empresa deseja obter R$ 
10 milhões de lucro no próximo exercício e a DRE projetada aponta um 
valor inferior a esse, certamente o orçamento deve ser revisto e ajustado; 
 Fluxo de caixa: apresenta as projeções de entradas e saídas de caixa, 
permitindo à empresa verificar se a geração de caixa aliada a sua 
capacidade de obtenção de fundos é capaz de financiar todas as 
operações previstas no período. Caso não seja, o orçamento deve ser 
revisto e ajustado. 
Neste Tema 4, focaremos o entendimento do fluxo de caixa projetado, 
apresentando exemplos de relatórios utilizados pelas áreas de finanças, assim 
como aquele utilizado pela contabilidade. 
Podemos resumir o fluxo de caixa como sendo um demonstrativo de todas 
as entradas e saídas financeiras de uma empresa em um determinado período. 
É um relatório extremamente simples no que se refere à forma, mas que merece 
extrema atenção em sua elaboração, dada a sua sensibilidade. Conforme 
Sardinha et al. (2008), o 
[...] orçamento de caixa elaborado para períodos longos, como um ano, 
possui considerável grau de imprecisão, pois se baseia em valores 
orçados nas demais peças orçamentárias. Portanto a qualidade de 
suas previsões depende, sobremaneira, do grau de confiabilidade dos 
valores estimados nos diversos orçamentos. 
O fluxo de caixa projetado, baseando-se nas operações previstas para o 
período orçamentário, tem como objetivo precípuo determinar os saldos de caixa 
em cada período que comporá o intervalo de tempo considerado. A seguir, temos 
um exemplo de fluxo de caixa que é utilizado pela área de tesouraria. 
 
 
 
10 
Tabela 3 ‒ Fluxo de caixa projetado: primeiro trimestre do ano “X” 
 
Existem alguns modelos diferentes de fluxo de caixa, e cada empresa 
utiliza o mais adequado para as suas operações, podendo ainda criar o seu 
modelo próprio. Na prática, seutiliza muito um modelo de fluxo de caixa 
projetado que apresente o dinamismo exigido pela área de tesouraria (finanças), 
que contemple as entradas e saídas nos momentos exatos em que ocorrerão e 
que permita simular as movimentações de entradas e saídas necessárias para 
a equalização (busca pelo equilíbrio) do caixa por meio de empréstimos, 
financiamentos ou outras formas de captação de recursos, bem como contemple 
as movimentações de aplicação e resgate. Esse dinamismo permite ao gestor 
financeiro simular e projetar a melhor configuração para a administração do 
capital de giro da empresa. Caso o fluxo de caixa apresente uma posição em 
que a equalização não seja possível, o orçamento deve ser revisto e ajustado. 
 
 
11 
Sobre o fluxo de caixa da Tabela 3: 
 O fluxo de caixa normalmente é elaborado para todo o período 
orçamentário, mas, para facilitar o seu entendimento, a Tabela 3 
apresenta um período de apenas três meses. Os valores dos juros, tanto 
na aplicação financeira como no empréstimo efetuado, são apenas 
simbólicos; não é o objetivo desta aula entrar no mérito do cálculo, e, sim, 
mostrar como se procede à prática pela busca do equilíbrio do caixa. 
 A equação do fluxo de caixa é: 
saldo final de caixa = saldo inicial + entradas - saídas 
 O saldo inicial para o período considera todas as disponibilidades de caixa 
e aplicações financeiras. 
 No exemplo, é considerado o saldo mínimo de caixa de R$ 10.000,00. 
Entendemos como saldo mínimo de caixa o valor que a empresa mantém 
parado em seu caixa para atender imprevisibilidades. 
 No mês de janeiro há uma sobra de caixa no valor de R$ 96.000,00, sendo 
que o gestor financeiro efetua uma aplicação financeira. 
 Em fevereiro, a empresa tem um recebimento menor que em janeiro e, 
consequentemente, apresenta uma posição deficitária no caixa, tendo que 
resgatar todo o valor aplicado no mês anterior (R$ 96.480,00 com os juros 
auferidos). Mesmo com o valor resgatado, precisa emprestar R$ 
57.520,00 (pois, além de cobrir o déficit ela tem que manter um saldo de 
R$ 10.000,00 de caixa mínimo). 
 Em março ela recupera as vendas e totaliza um superávit de R$ 
36.000,00. Considerando que o empréstimo realizado no mês anterior 
tenha sido obtido por meio de sua conta garantida (crédito rotativo), ela 
tem condições de pagar os juros do período (R$ 863,00) e ainda amortizar 
R$ 35.137,00, ficando ainda com um saldo de R$ 22.383,00 para 
quitação. 
 A última coluna apresenta uma síntese de toda a movimentação de caixa 
realizada no período. Observe que a empresa inicia o trimestre com R$ 
230.000,00 (saldo inicial em janeiro) e termina com R$ 10.000,00 (saldo 
final em março). Podemos também observar que nesse período ela 
 
 
12 
recebe R$ 1.230.000,00 e efetua R$ 1.472.000,00 em pagamentos 
diversos. 
Outro modelo de fluxo de caixa ‒ este pertencente à categoria dos 
relatórios contábeis ‒ é o da demonstração do fluxo de caixa (DFC), que é 
elaborada tão logo o orçamento obtenha a sua aprovação final. Ela se diferencia 
do fluxo de caixa da tesouraria por sua estrutura, que é determinada pelas 
normas contábeis para permitir a comparação entre os desempenhos de 
diferentes empresas. 
TEMA 5 – PROJEÇÃO DAS DEMONSTAÇÕES CONTÁBEIS: PARTE II 
Neste tema, trataremos da elaboração da demonstração de resultado 
do exercício e do balanço patrimonial, ambos projetados e oriundos do 
orçamento empresarial. 
5.1 Demonstração de resultado do exercício (DRE) 
A elaboração desse relatório tem por objetivo apresentar o resultado 
econômico projetado para o período do orçamento. Como vimos anteriormente, 
os orçamentos parciais são elaborados separadamente e depois consolidados 
em um único orçamento. No entanto, ainda não se sabe se a conjunção desses 
valores realmente gera os resultados que foram definidos inicialmente no 
planejamento. 
De acordo com Sanvicente e Santos (2008), se 
[...] a projeção de valores revelar, de acordo com o planejamento 
efetuado, que leva em conta as operações viáveis, dadas as condições 
presumidas, que a situação da empresa se deteriorará (por exemplo, 
em sua capacidade de pagamento de dívidas, em sua rentabilidade, 
ou em seus investimentos), a administração poderá solicitar aos 
responsáveis correspondentes que refaçam seus planos, de forma a 
permitir que os resultados esperados sejam atingidos, dentro das 
condições de operação esperadas. 
Para a elaboração da DRE projetada, a controladoria utiliza os dados do 
orçamento consolidado, seguindo basicamente as seguintes etapas de 
preenchimento da planilha da demonstração: 
a. Preenchimento das receitas de vendas previstas para cada período. 
 
 
13 
b. Cálculo dos tributos sobre as vendas e, se conveniente, realização de uma 
estimativa para devoluções, abatimentos e descontos com base no 
histórico. 
c. Cálculo da receita líquida com base nos dados preenchidos na planilha; 
d. Cálculo do custo total dos produtos vendidos em cada período (ou 
mercadorias vendidas ou serviços prestados). 
e. Cálculo do resultado líquido. 
f. Levantamento de todas as despesas e receitas operacionais previstas no 
orçamento e preenchimento de planilha. 
g. Cálculo do resultado antes do resultado financeiro. 
h. Levantamento de receitas e despesas financeiras com base na análise do 
fluxo de caixa projetado e preenchimento de planilha. 
i. Cálculo do resultado antes do IR/CS. 
j. Cálculo do imposto de renda e da contribuição social, conforme 
resultado apresentado na DRE. 
k. Cálculo do resultado líquido do período. 
Dessa forma, a controladoria obtém uma projeção do resultado que o 
orçamento previsto deve gerar. A seguir, apresentamos um exemplo de projeção 
da DRE para um período de três meses: 
Tabela 4 ‒ DRE projetada para o primeiro trimestre do ano “X” 
 
 
 
 
14 
5.2 Balanço patrimonial 
O balanço patrimonial projetado demonstra a que posição patrimonial 
e financeira a empresa chegará quando forem agregadas todas as 
movimentações previstas no orçamento. Diferentemente da DRE, o balanço 
patrimonial contém muitos valores já concretizados na existência da empresa, 
ou seja, oriundos de operações passadas. 
O balanço apresenta os saldos das operações no final do período 
orçamentário, considerando todas as movimentações que o orçamento prevê 
acrescidas às estruturas patrimonial e financeira já existentes. Assim, os ativos 
imobilizados existentes continuam se depreciando normalmente, e aqueles que 
forem ativados no período em questão, frutos de imobilizações previstas, 
também passam a se depreciar. Tanto os saldos dos direitos (disponíveis, 
estoques, clientes a receber, impostos a compensar etc.) quanto aqueles das 
obrigações (fornecedores, empréstimos e financiamentos etc.) já assumidas no 
passado devem compor o balanço projetado, e a eles serão acrescidos os saldos 
relativos às operações do período orçado. 
De acordo com Sardinha et al. (2008), as empresas projetam o balanço 
patrimonial porque ele “auxilia a verificar a consistência na elaboração do 
orçamento; possibilita uma análise econômico-financeira da empresa; fornece 
dados para análise da administração do capital de giro da empresa”. 
TROCANDO IDEIAS 
Conforme mencionamos no Tema 3 desta aula, o orçamento de capital 
corresponde aos investimentos no ativo imobilizado ‒ necessários para atender 
ao planejamento estratégico da empresa e, portanto, possibilitar o atingimento 
das metas contidas no orçamento geral. Assim, pesquise e justifique como esse 
orçamento pode gerar impactos positivos ou negativos em exercícios futuros da 
empresa (longo prazo). 
NA PRÁTICA 
Considerando as informações contidas no orçamento empresarial de uma 
determinada empresa para o exercício seguinte, elabore a demonstração de 
resultado do exercício projetada e informe se o objetivo de obtenção de um 
lucro no valor de R$ 250.000,00 foi atingido. 
 
 
15 
Utilize as seguintes informaçõespara o ano orçado: 
 Receita bruta = R$ 1.500.000,00 
 Deduções da receita bruta = 40% da receita bruta 
 Custo dos produtos vendidos = 25% da receita bruta 
 Despesas administrativas = R$ 100.000,00 
 Despesas comerciais = R$ 60.000,00 
 Outras receitas operacionais = R$ 30.000,00 
 Outras despesas operacionais = R$ 15.000,00 
 Receita financeira = R$ 32.000,00 
 Despesa financeira = R$ 23.000,00 
 IRPJ = conforme legislação para lucro real 
 CSLL = alíquota de 9% 
 Resultado de operações descontinuadas = R$ 0,00 
Tabela 5 ‒ Planilha para a projeção 
RECEITA BRUTA 
(-) DEDUÇÕES DA RECEITA BRUTA 
(=) RECEITA LÍQUIDA 
(-) CUSTO DOS PRODUTOS VENDIDOS 
(=) RESULTADO BRUTO 
(+/-) RECEITAS/DESPESAS OPERACIONAIS 
(-) Despesas administrativas 
(-) Despesas comerciais 
(+) Outras receitas operacionais 
(-) Outras despesas operacionais 
(=) RESULTADO ANTES DO RESULTADO FINANCEIRO 
(+) Receita financeira 
(-) Despesa financeira 
(=) RESULTADO ANTES DO IR E CS 
(-) IRPJ 
(-) CSLL 
(=) RESULTADO LÍQUIDO DAS OPERAÇÕES CONTINUADAS 
(+/-) RESULTADO DE OPERAÇÕES DESCONTINUADAS 
(=) RESULTADO LÍQUIDO DO EXERCÍCIO 
 
 
16 
FINALIZANDO 
No decorrer desta aula, vimos que: 
 O orçamento operacional é a etapa que envolve todos os planos de 
operações da empresa, ou seja, os planos de marketing, produção, 
suprimentos e estocagem, além de investimentos no ativo imobilizado e 
de recursos humanos. 
 O orçamento das atividades financeiras levanta os recursos financeiros 
necessários para a realização do orçamento de forma global, em que a 
etapa operacional é convertida na linguagem financeira. 
 O orçamento de capital corresponde aos investimentos no ativo 
imobilizado, necessários para atender ao planejamento estratégico da 
empresa, possibilitando, portanto, o atingimento das metas contidas no 
orçamento geral. Nesse orçamento entram todos os projetos que foram 
selecionados e aprovados pelo processo de análise de investimentos. 
 A última etapa do processo orçamentário envolve a projeção de relatórios 
que devem demonstrar se os objetivos contidos no planejamento estão 
gerando os resultados esperados para a empresa. 
 O fluxo de caixa projetado tem como objetivo principal determinar se os 
saldos de caixa de cada período orçado são suficientes para financiar 
todas as operações previstas no orçamento. 
 A demonstração de resultado do exercício projetada tem por objetivo 
apresentar o resultado econômico projetado para o período do orçamento. 
Se o resultado não é condizente com o que foi planejado, o orçamento 
deve ser revisto. 
 O balanço patrimonial projetado deve demonstrar a que posição 
patrimonial e financeira a empresa chegará quando forem agregadas 
todas as movimentações previstas no orçamento. O balanço deve 
apresentar os saldos das operações no final do período orçamentário, 
considerando todas as movimentações que o orçamento prevê acrescidas 
às estruturas patrimonial e financeira já existentes. 
 
 
 
17 
REFERÊNCIAS 
FREZATTI, F. Orçamento empresarial: planejamento e controle gerencial. 4. 
ed. São Paulo: Atlas, 2008. 
HOJI, M. Administração financeira e orçamentária. 8. ed. São Paulo: Atlas, 
2009. 
HORNE, J. C. Política e administração financeira. São Paulo: USP, 1974. 
LUNKES, J. R. Manual do orçamento. 5. ed. São Paulo: Atlas, 2008. 
PADOVEZE, C. L. Controladoria estratégica e operacional. 3. ed. São Paulo: 
Cengage Learning, 2012. 
_____. Manual de Contabilidade Básica. 8. ed. São Paulo: Atlas, 2012. 
PADOVEZE, C. L.; TARANTO, F. C. Orçamento empresarial: novos conceitos 
e técnicas. São Paulo: Pearson Education do Brasil, 2009. 
SANVICENTE, A. Z.; SANTOS, C. C. Orçamento na administração de 
empresas. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2008. 
SARDINHA, J. C. et al. Orçamento e controle. 1. ed. Rio de Janeiro: Editora 
FGV, 2008. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
ADMINISTRAÇÃO FINANCEIRA 
E ORÇAMENTÁRIA 
AULA 6 
 
 
 
 
 
 
 
 
Prof. Francisco Luiz Elache 
 
 
 
2 
CONVERSA INICIAL 
Olá, pessoal. Nesta aula 6 abordaremos temas que dizem respeito ao 
monitoramento e controle orçamentário e também aos fluxos de caixa. Como 
poderão perceber, este conteúdo é sequência do que foi visto na Aula 5, onde 
falou-se sobre orçamentos. É possível que em alguns momentos as aulas 5 e 6 
possam mostrar conteúdos parecidos. No entanto, é normal que isso ocorra em 
razão da inter-relação entre os dois conteúdos. Esperamos que o conteúdo desta 
Aula 6 desperte o seu interesse para os assuntos que serão vistos. 
CONTEXTUALIZANDO 
Como estarei financeiramente daqui a um ou dois anos? Esta deve ser 
uma pergunta comum que todos fazem e gostariam de ter a resposta. 
Evidentemente, isso dependerá de cenários que podem se concretizar ou não. 
De qualquer maneira, é possível traçar cenários mais ou menos otimistas e com 
base nisso fazer um planejamento, ao menos em médio prazo. E isso vale tanto 
para as famílias como para as empresas. As famílias preocupam-se em saber 
se a quantia que irão receber será suficiente para mantê-las financeiramente. 
Pois bem, esta também é a preocupação das empresas. Nas famílias, 
este controle é feito de forma improvisada e informal. As empresas, por se 
submeterem a normas contábeis e fiscais, precisam fazer uso de ferramentas e 
relatórios adequados. Nesse sentido, o Demonstrativo dos Fluxos de Caixa 
(DFC) é um dos relatórios elaborados a partir do orçamento geral da empresa e 
é fundamental para avaliar a capacidade financeira de a empresa fazer novos 
investimentos e remunerar os acionistas. Em uma indústria, por exemplo, o 
planejamento financeiro, ou plano financeiro, passa pela elaboração do 
orçamento dos recursos utilizados para a operacionalização do negócio da 
empresa, como: materiais, mão de obra, custos indiretos de fabricação, 
despesas de vendas e administrativas, aquisição de bens de capital (máquinas, 
equipamentos, construções, etc.). 
Como podemos perceber, isso demanda muito trabalho e deve envolver 
a participação dos colaboradores de todas as áreas da empresa. O desejável é 
que a empresa faça orçamentos de exercícios futuros e projete os 
demonstrativos financeiros. Os demonstrativos financeiros são o Balanço 
Patrimonial (BP), Demonstração do Resultado (DR), Demonstração de Lucros e 
 
 
3 
Prejuízos Acumulados (DLPA), Demonstrativo dos Fluxos de Caixa (DFC), 
Demonstração do Valor Adicionado (DVA) e Notas Explicativas. 
TEMA 1 – MONITORAMENTO DO CONTROLE ORÇAMENTÁRIO 
Sabemos que planejamento e controle são funções da administração. 
Pois bem, na administração financeira estes termos estão perfeitamente 
integrados e são interdependentes. O planejamento orçamentário, ou plano 
orçamentário, exige necessariamente ações contínuas de controle orçamentário. 
Os controles orçamentários dizem respeito à confrontação do previsto (orçado) 
no planejamento orçamentário com o realizado (real). 
1.1 Conceito de orçamento 
Jiambalvo (2001, p. 197) diz que “no mundo dos negócios, orçamentos 
são documentos formais que quantificam os planos de uma empresa para atingir 
suas metas. Todo processo de planejamento e controle da maioria das empresas 
é feito em torno de orçamentos”. 
1.2 O uso de orçamentos para planejamento e controle 
1.2.1 Uso de orçamentos para planejamento 
Jiambalvo (2001, p. 198, grifo nosso) afirma que “os orçamentos são úteis 
no processo de planejamento porque fomentam a comunicação e a 
coordenação. O desenvolvimento de um plano formal – ou seja, um orçamento 
– obriga os gerentes a considerar cuidadosamente suas metas e objetivos e a 
determinar maneiras de atingi-los”. 
Assim, a decisão tomada pelo departamento de marketing para aumentar 
as vendas em 10% para o próximo período implicará em ações nas áreas de 
produção, compra e logística. E, ainda, se esta decisão exigir aporte financeiro, 
então o departamento financeiro estarátambém envolvido. Percebe-se logo a 
importância do esforço conjunto de toda a empresa na elaboração do 
planejamento orçamentário. 
 
 
 
4 
1.2.2 Uso de orçamentos para controle 
Segundo Jiambalvo (2001, p. 199, grifo nosso), “os orçamentos são úteis 
no processo de controle porque fornecem uma base para a avaliação de 
desempenho. Para controlar uma empresa - assegurar que ela está na direção 
correta e opera de maneira eficiente - é essencial conhecer o desempenho dos 
gerentes e das operações pelas quais eles são responsáveis”. 
1.3 Objetivos do controle orçamentário 
Padoveze e Taranto (2009, p. 196) dizem que “são vários os objetivos do 
controle orçamentário. Os principais deles são bastante claros e podem ser 
resumidos em três itens: (1) identificar e analisar as variações ocorridas; (2) 
corrigir erros detectados; (3) ajustar o plano orçamentário, se for o caso, para 
garantir bons resultados e eficácia empresarial”. 
Cabe aos gestores da empresa definir as estratégias com foco na geração 
de lucro e no aumento da riqueza dos sócios, ou proprietários, por meio da 
valorização das ações da empresa no mercado. Nesse sentido, tanto a área de 
finanças (tesoureiro) como a controladoria (controller) desempenham papel 
fundamental na elaboração do plano orçamentário e controle orçamentário. 
Para que um plano orçamentário seja eficaz, recomenda-se que a sua 
elaboração e controle tenham o comprometimento de todos os setores da 
empresa. 
1.4 Variações significativas em relação ao desempenho planejado 
Jiambalvo (2001, p. 199) avalia as variações relevantes entre o que foi 
previsto – planejado – no orçamento e o resultado real (obtido) da seguinte 
maneira: 
Variações significativas em relação ao desempenho planejado podem 
estar associadas a três possíveis causas: 1. É possível que o plano ou 
orçamento tenha sido concebido de maneira inadequada. Se um 
orçamento não for cuidadosamente preparado, não será surpresa 
alguma que os resultados reais sejam diferentes dos resultados 
planejados. 2. É possível que, apesar de o orçamento ter sido 
preparado cuidadosamente, as condições [cenários] tenham mudado. 
Por exemplo, se a economia sofrer um desaquecimento inesperado, as 
vendas reais podem ser menores que as vendas orçadas. 3. É possível 
que os gerentes realizem um trabalho particularmente bom ou ruim na 
administração de suas operações. Se esse for o caso, os gerentes 
devem ser recompensados pelo bom desempenho (p. ex., receber 
 
 
5 
bônus ou promoção) ou punidos pelo mau resultado (p. ex., ter sua 
responsabilidade reduzida ou até ser demitido). 
1.5 Relatórios de controle orçamentário 
Padoveze e Taranto (2009, p. 197) afirmam que “para que seja possível 
comparar acontecimentos planejados com os reais, todas as peças 
orçamentárias devem constar dos relatórios de acompanhamento ou relatórios 
de controle orçamentário”. Eles complementam que 
O relatório clássico de controle orçamentário – que traz o tipo de 
despesa e receita para todos os centros de custos ou divisões – 
compreende os seguintes itens [...]: 
 Valores orçados para o mês em questão; 
 Valores reais contabilizados no mês em questão; 
 Variação entre o real e o orçado no mês em questão; 
 Valores orçados acumulados até o mês em questão; 
 Valores reais acumulados contabilizados até o mês em questão; 
 Variação acumulada entre o real e o orçado até o mês em questão. 
(Padoveze e Taranto, 2009, p. 197) 
1.6 O orçamento geral 
Jiambalvo (2001, p. 200, grifo nosso) define o orçamento geral do seguinte 
modo: 
O orçamento geral é um documento abrangente de planejamento que 
reúne uma série de orçamentos individuais. Normalmente, ele engloba 
os orçamentos de vendas, produção, materiais diretos, mão de obra 
direta; custos indiretos de fabricação; despesas de vendas e 
administrativas; aquisições de bens de capital e o orçamento de caixa, 
assim como uma demonstração de resultado orçada e um balanço 
patrimonial orçado. 
Uma vez elaborado o orçamento geral – plano orçamentário – com base 
nos diversos orçamentos individuais, deve-se orçar, também, os principais 
demonstrativos contábeis, quais sejam: 
 demonstração de resultado; 
 orçamento de caixa; 
 balanço patrimonial. 
Com relação ao planejamento orçamentário e às demonstrações 
financeiras, Padoveze e Taranto (2009, p. 189, grifo nosso) dizem que: 
A projeção das demonstrações financeiras básicas encerra o processo 
de elaboração do planejamento orçamentário. Após sua aprovação 
final pelo comitê orçamentário, os dados constantes de todas as 
peças do planejamento orçamentário serão o guia para acompanhar 
 
 
6 
os resultados reais que começarão a ser efetivados no ano seguinte. 
O confronto dos dados orçados com os dados reais que acontecerão 
nos meses do período orçamentado [período para o qual o orçamento 
foi projetado] é denominado de controle orçamentário e é 
componente fundamental do planejamento orçamentário. O controle 
orçamentário compreende o processo de análise e justificativa das 
variações entre o real e o orçado, bem como é o procedimento que 
permite as correções e ajustes do plano orçamentário, objetivando a 
otimização dos resultados da entidade. 
1.7 Os orçamentos como um padrão de avaliação 
Jiambalvo (2001, p. 209, grifo nosso) diz que “os orçamentos facilitam o 
controle ao fornecer um padrão de avaliação. O padrão é o valor do orçamento, 
contra o qual o resultado real é comparado. As diferenças entre os valores 
orçados e os valores reais são denominadas variações orçamentárias, e os 
relatórios que apresentam essas variações são denominados relatórios de 
desempenho”. 
TEMA 2 – FLUXOS DE CAIXA E PLANEJAMENTO FINANCEIRO 
Os fluxos de caixa demandam atenção especial por parte do financeiro da 
empresa (tesoureiro), que sabe da importância dada pelos usuários destes 
demonstrativos (proprietários ou acionistas). No entanto, a projeção dos fluxos 
de caixa depende da contabilidade (controladoria), que gera as informações 
contábeis necessárias para a sua elaboração. Assim, o sistema de informação 
da empresa deve integrar os dados de modo a gerar relatórios para os diferentes 
usuários (internos e externos), como o balanço patrimonial (BP), a demonstração 
do resultado (DR) e o demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC). 
2.1 Análise de desempenho do fluxo de caixa 
Frezatti (2014, p.121) diz que “planejar é relativamente fácil. O difícil é 
conseguir informações e comparar o previsto com o realizado e explicar as 
diferenças e as causas das mesmas [...]” 
Frezatti (2014, p.121, grifo nosso) continua sua abordagem sobre a 
análise de desempenho do fluxo de caixa dizendo que, de modo didático, esta 
análise pode ser assim estruturada: 
Análise de consistência: tem a preocupação básica de conteúdo, 
assegurando que as informações estão todas lá no modelo, e são 
adequadas. [...] Normalmente, duas formas de zelar para que a 
qualidade das informações seja adequada são as seguintes: 
 
 
7 
 Dispor de um plano de contas detalhado nos mapas auxiliares [...]. 
 Análise comparativa de um período para o outro, ou então, entre real 
versus planejado. 
Análise comparativa: como saber se um fluxo de caixa está melhor 
ou pior? Melhorando ou piorando? Qual a velocidade da mudança? 
Para isso, comparações sumarizadas são importantes para as 
empresas. Dentre elas, devem ser destacadas: 
 Comparações com o mês anterior; 
 Comparações com o ano anterior; 
 Comparações com o planejamento, etc. 
Análise de otimização: uma vez satisfeitas as análises anteriores, é 
importante buscar a otimização dos resultados. Significa dizer que se 
pretende alcançar os melhores resultados em termos de geração de 
caixa [...]. 
2.2 Análise das variações orçamentárias 
Frezatti (2014, p.118) propõe a projeção do fluxo de caixa para efeito de 
análise das variações orçamentárias (Quadro 1). Optamos por reproduzir apenas 
parte do demonstrativo dos fluxosde caixa apresentado pelo autor em sua obra. 
Ao estudarmos os temas 3, 4 e 5 desta Aula 6, veremos o demonstrativo dos 
fluxos de caixa (DFC) com a sua estrutura completa. 
Quadro 1 – Análise das variações do fluxo de caixa 
Em R$ milhões 
Mês 
anterior 
Previsto 
mês orçado 
Real mês 
orçado 
Valor real 
x 
Previsto 
Valor real 
x 
Mês anterior 
1. FLUXO OPERACIONAL: 
RECEBIMENTOS 150 170 160 - 6,5% 6,7% 
PAGAMENTOS (250) (270) (280) 3,7% 12,0% 
TOTAL FLUXO 
OPERACIONAL 
(100) (100) (120) 20,0% 20,0% 
Fonte: Adaptado de Frezatti, 2014, p. 118. 
O Quadro 02 nos mostra dados sobre variações orçamentárias e também 
é uma demonstração simplificada de um demonstrativo dos fluxos de caixa. 
 
 
 
8 
Quadro 2 – Análise das variações orçamentárias de um fluxo de caixa 
Demonstrativo dos Fluxos de Caixa (DFC) 
(simplificado) 
Previsto 
(Orçado) 
Real 
(Realizado) 
Variação 
Real x Previsto 
Recebimentos (R$): 
De vendas. 
De bancos por empréstimos. 
Total dos recebimentos 
 
500.000,00 
13.000,00 
513.000,00 
 
437.000,00 
20.000,00 
457.000,00 
 
-12,6% 
53,8% 
-10,9% 
Pagamentos (R$): 
De compras de mercadorias. 
De salários e comissões. 
De encargos sobre salários e comissões. 
De aluguel. 
De serviços terceirizado de limpeza. 
De juros s/empréstimos e financiamentos. 
De outras despesas com vendas e adm. 
De tributos s/vendas (ICMS, PIS, COFINS) 
De IRPJ e CSLL (30% sobre o lucro) 
De dividendos para os sócios. 
Total dos pagamentos 
 
140.000,00 
35.000,00 
28.000,00 
6.000,00 
3.000,00 
3.000,00 
25.000,00 
70.000,00 
60.000,00 
70.000,00 
440.000,00 
 
120.000,00 
30.000,00 
24.000,00 
6.000,00 
3.000,00 
3.000,00 
28.000,00 
60.000,00 
52.000,00 
70.000,00 
396.000,00 
 
-14,3% 
-14,3% 
-14,3% 
0,0% 
0,0% 
0,0% 
12,0% 
-14,3% 
-13,3% 
0,0% 
-10,0% 
Saldo de caixa líquido no período. 73.000,00 61.000,00 -16,4% 
Fonte: Adaptado de Frezatti, 2014, p. 124. 
TEMA 3 – FLUXO DE CAIXA DE ATIVIDADES OPERACIONAIS 
3.1 Conceito de caixa e equivalentes de caixa 
Segundo Padoveze (2012, p. 385, grifo nosso), “para fins da 
demonstração dos fluxos de caixa, define-se caixa como caixa e equivalentes 
de caixa, que é composto dos seguintes itens: o caixa propriamente dito; os 
saldos bancários existentes nas contas movimento; as aplicações financeiras 
com possibilidade de regate imediato constantes do ativo circulante”. 
Lembramos que para ser enquadrado como equivalente de caixa um 
investimento não pode ter prazo de vencimento superior a noventa dias contados 
a partir da data de aquisição. 
3.2 Conceito de fluxo de caixa de atividades operacionais 
Transcrevemos o Pronunciamento Técnico CPC 03 (R2) sumariado pelo 
Banco Central do Brasil, sobre as atividades operacionais do demonstrativo dos 
fluxos de caixa (DFC), conforme segue: 
14 - O montante dos fluxos de caixa decorrentes das atividades 
operacionais é um indicador-chave sobre a capacidade das operações 
da entidade em gerar fluxos de caixa suficientes para amortizar 
empréstimos, manter a capacidade operacional da entidade, pagar 
dividendos e juros sobre o capital próprio e fazer novos investimentos 
sem recorrer a fontes externas de financiamento. 
 
 
9 
As informações sobre os componentes específicos dos fluxos de caixa 
operacionais históricos são úteis, em conjunto com outras informações, 
na projeção de futuros fluxos de caixa operacionais. 
15 - Os fluxos de caixa decorrentes das atividades operacionais são 
basicamente derivados das principais atividades geradoras de receita 
da entidade. Portanto, eles geralmente resultam das transações e de 
outros eventos que entram na apuração do lucro líquido ou prejuízo. 
Exemplos de fluxos de caixa que decorrem das atividades operacionais 
são: 
(a) recebimentos de caixa pela venda de mercadorias e pela 
prestação de serviços; 
(b) recebimentos de caixa decorrentes de royalties, honorários, 
comissões e outras receitas; 
(c) Pagamento de caixa a fornecedores de mercadorias e serviços; 
(d) Pagamento de caixa a empregados ou por conta de 
empregados; 
(e) Recebimentos e pagamentos de caixa por seguradora de 
prêmios e sinistros, anuidades e outros benefícios da apólice; 
(f) Pagamento ou restituição de caixa de imposto sobre a renda, a 
menos que possam ser especificamente identificados com as 
atividades de financiamento ou de investimento, e 
(g) Recebimentos e pagamentos de caixa de contratos mantidos 
para negociação imediata ou disponíveis para venda futura. 
3.1.1 O que dizem os autores sobre o fluxo de caixa de atividades 
operacionais: 
Segundo Assaf (2014, p. 115, grifo nosso), “as movimentações da 
demonstração dos fluxos de caixa (DFC) podem ser classificadas em três 
grandes grupos de atividades, identificados em função de sua natureza: 
atividades operacionais; atividades de investimentos e atividades de 
financiamento”. 
Em complemento ao parágrafo anterior, Assaf (2014, p. 115) cita como 
exemplos de fluxos de entradas e saídas de caixa de atividades operacionais: 
“vendas à vista de mercadorias e serviços, recebimento de vendas a prazo a 
clientes, pagamento a fornecedores, receitas financeiras de aplicações, 
pagamento de salários e recolhimento de encargos sociais, recolhimento de 
impostos, e outras movimentações nas contas do ativo circulante e passivo 
circulante”. 
Gitman (2010, p. 98, grifo nosso) diz que “os fluxos de caixa operacionais 
constituem as entradas e saídas de caixa diretamente relacionadas à venda e 
produção de bens e serviços”. 
Vamos aproveitar o conceito de fluxos de caixa operacionais, dado por 
Gitman (2010, p. 98) e citado no parágrafo anterior, para propor alguns 
exemplos: 
 
 
10 
 Atividades operacionais relacionadas à produção: pagamento a 
fornecedores de matéria-prima; pagamento ao pessoal da fábrica; 
pagamento do aluguel da fábrica. 
 Atividades operacionais relacionadas à venda: recebimentos de 
vendas à vista e a prazo; pagamentos de salários e comissão de 
vendedores; pagamento de serviços de publicidade; pagamento de fretes 
de distribuição. 
3.2.2 Demonstração da projeção do fluxo de caixa de atividades 
operacionais a partir de informações de um orçamento simplificado 
Muito bem. É hora de demonstramos como as atividades operacionais se 
inserem no demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC). Vamos utilizar um exercício 
proposto por Jiambalvo (2001, p. 220). Fizemos as adaptações necessárias de 
maneira a adequar o exercício à proposta do tema em estudo. Contudo, a 
proposta original do autor foi respeitada. 
Na verdade, o fluxo de caixa a ser projetado neste exercício será 
completo, contendo as três atividades – operacional, investimento e 
financiamento. Ao final, ele servirá também para o estudo das atividades de 
investimento e de financiamento correspondentes aos temas 4 e 5 desta Aula 6. 
Então, vamos ao enunciado do problema, que pode parecer longo em 
razão da quantidade de dados fornecidos. Mas, acredite, é um número pequeno 
de informações se comparado com um plano orçamentário completo. O nosso 
objetivo aqui é reunir alguns dados necessários à caracterização de um 
orçamento, para podermos projetar um demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC). 
Eis o enunciado: 
Uma empresa comercial do ramo varejista deseja projetar o seu 
demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC) com base nos dados do seu 
planejamento orçamentário elaborado para os quatro trimestres de 2018. 
Antes do demonstrativo dos fluxos de caixa - DFC, será projetada a 
demonstração do resultado (DR). Os dados contábeis estão apresentados nos 
itens numerados de 1 a 18 a seguir: 
1. No quarto trimestre de 2017, período imediatamente anterior ao orçado, 
esta empresa apresentou o seguinte lucro líquido. 
 
 
 
11 
Quadro 3 – Demonstração do Resultado (DR) 
Demonstração do Resultado – 4º trim.de 2017 (Em Reais) 
Receita Bruta 800.000 
(-) Tributos (ICMS, PIS, COFINS) (218.000) 
Receita Líquida 582.000 
(-) CMV (218.250) 
LucroBruto 363.750 
Despesas de vendas e administrativas (*) (57.500) 
Despesas com salários e comissões (82.500) 
Despesas com encargos sobre a folha de pagamento. (66.000) 
Lucro Operacional – EBITDA/LAJIDA 157.750 
(+/-) Resultado financeiro (juros recebidos e pagos) (10.000) 
(-) Despesas com depreciação (11.250) 
(+/-) Resultado não Operacional - 
Lucro líquido antes do IRPJ e CSLL 136.500 
(-) Provisão do IRPJ e CSLL (30%) (40.950) 
(-) Participações (empregados, administradores, etc.) - 
Lucro líquido 95.550 
(*) Exceto salários, comissões e encargos. 
Fonte: Adaptado de Jiambalvo, 2001, p. 220. 
2. As compras de mercadorias no quarto trimestre de 2017 – trimestre 
anterior ao período orçamentário proposto – foram de R$ 300.000. 
3. O Quadro 4 mostra os dados estimados (orçados) da empresa para 2018 
com relação a vendas, custos, despesas e compras. 
Quadro 4 – Dados orçados para 2018 
Dados orçados para 2018: 1º Trim. 2º Trim. 3º Trim. 4º Trim. 
Receita de vendas 865.000 935.000 1.010.000 1.090.000 
Valor dos estoques (***) 235.710 254.625 274.995 296.820 
Custo das vendas – CMV (**) 235.710 254.625 274.995 296.820 
Compras (valor notas fiscais do fornecedor) 324.000 350.000 378.000 408.000 
Despesas de vendas e administrativas (*) 57.500 57.500 57.500 57.500 
Despesas com salários e comissões 82.500 82.500 82.500 82.500 
Despesas com encargos (80% sobre a folha) 66.000 66.000 66.000 66.000 
Despesas com depreciação 11.250 6.250 7.500 7.500 
(*) Exceto salários, comissões e encargos. 
(**) Simplificadamente, admitiremos que a empresa vende todo o seu estoque no período e o 
renova no primeiro dia do período seguinte. 
(***) Valor das compras (nota fiscal) menos o valor dos tributos (ICMS, PIS, COFINS). 
Fonte: Adaptado de Jiambalvo, 2001, p. 220. 
4. O Quadro 5 mostra os valores do IRPJ e CSLL e as datas do seu 
recolhimento. Os impostos (IRPJ e CSLL) são de 30%, aproximadamente, 
sobre o lucro real. Para a empresa em análise, o lucro real é o próprio 
lucro líquido, tendo em vista que não há acréscimos ou deduções sobre o 
lucro líquido. A empresa apura o IRPJ e a CSLL trimestralmente, 
 
 
12 
recolhendo o valor devido, em uma única parcela, no mês subsequente 
ao trimestre de apuração (competência). 
Quadro 5 – Recolhimento do IRPJ e CSLL 
Período de 
competência 
Data do 
recolhimento 
Lucro Líquido 
(Lucro Real) 
(R$) 
IRPJ e CSLL 
(30%) 
(R$) 
4º trim/2017 Jan/2018 136.500 40.950 
1º trim/2018 Abr/2018 163.328 48.998 
2º trim/2018 Jul/2018 241.338 72.401 
3º trim/2018 Out/2018 229.780 68.934 
4º trim/2018 Jan/2019 (*) 272.855 (*) 81.856 
(*) Estes valores não irão constar no fluxo de caixa projetado - demonstrado no quadro 22 -, em 
razão de a data do seu recolhimento - Jan/2019 - estar fora do período orçamentário. 
5. Os Quadros 6 e 7 mostram as alíquotas e o valor dos tributos sobre as 
vendas - NF (débitos). Estas alíquotas são definidas para o regime de 
incidência não cumulativa, regime este obrigatório para o Lucro Real. Os 
cálculos demonstrados nestes quadros estão em conformidade com o que 
nos ensina Padoveze (2012, p.157 a 159) com relação à apuração dos 
tributos a partir do valor da nota fiscal de compra - fornecedor - e nota 
fiscal de venda - cliente. 
Quadro 6 – Alíquotas dos tributos sobre vendas 
Alíquotas dos tributos sobre vendas: 
ICMS PIS COFINS 
18% 1,65% 7,6% 
Quadro 7 – Valor dos tributos sobre vendas 
Período de 
competência 
Valor das 
vendas - NF 
(R$) 
ICMS 
(R$) 
(18%) 
PIS 
(R$) 
(1,65%) 
COFINS 
(R$) 
(7,6%) 
Total dos 
tributos inclusos no 
valor das vendas – NF 
(R$) 
Dez/2017 (*) 225.000 40.500 3.712 17.100 61.312 
1º trim/2018 865.000 155.700 14.272 65.740 235.712 
2º trim/2018 935.000 168.300 15.427 71.060 254.787 
3º trim/2018 1.010.000 181.800 16.665 76.760 275.225 
4º trim/2018 1.090.000 196.200 17.985 82.840 297.025 
(*) Valor arbitrado das vendas em dez/2017. 
6. O Quadro 8 mostra o valor dos tributos sobre as compras - NF (créditos). 
Vamos considerar as mesmas alíquotas incidentes sobre as vendas. 
 
 
 
13 
Quadro 8 – Valor dos tributos sobre as compras 
Período de 
competência 
Valor da 
compra – NF 
(R$) 
ICMS 
(R$) 
(18%) 
PIS 
(R$) 
(1,65%) 
COFINS 
(R$) 
(7,6%) 
Total dos tributos 
incidentes sobre a 
compra - NF 
(R$) 
Dez/2017 (*) 100.000 18.000 1.650 7.600 27.250 
1º trim/2018 324.000 58.320 5.346 24.624 88.290 
2º trim/2018 350.000 63.000 5.775 26.600 95.375 
3º trim/2018 378.000 68.040 6.237 28.728 103,005 
4º trim/2018 408.000 73.440 6.732 31.008 111.180 
(*) Valor arbitrado das compras de dez/2017: 300 mil / 3 meses = 100 mil. 
7. O Quadro 9 - A mostra o valor dos tributos líquidos – débitos menos 
créditos - devidos nos períodos de competência. O Quadro 9 - B mostra 
o valor e a data do recolhimento destes tributos. 
Para Padoveze e Taranto (2009, p. 142), “o recolhimento de cada imposto 
se dá pela diferença entre o valor do imposto calculado sobre as vendas e o valor 
do imposto creditado e pago sobre as compras”. 
Quadro 9 - A – Valor líquido devido dos tributos (débitos – créditos) 
Período 
de 
competência 
ICMS 
(R$) 
PIS 
(R$) 
COFINS 
(R$) 
Total dos 
tributos 
(R$) 
Dez/2017 22.500 2.062 9.500 34.062 
1º trim/2018 97.380 8.926 41.116 147.422 
2º trim/2018 105.300 9.652 44.460 159.412 
3º trim/2018 113.760 10.428 48.032 172.220 
4º trim/2018 122.760 11.253 51.832 185.845 
 
 185.845 × 60% = 111.507 (∗) 
(*) Observe que no valor dos tributos devido em Jan/2019 (R$ 185.845) estão incluídos os 
tributos de competência dos meses de outubro, novembro e dezembro. No entanto, o valor dos 
tributos referente a dezembro/2018 será recolhido somente em janeiro/2019, portanto fora do 
período proposto para este orçamento. Assim, vamos arbitrar 60% do valor de R$ 185.845 como 
competência dos meses de outubro e novembro/2018, para ser recolhido em dezembro/2018. 
Então: R$ 185.845 x 60% = R$ 111.507. 
 
 
14 
Quadro 9 - B – Valor e data do recolhimento dos tributos 
Competência Recolhimento Competência Recolhimento Competência Recolhimento 
Dez/2017 Jan/2018 Abr/2018 Mai/2018 Ago/2018 Set/2018 
R$ 34.062 R$ 53.137 R$ 57.407 
Jan/2018 Fev/2018 Mai/2018 Jun/2018 Set/2018 Out/2018 
R$ 49.141 R$ 53.137 R$ 57.407 
Fev/2018 Mar/2018 Jun/2018 Jul/2018 Out/2018 Nov/2018 
R$ 49.141 R$ 53.137 R$ 55.753 (*) 
Mar/2018 Abr/2018 Jul/2018 Ago/2018 Nov/2018 Dez/2018 
R$ 49.141 R$ 57.407 R$ 55.754 (*) 
(*) 55.753 + 55.754 = 111.507 (Quadro 9 - A). 
8. O Quadro 10 mostra o valor das vendas recebidas em cada período 
orçado. Sessenta por cento (60%) das vendas são recebidas no próprio 
trimestre e 40% no trimestre seguinte. 
Quadro 10 - Valor das vendas recebidas em cada período orçado 
Recebimento de vendas - Em Reais. 
 Do 
trimestre 
anterior 
 Do 
trimestre 
atual 
 Total do 
trimestre 
1º trim/2018 (*) 320.000 + 519.000 = 839.000 
2º trim/2018 346.000 + 561.000 = 907.000 
3º trim/2018 374.000 + 606.000 = 980.000 
4º trim/2018 404.000 + 654.000 = 1.058.000 
 (*) Valor correspondente a vendas de dez/2017 (800 mil x 40% = 320 mil). 
9. O Quadro 11 mostra o valor das compras a serem pagas em cada período 
orçado. Oitenta por cento (80%) das compras são pagos no trimestre da 
compra e 20% no trimestre seguinte. 
Quadro 11 – Valor das compras a serem pagas em cada período orçado 
Pagamento das compras (fornecedores) - Em Reais. 
 Do 
trimestre 
anterior 
 Do 
trimestre 
atual 
 Total do 
trimestre 
1º trim/2018 (*) 60.000 + 259.200 = 319.200 
2º trim/2018 64.800 + 280.000 = 344.800 
3º trim/2018 70.000 + 302.400 = 372.400 
4º trim/2018 75.600 + 326.400 = 402.000 
 (*) Correspondente a compras de dez/2017 (300 mil x 20% = 60 mil). 
10. O Quadro 12 mostra o pagamento das despesas de vendas e 
administrativas. As despesas de vendas e administrativas são pagas no 
próprio trimestre. 
 
 
 
15 
Quadro 12 – Despesas de vendas e administrativasPeríodo: 2018 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Despesas de vendas e administrativas 57.500 57.500 57.500 57.500 
 
11. O Quadro 13 mostra o pagamento das despesas com salários e 
comissões. Os salários e comissões são pagos no próprio mês. 
Quadro 13 – Despesas com salários e comissões 
Período: 2018 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Despesas com salários e comissões 82.500 82.500 82.500 82.500 
 
12. O Quadro 14 mostra o valor dos encargos sobre a folha de 
pagamento. Os encargos sobre a folha (80%) são recolhidos no mês 
seguinte. 
Quadro 14 – Encargos sobre a folha de pagamento 
Competência Recolhimento Competência Recolhimento Competência Recolhimento 
Dez/2017 Jan/2018 Abr/2018 Mai/2018 Ago/2018 Set/2018 
R$ 22.000 (*) R$ 22.000 R$ 22.000 
Jan/2018 Fev/2018 Mai/2018 Jun/2018 Set/2018 Out/2018 
R$ 22.000 R$ 22.000 R$ 22.000 
Fev/2018 Mar/2018 Jun/2018 Jul/2018 Out/2018 Nov/2018 
R$ 22.000 R$ 22.000 R$ 22.000 
Mar/2018 Abr/2018 Jul/2018 Ago/2018 Nov/2018 Dez/2018 
R$ 22.000 R$ 22.000 R$ 22.000 
(*) Encargos devidos em dez/2017 (66 mil / 3 meses = 22 mil). 
13. O Quadro 15 mostra o valor dos empréstimos bancários de curto 
prazo para o giro da empresa. 
Quadro 15 – Empréstimos bancários de curto prazo para giro da empresa 
Período: 2018 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Empréstimos bancários para giro 20.000 - - - 
 
14. O Quadro 16 mostra o valor das receitas e despesas com juros. 
Quadro 16 – Receitas e despesas com juros (em reais) 
 Receitas 
com juros 
(*) 
 Despesas 
com juros 
 Resultado 
financeiro com 
juros 
1º trim/2018 5.000 - 18.000 = (13.000) 
2º trim/2018 4.000 - 16.000 = (12.000) 
 
 
16 
3º trim/2018 3.500 - 20.000 = (16.500) 
4º trim/2018 4.200 - 14.000 = (9.800) 
 
15. O Quadro 17 - A mostra o valor desembolsado para a amortização 
de capital das imobilizações financiadas e amortização de capital de 
empréstimos bancários para giro da empresa. O Quadro 17 - B mostra o 
valor das compras à vista de bens do imobilizado. 
Quadro 17 - A – Amortizações de capital de financiamentos do imobilizado e 
amortizações de capital de empréstimos para giro da empresa 
Período: 2018 – Amortizações de capital. 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Amortização das imobilizações financiadas 30.000 32.000 34.000 36.000 
Amortização dos empréstimos bancários 6.000 5.500 4.500 4.000 
Quadro 17 - B – Compras à vista de bens do imobilizado 
Período: 2018 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Compras à vista de bens do imobilizado - - 90.000 - 
 
16. O Quadro 18 mostra o pagamento de dividendos. 
Quadro 18 – Pagamento de dividendos 
Pagamento de dividendos – Em Reais – 2018. 
1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
35.000 45.000 65.000 90.000 
 
17. O Quadro 19 mostra os novos aportes de capital pelos sócios. 
Quadro 19 – Novos aportes de capital 
Aportes de capital dos sócios – Em Reais - 2018 
1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
30.000 25.000 20.000 15.000 
 
18. O Quadro 20 mostra o valor da venda de parte do imobilizado. O 
valor pelo qual estes bens estão contabilizados é R$ 60 mil. O 
recebimento pela venda será no próprio trimestre em que a venda será 
efetuada. 
Quadro 20 – Venda de parte do imobilizado 
Venda de parte do imobilizado – Em Reais - 2018 
1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
- 100.000 - - 
 
 
17 
Assim, com base nos dados apresentados, será possível projetar a 
Demonstração do Resultado - Quadro 21 - e o Fluxo de Caixa - Quadro 22. 
Quadro 21 – Projeção da Demonstração do Resultado (DR) 
Demonstração do Resultado (DR) 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
Receita Operacional Bruta (4) 865.000 935.000 1.010.000 1.090.000 
(-) Tributos (ICMS, PIS, COFINS) (7) (235.712) (254.787) (275.225) (297.025) 
Receita Operacional Líquida 629.288 680.213 734.775 792.975 
(-) CMV (4) (235.710) (254.625) (274.995) (296.820) 
Lucro Bruto 393.578 425.588 459.780 496.155 
(-) Despesas Operacionais: (206.000) (206.000) (206.000) (206.000) 
 Vendas e Administrativas (4) (57.500) (57.500) (57.500 (57.500) 
 Salários e comissões (4) (82.500) (82.500) (82.500) (82.500) 
 Encargos sobre salários e comissões (4) (66.000) (66.000) (66.000) (66.000) 
Lucro Operacional – EBITDA/LAJIDA 187.578 219.588 253.780 290.155 
(+) Receitas financeiras com aplicações 
(16) 
5.000 4.000 3.500 4.200 
(-) Despesas financeiras com financiam. 
(16) 
(18.000) (16.000) (20.000) (14.000) 
(-) Despesas com depreciação (4) (11.250) (6.250) (7.500) (7.500) 
Resultados não Operacionais: - 40.000 - - 
 Valor de venda de imobilizados (20) - 100.000 - - 
 (-) Valor da baixa de imobilizados (20) - (60.000) - - 
Lucro Líquido antes do IRPJ e CSLL 163.328 241.338 229.780 272.855 
(-) Provisão para o IRPJ e CSLL (30%) (48.998) (72.401) (68.934) (81.856) 
(-) Participações (*) - - - - 
Lucro Líquido depois do IRPJ e CSLL 114.330 168.937 160.846 190.999 
(*) Participações de empregados e administradores. 
Quadro 22 – Demonstrativo dos Fluxos de Caixa (DFC) 
Em Reais 1º trim. 2º trim. 3º trim. 4º trim. 
1. ATIVIDADES OPERACIONAIS: 
RECEBIMENTOS: 
De vendas (10) 839.000 907.000 980.000 1.058.000 
De juros (16) 5.000 4.000 3.500 4.200 
PAGAMENTOS: 
De juros (16) (18.000) (16.000) (20.000) (14.000) 
De compras de fornecedores (11) (319.200) (344.800) (372.400) (402.000) 
De despesas com vendas e administrativas 
(12) 
(57.500) (57.500) (57.500) (57.500) 
De salários e comissões (13) (82.500) (82.500) (82.500) (82.500) 
De encargos sobre salários e comissões 
(14) 
(66.000) (66.000) (66.000) (66.000) 
De tributos sobre as vendas (9 - B) (132.344) (155.415) (167.951) (168.914) 
De IRPJ e CSLL (5) (40.950) (48.998) (72.401) (68.934) 
Caixa líquido das atividades operacionais 127.506 139.787 144.748 202.352 
 
2. ATIVIDADES DE INVESTIMENTOS: 
RECEBIMENTOS: 
De venda de bens do imobilizado (20) - - 100.000 - 
PAGAMENTOS: 
Da compra à vista de bens do imobilizado 
(17- B) 
- - (90.000) - 
Caixa líquido das atividades de 
investimentos 
- - 10.000 - 
 
 
18 
 
3. ATIVIDADES DE FINANCIAMENTOS: 
RECEBIMENTOS: 
Dos sócios – capital social (19) 30.000 25.000 20.000 15.000 
De empréstimos em bancos para giro (15) 20.000 - - - 
PAGAMENTOS: 
De dividendos (18) (35.000) (45.000) (65.000) (90.000) 
De amortização de empréstimos para giro 
(17-A) 
(6.000) (5.500) (4.500) (4.000) 
De amortização de financ do imobilizado 
(17-A) 
(30.000) (32.000) (34.000) (36.000) 
Caixa líquido das atividades de 
financiamentos 
(21.000) (57.500) (83.500) (115.000) 
 
4. CAIXA LÍQUIDO DO PERÍODO (1 + 2 + 
3) 
106.506 82.287 71.248 87.352 
 
5. SALDO INICIAL DO CAIXA (*)55.000 161.506 243.793 315.041 
 
6. SALDO FINAL DO CAIXA (4 + 5) 161.506 243.793 315.041 402.393 
 
(*) Saldo de caixa do 4º trimestre de 2017 (valor arbitrado). 
Obs.: A origem dos valores está referenciada pelo número do quadro entre parênteses”. 
3.2.3 Considerações sobre a apropriação de juros recebidos e pagos e 
impostos pagos como atividades operacionais 
Para justificarmos a apropriação, como atividade operacional, dos juros 
recebidos (de aplicações financeiras) e juros pagos (por empréstimos e 
financiamentos), bem como dos impostos pagos, recorremos ao 
Pronunciamento Técnico CPC 03, itens 34, 36 e 38, onde se lê: 
Os juros pagos e recebidos e os dividendos e juros sobre o capital 
próprio recebidos são comumente classificados como fluxos de caixa 
operacionais em instituições financeiras. Todavia, não há consenso 
sobre a classificação desses fluxos de caixa para outras entidades. Os 
juros pagos e recebidos e os dividendos e os juros sobre o capital 
próprio recebidos podem ser classificados como fluxos de caixa 
operacionais, porque eles entram na determinação do lucro líquido ou 
prejuízo. Alternativamente, os “juros pagos” e os “juros e dividendos 
e os juros sobre o capital próprio recebidos” podem ser 
classificados como fluxos de caixa de financiamento e fluxos decaixa 
de investimento, respectivamente, porque são custos de obtenção de 
recursos financeiros ou retorno sobre investimentos (item 34 do CPC 
03) 
Este Pronunciamento encoraja fortemente as entidades a classificarem 
os juros, recebidos ou pagos, e os dividendos e juros sobre o capital 
próprio recebidos como fluxos de caixa das atividades operacionais, e 
os dividendos e juros sobre o capital próprio pagos como fluxos de 
caixa das atividades de financiamento. Alternativa diferente deve ser 
seguida de nota evidenciando esse fato (item 36 do CPC 03). 
[...] Portanto, os impostos pagos são comumente classificados como 
fluxos de caixa das atividades operacionais (item 38 do CPC 03). 
 
 
19 
Ao elaborar o fluxo de caixa, recomenda-se sempre a consulta a este e 
outros pronunciamentos sobre o tema, tendo em vista particularidades 
encontradas nos textos elaborados pelo Comitê de Pronunciamentos Contábeis 
(CPC), que podem alterar o entendimento sobre a forma de apropriação de 
certas atividades que comporão o demonstrativo dos fluxos de caixa – se 
operacional, investimento ou financiamento. 
TEMA 4 – FLUXO DE CAIXA DE ATIVIDADES DE INVESTIMENTOS 
Transcrevemos o Pronunciamento Técnico CPC 03, sumariado pelo 
Banco Central do Brasil, sobre as atividades de investimentos do demonstrativo 
dos fluxos de caixa – DFC, conforme segue: 
18 - A divulgação em separado dos fluxos de caixa decorrentes das 
atividades de investimento é importante porque tais fluxos de caixa 
representam a extensão em que os dispêndios de recursos são feitos 
pela entidade com a finalidade de gerar resultados e fluxos de caixa no 
futuro. Exemplos de fluxos de caixa decorrentes das atividades de 
investimento são: 
(a) pagamentos de caixa para aquisição de ativo imobilizado, intangível 
e outros ativos de longo prazo. Esses desembolsos incluem os 
custos de desenvolvimento ativados e ativos imobilizados de 
construção própria; 
(b) recebimentos de caixa resultantes da venda de ativo imobilizado, 
intangível e outros ativos de longo prazo; 
(c) pagamentos para aquisição de ações ou instrumentos de dívida de 
outras entidades e participações societárias em joint ventures 
(exceto desembolsos referentes a títulos considerados como 
equivalentes de caixa ou mantidos para negociação imediata ou 
venda futura); 
(d) recebimentos de caixa provenientes da venda de ações ou 
instrumentos de dívida de outras entidades e participações 
societárias em joint ventures (exceto recebimentos referentes aos 
títulos considerados como equivalentes de caixa e os mantidos para 
negociação); 
(e) adiantamentos de caixa e empréstimos feitos a terceiros (exceto 
adiantamentos e empréstimos feitos por instituição financeira); 
(f) recebimentos de caixa por liquidação de adiantamentos ou 
amortização de empréstimos concedidos a terceiros (exceto 
adiantamentos e empréstimos de uma instituição financeira); 
(g) pagamentos de caixa por contratos futuros, a termo, de opção e 
swap, exceto quando tais contratos forem mantidos para 
negociação imediata ou venda futura, ou os pagamentos forem 
classificados como atividades de financiamento; e 
(h) recebimentos de caixa por contratos futuros, a termo, de opção e 
swap, exceto quando tais contratos forem mantidos para 
negociação imediata ou venda futura, ou os recebimentos forem 
classificados como atividades de financiamento. 
A seguir, o que dizem alguns autores sobre o fluxo de caixa de atividades 
de investimentos. 
 
 
20 
Segundo Gitman (2010, p. 98), “os fluxos de investimento representam os 
fluxos de caixa associados à compra e venda de ativos imobilizados e 
investimentos em participações societárias”. 
Para Assaf (2014, p. 115), “os fluxos de entrada e saída de caixa de 
atividades de investimento podem ser exemplificados por: pagamentos por 
aquisição de imobilizado e intangível; recebimentos por venda de imobilizado e 
intangível; aquisições/vendas de outros ativos não circulantes; aplicações e 
resgates de investimentos financeiros não classificados no circulante [...]”. 
Ross, et al. (2015, p. 36) dizem que “o fluxo de caixa de atividades de 
investimento envolve variações nos ativos imobilizados: aquisições e vendas 
[...]”. O resultado é mostrado a seguir no Quadro 23: 
Quadro 23 – Fluxo de caixa de atividades de investimento 
Fluxo de caixa de atividades de investimento - Em Reais 
Pagamento, à vista, por aquisição de ativos imobilizados (R$ 198.000) 
Recebimentos por vendas de ativos imobilizados R$ 25.000 
Fluxo de caixa de atividades de investimento (R$ 173.000) 
Fonte: Adaptado de Ross, et al., 2015, p. 36. 
Notamos que os autores relacionam o fluxo de caixa de atividades de 
investimento à movimentação - entradas e saídas de caixa - do ativo imobilizado. 
Reproduzimos, no Quadro 24, parte do Quadro 22 (Demonstrativo dos Fluxos de 
Caixa - DFC) para demonstrar esta relação. Observe: 
Quadro 24 – Fluxo de caixa das atividades de investimentos – parte do quadro 
22 
2. ATIVIDADES DE INVESTIMENTOS: 
RECEBIMENTOS: 
De venda de bens do imobilizado - - 100.000 - 
PAGAMENTOS: 
Da compra à vista de bens do imobilizado - - (90.000) - 
Caixa líquido das atividades de 
investimentos 
- - 10.000 - 
 
Uma das características das atividades de investimento é o fato de o seu 
caixa líquido - diferença entre entradas e saídas de caixa - ser, quase sempre, 
negativo. Isso porque, geralmente, operações com o ativo imobilizado 
correspondem ao pagamento - saída de caixa – pela compra de máquinas, 
equipamentos, veículos, móveis, etc. Embora possível, não é comum a entrada 
no caixa pela venda de bens do ativo imobilizado. 
 
 
21 
Quando apropriar – no demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC) – 
valores pagos referentes à aquisição de imobilizados como atividades de 
investimentos? 
Uma dúvida que surge ao se projetar o demonstrativo dos fluxos de caixa 
(DFC) é em relação à aquisição do imobilizado. Então, vamos apresentar dois 
exemplos que poderão caracterizar e esclarecer essa dúvida: 
Exemplo 1 - Suponha que uma empresa irá adquirir um equipamento no 
valor de R$ 100 mil a ser financiado integralmente por um banco. Esta operação 
não representaria saída de caixa, visto que as contas movimentadas seriam 
“máquinas e equipamentos” (a débito) e “financiamentos” (a crédito). No entanto, 
a pergunta que se faz é: no momento em que se pagar a primeira parcela de 
capital do financiamento - R$ 10 mil, por exemplo - a saída do caixa será lançada 
em atividades de investimentos ou atividades de financiamentos no fluxo de 
caixa? 
Resposta: a parcela de capital paga - de R$ 10 mil - será apropriada como 
atividades de financiamentos. Os juros pagos da parcela serão apropriados em 
atividades operacionais (sobre os juros, ver item 3.2.4 desta aula 6). 
Exemplo 2 – Agora, suponha que este mesmo equipamento, no valor de 
100 mil, seja adquirido mediante pagamento à vista de R$ 20 mil no ato de sua 
aquisição e o restante – 80 mil – financiado. A pergunta que se faz é: como 
apropriar o valor de R$ 20 mil pago à vista no ato da aquisição do equipamento 
e como apropriar as parcelas de capital pagas pelo valor financiado? 
Resposta: a parcela paga à vista – R$ 20 mil – será apropriada como 
atividades de investimentos. As parcelas de capital pagas serão apropriadas 
como atividades de financiamentos. Os juros pagos serão apropriados como 
atividades operacionais (sobre os juros, ver item 3.2.4 desta aula 6). 
Para fundamentar as apropriações feitas no fluxo de caixa nos dois 
exemplos dados, podemos nos valer dos itens 18 e 19 do Pronunciamento CPC 
03, sumariado pelo Banco Central do Brasil, conforme segue: 
18 - A divulgação em separado dos fluxos de caixa decorrentes das 
atividades de investimento é importante porque tais fluxos de caixa 
representam a extensão em que os dispêndios de recursos são feitos 
pela entidade com a finalidade de gerar resultados e fluxos de caixa no 
futuro. Exemplosde fluxos de caixa decorrentes das atividades de 
investimento são: 
(a) pagamentos de caixa para aquisição de ativo imobilizado, intangível 
e outros ativos de longo prazo. Esses desembolsos incluem os 
custos de desenvolvimento ativados e ativos imobilizados de 
construção própria [...]. 
 
 
22 
Podemos observar que o exemplo dado como atividades de investimentos 
- letra a do item 18 - diz claramente pagamentos de caixa para aquisição de 
ativo imobilizado. Assim, somente o pagamento no ato da aquisição do bem 
será apropriado em atividades de investimentos. 
Agora, vamos reproduzir o item 19 do Pronunciamento CPC 03, 
sumariado pelo Banco Central do Brasil: 
 19 - A divulgação separada dos fluxos de caixa decorrentes das 
atividades de financiamento é importante por ser útil para prever as 
exigências sobre futuros fluxos de caixa pelos fornecedores de capital 
à entidade. Exemplos de fluxos de caixa decorrentes das atividades de 
financiamento são: 
 [...] (d) amortização de empréstimos e financiamentos, incluindo 
debêntures emitidas, hipotecas, mútuos e outros empréstimos de 
curto e longo prazos. 
Podemos observar que o exemplo dado como atividades de 
financiamentos - “letra d” do item 19 - justifica a apropriação do pagamento das 
parcelas de capital do financiamento em atividades de financiamentos. 
Mas, o estudo das atividades de financiamentos do demonstrativo dos 
fluxos de caixa (DFC) será visto no “tema 5” desta “aula 6”. 
Deve-se apropriar o pagamento de IRPJ e CSLL, decorrentes de 
ganhos na venda de imobilizado, como atividades de investimentos? 
A resposta para esta questão é sim, desde que seja praticável esta 
separação. Do contrário, o pagamento do IR e CSLL decorrente da venda de 
bens do ativo imobilizado deverá ser apropriado em atividades operacionais no 
demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC), juntamente com os ganhos das 
atividades operacionais da empresa. 
TEMA 5 – FLUXO DE CAIXA DE ATIVIDADES DE FINANCIAMENTOS 
Transcrevemos o Pronunciamento Técnico CPC 03, sumariado pelo 
Banco Central do Brasil, sobre as atividades de financiamentos do demonstrativo 
dos fluxos de caixa – DFC, conforme segue: 
19 - A divulgação separada dos fluxos de caixa decorrentes das 
atividades de financiamento é importante por ser útil para prever as 
exigências sobre futuros fluxos de caixa pelos fornecedores de capital 
à entidade. Exemplos de fluxos de caixa decorrentes das atividades de 
financiamento são: 
(a) caixa recebido pela emissão de ações ou outros instrumentos 
patrimoniais; 
(b) pagamentos de caixa a investidores para adquirir ou resgatar ações 
da entidade; 
 
 
23 
(c) caixa recebido proveniente da emissão de debêntures, 
empréstimos, títulos e valores, hipotecas e outros empréstimos de 
curto e longo prazos; 
(d) amortização de empréstimos e financiamentos, incluindo 
debêntures emitidas, hipotecas, mútuos e outros empréstimos de curto 
e longo prazos; e 
(e) pagamentos de caixa por arrendatário, para redução do passivo 
relativo a arrendamento mercantil financeiro. 
A seguir, o que dizem alguns autores sobre o fluxo de caixa de atividades 
de financiamentos: 
Os fluxos de financiamento provêm de transações financeiras com 
capital de terceiros (dívidas) ou capital próprio. Incorrer em dívidas de 
curto ou longo prazos resulta numa entrada de caixa correspondente; 
a quitação de dívida resulta em saída de caixa. Da mesma forma a 
venda de ações da empresa resulta em entrada de caixa, enquanto a 
recompra de ações ou distribuição de dividendos em dinheiro geram 
saída de caixa. (Gitman, 2010, p. 99) 
Para Assaf (2014, p. 115), “fluxos de entradas e saídas de caixa das 
atividades de financiamento podem ser exemplificados por: compra/venda de 
ações de emissão própria, empréstimos e financiamentos levantados no 
mercado financeiro, pagamentos de dividendos e juros sobre o capital próprio”. 
Reproduzimos, no Quadro 25, parte do Quadro 22 (Demonstrativo dos 
Fluxos de Caixa) para demonstrar as atividades de financiamentos. Observe: 
Quadro 25 – Fluxo de caixa das atividades de financiamentos – parte do quadro 
22 
3. ATIVIDADES DE FINANCIAMENTOS: 
RECEBIMENTOS: 
Dos sócios – capital social 30.000 25.000 20.000 15.000 
De empréstimos em bancos para giro 20.000 - - - 
PAGAMENTOS: 
De dividendos (35.000) (45.000) (65.000) (90.000) 
De amortização de empréstimos para giro (6.000) (5.500) (4.500) (4.000) 
De amortização de financ do imobilizado (30.000) (32.000) (34.000) (36.000) 
Caixa líquido das atividades de financiamentos (21.000) (57.500) (83.500) (115.000) 
TROCANDO IDEIAS 
Então, o que achou dos temas apresentados nesta Aula 6? Os grandes 
investidores globais procuram empresas que apresentam bons saldos nas 
demonstrações dos fluxos de caixa (DFC). Isso porque nem sempre lucros na 
demonstração dos resultados (DR) correspondem necessariamente a saldos 
positivos de caixa. Nós já entendemos que a razão desse descompasso é o fato 
de que os registros na demonstração do resultado (DR) são feitos respeitando-
se o regime de competência, enquanto nos demonstrativos dos fluxos de caixa 
 
 
24 
(DFC) os registros são feitos pelo regime de caixa. Uma grande construtora ao 
ser indagada sobre o prejuízo no resultado do exercício respondeu: não estamos 
muito preocupados, pois o saldo de caixa da empresa é positivo e o lucro será 
retomado quando o mercado voltar a crescer. Então, o estudo dos fluxos de caixa 
não é mesmo empolgante? 
Que tal você discutir este tema com os seus colegas por meio do fórum 
disponibilizado no ambiente virtual de aprendizagem (AVA)? Além do uso do 
fórum, sugerimos que você assista às aulas interativas da disciplina e envie 
perguntas durante a apresentação. A tutoria do seu curso também está 
disponível para ajudá-lo a tirar dúvidas sobre este importante tema. 
NA PRÁTICA 
1. As afirmativas a seguir dizem respeito ao entendimento de um plano 
orçamentário de uma empresa. Marque verdadeiro (V) ou falso (F) ao lado 
de cada afirmativa e assinale a única alternativa correta. 
Afirmativas: 
I. Ao final do período orçamentário, com o objetivo de avaliar os resultados, 
deve-se comparar os dados reais (realizado) com os dados orçados 
(previsto). 
II. A elaboração e o controle do plano orçamentário devem ter a participação 
de todos os setores da empresa. 
III. O valor do lucro líquido apurado na demonstração do resultado (DR), 
projetada a partir do orçamento geral da empresa, deve ser igual ao saldo 
do demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC) projetado. 
Alternativas: 
a) Somente as afirmativas I e II estão corretas. 
b) Somente as afirmativas I e III estão corretas; 
c) Somente as afirmativas II e III estão corretas. 
d) Somente a afirmativa II está correta. 
e) Todas as afirmativas estão corretas. 
2. Com base na análise das atividades numeradas de 1 a 6, assinale a 
alternativa que corresponde ao saldo final do caixa no período, 
 
 
25 
considerando que o saldo inicial do caixa no início do período era de R$ 
150 mil. 
1. Recebimento de vendas no valor de R$ 500 mil; 
2. Pagamento das compras no valor de R$ 250 mil; 
3. Contratação de empréstimo bancário para giro no valor de R$ 20 mil; 
4. Compra de equipamentos no valor de R$ 50 mil, sendo R$ 20 mil à 
vista e o restante a pagar com prazos de 60 e 90 dias. 
5. Pagamento de salários e encargos no valor de R$ 30 mil. 
6. Pagamento de empréstimos bancários no valor de R$ 10 mil. 
ALTERNATIVAS: 
a) R$ 340 mil 
b) R$ 360 mil 
c) R$ 380 mil 
d) R$ 400 mil 
e) R$ 420 mil 
3. Os dados do quadro a seguir dizem respeito a um demonstrativo dos 
fluxos de caixa (DFC) de uma empresa. Com base na análise desses 
dados, assinale a única alternativa correta. 
Quadro 26 – Demonstrativo resumido dos fluxos de caixa (DFC) 
Tabela 1 - Demonstrativo dos fluxos de caixa: Em Reais 
Saldo das atividades operacionais - 30.000,00 
Saldo das atividades de investimentos - 35.000,00Saldo das atividades de financiamentos 25.000,00 
SALDO DAS ATIVIDADES DO PERÍODO: - 40.000,00 
 
SALDO INICIAL (saldo final do período anterior) 50.000,00 
 
SALDO FINAL DO CAIXA NO PERÍODO: 10.000,00 
ALTERNATIVAS: 
a) As entradas de caixa superaram as saídas de caixa nas atividades 
operacionais. 
b) A empresa precisa monitorar as suas atividades de investimentos, pois 
não é comum estas atividades gerarem saldo negativo. 
 
 
26 
c) O saldo das atividades de financiamentos pode ser explicado por entrada 
de dinheiro no caixa por empréstimo bancário, mas não por entrada no 
caixa de dinheiro dos sócios. 
d) O saldo inicial do caixa para o demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC) 
do próximo período - próximo exercício social - será R$ 40 mil negativo. 
e) Não fosse a entrada de caixa de financiamentos, a empresa amargaria 
saldo final de caixa negativo. 
4. Questão 4 - Os dados do quadro a seguir dizem respeito ao demonstrativo 
dos fluxos de caixa (DFC) de uma empresa comercial. Numere a 
segunda coluna de acordo com a primeira: 
Quadro 27 – Atividades de um demonstrativo dos fluxos de caixa 
1. Atividade Operacional. 
2. Atividade de Investimento. 
3. Atividade de Financiamento. 
 
 
 
( ) Pagamento da compra de equipamentos. 
( ) Recebimento de capital dos sócios. 
( ) Recebimento de vendas. 
( ) Pagamento dos estoques. 
( ) Pagamento de dividendos. 
( ) Recebimento de empréstimo de banco. 
( ) Recebimento da venda de imobilizado. 
 
Agora, assinale a ordem correta: 
a) 2, 3, 1, 2, 2, 3, 1 
b) 3, 2, 1, 1, 2 ,3, 1 
c) 3, 1, 3, 2, 2, 1, 1 
d) 2, 3, 1, 1, 3, 3, 2 
e) 3, 1, 2, 2, 1, 3, 3 
FINALIZANDO 
Assim, chegamos ao final desta Aula 6. O estudo do plano orçamentário, 
por meio do qual os demonstrativos financeiros são projetados para a análise 
dos usuários interessados, exige muita leitura e dedicação de quem se propõe a 
pesquisar essa área do conhecimento. Esperamos que este material possa 
auxiliá-los a ampliar os conhecimentos nessa área. Desejamos um ótimo estudo 
a todos! 
 
 
 
27 
REFERÊNCIAS 
ASSAF, A. N. Finanças Corporativas e Valor. 7. ed. São Paulo: Atlas, 2014. 
BANCO CENTRAL DO BRASIL. Pronunciamento Técnico CPC 03 – 
Demonstração dos Fluxos de Caixa. Disponível em 
<https://www3.bcb.gov.br/aplica/cosif/manual/0902177180ac075c.htm?fullNam
e=3.%20Pronunciamento%20T%C3%A9cnico%20CPC%2003%20%E2%80%9
3%20Demonstra%C3%A7%C3%A3o%20dos%20Fluxos%20de%20Caixa>. 
Acesso em: 16 fev. 2018. 
FREZATTI, F. Gestão do Fluxo de Caixa. 2. ed. São Paulo: Atlas, 2014. 
GITMAN, L. J. Princípios de Administração Financeira. 12. ed. São Paulo: 
Pearson, 2010. 
JIAMBALVO, J. Contabilidade Gerencial. Rio de Janeiro: LTC, 2001. 
PADOVEZE, C. L. Manual de Contabilidade Básica. 8. ed. São Paulo: Atlas, 
2012. 
PADOVEZE, C. L.; TARANTO, F. C. Orçamento Empresarial. São Paulo: 
Pearson, 2009. 
ROSS, S. A. et al. Administração Financeira. 10. ed. Porto Alegre: Mc Graw 
Hill – Bookman, 2015. 
 
 
28 
GABARITO 
1. Letra A 
A afirmativa “C” está errada. Os lançamentos contábeis na demonstração 
do resultado (DR) são feitos obedecendo ao regime de competência, enquanto 
que no demonstrativo dos fluxos de caixa (DFC) os lançamentos são feitos com 
base no regime de caixa. Por isso, os resultados são diferentes. 
2. Questão 2 - Letra B 
Saldo final do caixa no período = Saldo inicial (+) Entradas (–) Saídas 
Saldo final do caixa no período = R$ 150 mil (+) R$ 520 mil (–) R$ 310 mil 
Saldo final do caixa no período = R$ 360 mil. 
3. Questão 3 - Letra E 
O saldo das atividades de financiamentos evitou que o saldo final de caixa 
fosse negativo. 
4. Questão 4 – Letra D 
 
CURSO: Ciências Contábeis 
DISCIPLINA: Administração Financeira e Orçamentária 
CARGA HORÁRIA: 56 h 
 UTA ECONOMIA E MERCADO 
PROFESSOR: 
 
EMENTA DA DISCIPLINA 
 
Fornecer uma base teórica e prática do uso das técnicas das finanças para a 
administração Financeira e Orçamentária, como instrumento auxiliar no processo 
de tomada de decisões na gestão empresarial, com o intuito de desenvolver a 
capacidade de administrar as finanças de uma empresa. 
 
HABILIDADES E COMPETÊNCIAS 
 
Conhecimento sobre o uso de técnicas das finanças para administradores, como 
instrumento auxiliar no processo de tomada de decisões na gestão empresarial, 
com o intuito de desenvolver a capacidade de administrar as finanças de uma 
empresa. 
 
BIBLIOGRAFIA BÁSICA 
LUZ, Adão Eleutério da. Introdução à administração financeira e 
orçamentária. Curitiba: Intersaberes Dialógica, 2015. 
BERNADONI, Doralice Lopes. Planejamento e Orçamento na Administração 
Pública. Curitiba: InterSaberes, 2013. 
SELEME, Laila Del Bem. Finanças sem complicação. Curitiba: InterSaberes, 2012. 
(Biblioteca Virtual) 
CAMARGO, Camila. Análise de Investimentos & demonstrativos financeiros. 
Curitiba: Intersaberes, 2012. 
 
 
BIBLIOGRAFIA COMPLEMENTAR 
NIKBAKHT, Ehsan.. GROPELLI, A.A. Administração Financeira- Série Essencial. 
3º Ed.São Paulo: Saraiva, 2010. 
WERNKE, Rodney. Gestão financeira - ênfase em aplicações e casos nacionais. 
São Paulo: Saraiva, 2008. 
SOUZA, Almir F. Avaliação de investimentos - uma abordagem prática. São Paulo: 
Saraiva, 2007. 
ASSAF NETO, Alexandre. Mercado financeiro. 9.ed. São Paulo: Atlas, 2009. 
CAVALCANTE, Francisco; MISUMI, Jorge Yoshio. Mercado de capitais: o que é, 
como funciona. 7.ed. Rio de Janeiro: Campus, 2008. 
 
CONTEÚDO PROGRAMÁTICO MÍNIMO 
 O papel e o ambiente da administração financeira 
 Dinâmica das decisões financeiras da empresa 
 Risco e retorno 
 Teoria do Portifólio 
 Custo de oportunidade em Finanças 
 Análise de Investimentos: Valor Anual Uniforme Equivalente (VAUE) e Taxa 
Mínima de Atratividade (TMA) 
 Análise de Investimentos: Valor Presente Líquido (VPL) 
 Análise de Investimentos: Taxa Interna de Retorno (TIR) 
 Análise de Investimentos: Payback e Índice de Lucratividade (IL) 
 Análise de investimentos sob condição de risco ou incerteza 
 Gestão do Capital de Giro e de Caixa 
 Gestão de Valores a Receber 
 Administração de Crédito 
 Gestão de Estoques 
 Gestão de Passivos Circulantes 
 O orçamento como instrumento de planejamento e controle 
 Análise das condições ambientais e setoriais 
 Tipos de orçamento 
 Controle matricial 
 O ciclo orçamentário 
 Orçamento operacional 
 Orçamento de atividades financeiras 
 Orçamento de Capital 
 Projeção das Demonstrações Contábeis 
 Monitoramento do Controle Orçamentário 
 Fluxos de Caixa e Planejamento Financeiro 
 
 
Questão 1/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Embora o tesoureiro e o controller façam parte da função financeira da empresa e estejam subordinados ao CFO (Diretor Financeiro), suas funções são 
distintas. De acordo com Gitman (2010), “o foco do tesoureiro tende a ser mais externo, e o do controller, mais interno”. 
Com base no exposto, assinale a alternativa que apresenta funções que o autor define como próprias do tesoureiro na área de finanças empresariais. 
Nota: 10.0 
 
A Planejamento financeiro; contabilidade de custos; captação de fundos. 
 
B Operações de câmbio; contabilidade de custos; contabilidade Financeira. 
 
C Planejamento financeiro; decisões de investimento; captação de fundos. 
Você acertou! 
Rota da aula 01, pág. 04. 
 
D Decisões sobre investimentos; gestão de caixa; contabilidade de custos. 
 
E Contabilidade financeira; contabilidade de custos; decisões de investimentos. 
 
Questão 2/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
As decisões financeiras da empresa podem referir-se a políticas de curto ou de longo prazo. Sabemos que toda decisão financeira deve ter como foco a 
valorização das ações da empresa e o aumento da riqueza dos sócios. A alavancagem financeira é uma ferramenta que presta um auxílio importante para 
esse tipo de análise. 
Considere as seguintes informações: 
Analise as assertivas a seguir,com base nos conceitos de alavancagem financeira, classificando-as como verdadeiras ou falsas. 
I. Para o cálculo do GAF, a DRE deve ser ajustada, e as despesas financeiras são excluídas do cálculo do lucro operacional e aparecem imediatamente depois 
do “lucro operacional após o imposto de renda”. 
II. As siglas ROE e ROI significam “retorno sobre o investimento” e “retorno sobre o patrimônio líquido”, respectivamente. 
III. Quanto menor o custo da dívida em relação ao Retorno Sobre o Investimento, maior será o Retorno Sobre o Patrimônio Líquido. 
IV. Se tivermos um ROI = 10%, e ROE = 8% o resultado demonstra que houve alavancagem financeira favorável, pois o GAF é maior do que um. 
Assinale a alternativa que traz a sequência correta: 
Nota: 10.0 
 
A F, V, F, V 
 
B F, V, F, F 
 
C V, V, F, V 
 
D V, F, V, F 
Você acertou! 
Gabarito: II. As siglas ROE e ROI significam “RETORNO SOBRE O PATRIMÔNIO LÍQUIDO” e “RETORNO SOBRE O INVESTIMENTO”, 
respectivamente. 
Se tivermos um ROI = 10%, e ROE = 8% o resultado demonstra que houve alavancagem financeira 
 
IV. DESFAVORÁVEL, pois, o GAF é MENOR do que um. (GAF = ROE/ROI – GAF= 8/10 GAF = 0,83). 
 
Rota da aula 01, pág.7, 8 e 9. 
 
E V, V, V, F 
 
Questão 3/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Antes de iniciar qualquer estudo de viabilidade, é preciso saber qual é a “referência” para a análise. Na análise de investimentos, a mencionada referência de 
análise se chama Taxa Mínima de Atratividade (TMA). Podemos defini-la como sendo a taxa de juros considerada como minimamente aceitável para remunerar 
o investimento que será realizado. 
Assinale a alternativa que diz respeito às três variáveis consideradas na formação da TMA. 
Nota: 10.0 
 
A Payback; taxa interna de retorno; valor presente líquido. 
 
B Custo de oportunidade; risco do investimento, liquidez. 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 0, pág. 03. 
 
C GAF; ROI; ROE. 
 
D Ativo, passivo, patrimônio líquido. 
 
E Receitas brutas, despesas operacionais, lucro bruto. 
 
Questão 4/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
A análise de Swot é uma técnica de análise dos ambientes interno e externo, comumente empregada para a avaliação do posicionamento da organização e 
de sua capacidade de competição. Essa análise consiste em realizar uma investigação completa sobre a empresa e sobre o ambiente no qual ela está inserida. 
Assim, a gestão terá informações mais precisas para elaborar estratégias com maior segurança. 
Assinale a alternativa que demonstra os fatores considerados nas análises dos ambientes interno e externo pela Matriz Swot. 
Nota: 10.0 
 
A Política; econômica; social; tecnológica 
 
B Concorrentes; fornecedores; clientes; produtos 
 
C Preço; promoção; produto; praça 
 
D Forças; fraquezas; oportunidades; ameaças 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 04 página 05 
 Forças; fraquezas; oportunidades; ameaças 
 
E Rivalidade; barganha; substitutos; entrantes 
 
Questão 5/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Capital de giro pode ser definido como o montante de recursos aplicado pela empresa em seu ciclo operacional, que durante o processo de produção, venda 
e recebimento transforma-se e assume diferentes formas. 
Sobre os conceitos de capital de giro, analise as opções a seguir classificando-as como verdadeiras (V) ou falsas (F). 
 
I. O capital de giro é conhecido também como capital circulante. 
II. O capital de giro corresponde aos recursos aplicados em ativos circulantes, que se transformam constantemente dentro do ciclo operacional. 
III. O termo “giro” refere-se aos recursos correntes (curto prazo) da empresa. 
IV. Os itens que geralmente compõe o capital de giro ou capital circulante são as disponibilidades. 
 
Assinale a resposta correta: 
Nota: 10.0 
 
A V, V, V, V 
Você acertou! 
Todas estão corretas. 
Livro: LUZ, Adão Eleutério da. Introdução à administração financeira e orçamentária. Curitiba: Intersaberes Dialógica, 2015. páginas 117 - 120. 
 
 
B V, F, F, V 
 
C F, V, V, V 
 
D V, F, V, F 
 
E F, V, F, V 
 
Questão 6/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Todo processo orçamentário envolve muitas pessoas em sua elaboração e execução. As partes do orçamento são realizadas separadamente e unidas 
posteriormente por meio de um processo chamado consolidação. Depois, é chegada a hora de verificar se tudo o que foi planejado em termos de metas está 
sendo contemplado no orçamento geral. 
Sobre as etapas do orçamento, analise as características a seguir: 
“É iniciada com o plano de marketing, a partir do que a entidade direciona os esforços para o seu mundo externo, pelo plano de produção, suprimentos e 
estocagem (no caso de uma entidade que tenha a geração de um produto tangível), plano de investimento no ativo permanente e plano de recursos humanos”. 
Assinale a alternativa que demonstra a etapa do orçamento caracterizada. 
Nota: 10.0 
 
A Orçamento de capital 
 
B Orçamento operacional 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 05 página 02 
A etapa operacional é iniciada com o plano de marketing, a partir do que a entidade direciona os esforços para o seu mundo externo, pelo plano de 
produção, suprimentos e estocagem (no caso de uma entidade que tenha a geração de um produto tangível), plano de investimento no ativo permanente 
e plano de recursos humanos. 
 
C Orçamento financeiro 
 
D Orçamento de investimentos 
 
E Orçamento de custos e despesas 
 
Questão 7/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
A geração de caixa pode ser considerada como a “seta dourada” do processo financeiro dentro de uma empresa privada. Quando temos uma atividade que 
gera caixa é possível afirmar que dispomos de um negócio que contemple uma demanda de mercado e que os consumidores estão dispostos a comprar um 
determinado produto e/ou serviço. 
Analise as proposições e marque a correta: 
Sobre a geração de Caixa, é correto afirmar que: 
I - Empresas que geram fluxo de caixa e possuem a expectativa e tendência de continuar gerando, 
Porque 
II - São empresas com maior volume de vendas e com maior probabilidade de obter lucros e rentabilizar capital de investidores. 
A respeito dessas assertivas, assinale a opção correta segundo a teoria vista nas aulas e no texto da disciplina: 
Nota: 10.0 
 
A As assertivas I e II são verdadeiras, porém são proposições excludentes. 
 
B A assertiva I é uma proposição falsa e a II é verdadeira. 
 
C As duas assertivas são falsas. 
 
D As duas assertivas são verdadeiras e complementares entre si. 
Você acertou! 
Correta a letra C. 
MATERIAL PARA IMPRESSÃO DO AVA – AULA 02 p. 03 
 
E A assertiva I é uma proposição verdadeira e a II é falsa. 
 
Questão 8/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Se o custo dos recursos de terceiros utilizados no financiamento for menor do que o retorno produzido pelos ativos nos quais foram aplicados, há uma 
diferença positiva em favor dos proprietários. 
A _______________________ decorre da existência de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa. Essa injeção financeira somente deve ser 
feita após cuidadosa análise destinada a fornecer elementos adequados aos acionistas que podem ou não aprovar. 
Complete a frase acima com a alternativa que melhor se adequa à lacuna em aberto. 
Nota: 10.0 
 
A Alavancagem financeira. 
Você acertou! 
A ALAVANCAGEM FINANCEIRA decorre da existência de recursos de terceiros na estrutura de capital da empresa. 
Livro LUZ, Adão Eleutério da. Introdução à administração financeira e orçamentária. Curitiba: Intersaberes Dialógica, 2015. Página 151. 
 
 
B Alavancagem operacional. 
 
C Análise volume-lucro. 
 
D Alavancagem total. 
 
E Ciclo financeiro. 
 
Questão 9/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
Os fluxos de caixa demandam atenção especial por parte do financeiro da empresa (tesoureiro), que sabe da importância dada pelos usuários destes 
demonstrativos (proprietários ou acionistas). No entanto, a projeção dos fluxos decaixa depende da contabilidade (controladoria), que gera as informações 
contábeis necessárias para a sua elaboração. 
Sobre a forma que pode ser estruturada a análise de desempenho do fluxo de caixa, enumere a segunda coluna de acordo com a primeira. 
 
1 - Análise de consistência ( ) Tem a preocupação básica de conteúdo, assegurando que as informações estão todas lá no modelo, e são adequadas. 
2 - Análise comparativa ( ) Pretende alcançar os melhores resultados em termos de geração de caixa. 
3 - Análise de otimização ( ) Faz comparações sumarizadas. 
Assinale a assertiva que mostra a sequência correta: 
 
 
Nota: 10.0 
 
A 1, 2, 3 
 
B 1, 3, 2 
Você acertou! 
Gabarito: Rota da aula 06 páginas 06 e 07. 
 
C 2, 3, 1 
 
D 3, 2, 1 
 
E 3, 1, 2 
 
Questão 10/10 - Administração Financeira e Orçamentária 
O índice de lucratividade, é um índice que apresenta quanto se ganha por unidade monetária investida no projeto, ou seja, ele apresenta qual foi o retorno 
financeiro do projeto para cada R$ 1,00 investido. 
Analise o contexto a seguir: 
Considere um investimento de R$ 50.000,00 e que gerou 5 retornos anuais líquidos de R$ 15.000,00, R$ 18.000,00; R$ 21.000,00; R$ 24.000,00 e R$ 27.000,00 
consecutivamente, e TMA é de 20% ao ano. 
Assinale a alternativa que indica o índice de lucratividade obtido nesse investimento. 
Nota: 10.0 
 
A 1,15 
 
B 1,19 
Você acertou! 
Rota da aula 02, pág. 22. 
 
C 1,21 
 
D 1,24 
 
E 1,28 
 
1
Prof. Fernando Eduardo 
Kerschbaumer
Administração 
Financeira e 
Orçamentária
Aula 1
Conversa Inicial
Investimentos
Retorno esperado 
de fluxo de caixa
Ambiente financeiro – decisões
Financiamentos
Recursos próprios 
ou de terceiros
Fluxo de caixa para 
pagamentos
Dividendos
Distribuição de 
lucro
Tema 1 – O papel e o 
ambiente da 
administração financeira
2
“Maximização 
da riqueza dos 
proprietários por 
meio da valorização 
da ação da empresa 
no mercado.” 
(Gitman, 2010, p. 13)
Administração financeira –
objetivo
CFO – Chief Financial 
Officer, ou diretor 
financeiro
Tesoureiro: foco mais 
externo (finanças)
Controller: 
foco mais interno 
(contabilidade)
(Gitman, 2010, p. 9)
O diretor financeiro, o 
tesoureiro e o controller
Tema 2 – Dinâmica das 
decisões financeiras da 
empresa
Planejamento 
financeiro
Controle financeiro
Administração de 
ativos
Administração de 
passivos
(Assaf, 2014, p. 11)
Funções da administração 
financeira no ambiente empresarial
“Um dos instrumentos 
financeiros mais 
importantes na 
avaliação do 
desempenho operacional 
e planejamento é a 
alavancagem 
financeira.” (Assaf, 
2014, p. 139)
Alavancagem financeira 
L. líquido = R$ 3.696,00
PL = R$ 30.000,00
L. oper. = R$ 5.280,00 
Investimento =
R$ 50.000,00
Assim:
	 ∴ 	
, %
, %
	∴ ,
Alavancagem financeira –
exemplo
3
Tema 3 – Risco e 
retorno
“Risco é a chance de 
perda financeira” 
“Risco é usado de 
forma intercambiável 
com incerteza 
em referência à 
variabilidade dos 
retornos associados 
a um determinado 
ativo.” (Gitman, 2010, 
p. 203)
Risco
Calcular com base 
em:
retorno esperado
desvio-padrão (σ) 
coeficiente de 
variação 
Avaliação do risco
Tema 4 – Teoria do 
portfólio
Combinação de ativos 
Diversificação 
(ações, como 
exemplo)
Portfólio
Deve-se calcular o 
retorno esperado e o 
risco de cada ativo
Depois é calculada a 
covariância entre os 
ativos
Por fim, deve ser 
analisado o conjunto
4
Tema 5 – Custo de 
oportunidade e 
criação de valor
“Um custo de 
oportunidade retrata 
o quanto uma pessoa 
(empresa) sacrificou 
de remuneração por ter 
tomado a decisão de 
aplicar seus recursos 
em determinado 
investimento alternativo, 
de risco semelhante.” 
(Assaf, 2014, p. 171)
Custo de oportunidade –
conceito
Dados os projetos 
A e B
Projeto A = ROI de 
20%
Projeto B = ROI de 
30%
Custo de oportunidade e criação 
de valor – exemplo
Resultados
Escolha = projeto B 
(criação de valor)
Custo de 
oportunidade = 
projeto A
Na Prática
Marque as funções do tesoureiro (T) 
e do controller (C)
Planej. financeiro ( )
Contab. de custos ( )
Gestão de caixa ( )
Captação de fundos ( )
Decisões s/invest. ( )
Contab. financeira ( )
Gestão fiscal ( )
5
Assinale o objetivo da 
administração financeira
a) Maximizar o lucro 
da empresa
b) Reduzir os custos
c) Aumentar a receita
d) Reduzir os tributos
e) Maximizar a 
riqueza dos acionistas
Em que situação 
um investimento 
gera alavancagem 
financeira, criando 
valor para os 
acionistas?
Resposta: quando a 
taxa de retorno do 
investimento (ROI) 
superar o custo de 
captação
Exemplo:
ROI = 20%
Custo captação = 
12%
Finalizando
1. O papel e o ambiente 
da administração 
financeira
2. Dinâmica 
das decisões 
financeiras da 
empresa
Temas abordados
3. Risco e retorno
4. Teoria do portfólio
5. Custo de 
oportunidade e 
criação de valor
6
Referências
ASSAF, A. N. Finanças 
corporativas e valor. 7. ed. 
São Paulo: Atlas, 2014.
GITMAN, L. J. Princípios de 
administração financeira. 
12. ed. São Paulo: 
Pearson, 2010.
ROSS, S. A. et al. 
Administração financeira. 
10. ed. Porto Alegre: Mc 
Graw Hill; Bookman, 2015.
1
Prof. Silvio Persona Filho
Administração 
Financeira e 
Orçamentária
Aula 2
Conversa Inicial
A Taxa Mínima de 
Atratividade (TMA) 
O Valor Anual 
Uniforme Equivalente 
(VAUE) 
O Valor Presente 
Líquido (VPL)
Conteúdo programático A Taxa Interna de 
Retorno (TIR)
O payback
O índice de 
lucratividade 
A análise de 
investimentos sob 
condições de risco ou 
incerteza
Taxa Mínima de 
Atratividade (TMA) e 
Valor Anual Uniforme 
Equivalente (VAUE)
Segundo Casarotto 
(2010) a TMA “é a 
taxa a partir da qual 
o investidor 
considera que está 
obtendo ganhos 
financeiros.”
Taxa Mínima de Atratividade 
(TMA)
2
CUSTO DE 
OPORTUNIDADE
RISCO DO 
INVESTIMENTO
LIQUIDEZ
TMA
Segundo Casarotto 
(2010) “Este método 
consiste em achar a 
série uniforme anual 
(A) equivalente ao 
fluxo de caixa dos 
investimentos à Taxa 
Mínima de Atratividade 
(TMA), ou seja, (...)
Valor Anual Uniforme 
Equivalente (VAUE)
(...) acha-se a série 
uniforme equivalente 
a todos os custos e 
receitas para cada 
projeto utilizando-se 
a TMA. O melhor 
projeto é aquele que 
tiver o maior saldo 
positivo.” 
Valor Anual Uniforme 
Equivalente (VAUE) Um investimento no 
valor de R$ 
12.009,16 irá gerar 
três entradas anuais 
no valor de R$ 
6.000,00. 
Considerando que a 
TMA é de 12% ao 
ano, qual o valor do 
VAUE?
VAUE = 6.000,00 –
5.000,00 
VAUE = 1.000,00
Valor Presente 
Líquido (VPL)
3
O Valor Presente 
Líquido (VPL) é uma 
técnica que consiste 
em trazer ao valor 
presente todas as 
entradas líquidas de 
caixa e depois 
comparar o valor 
presente total com o 
valor do investimento 
realizado 
VPL = VP – I 
VPL = (213,53 + 159,44 
+ 89,29) – 400,00
VPL = 462,26 – 400,00
VPL = 62,26
Taxa Interna de 
Retorno (TIR)
Taxa de desconto que 
faz com que o valor 
presente das 
entradas de caixa se 
igualem ao 
investimento 
realizado.
Definição de TIR
Exemplo de cálculo
4
Payback e Índice de 
Lucratividade (IL)
O payback é um 
método de análise de 
investimentos que 
tem o objetivo de 
calcular o tempo em 
que o valor do 
investimento será 
integralmente 
recuperado.
Payback
Exemplo de payback simples Exemplo de payback descontado
É um índice que 
apresenta quanto o 
investidor irá ganhar 
por unidade monetária 
investida. Em outras 
palavras: é o índice 
que apresenta qual foi 
o retorno financeiro do 
projeto para cada R$ 
1,00 investido.
Índice de lucratividade
A taxa de juros que 
será utilizada no 
cálculo do valor 
presente é a TMA 
estabelecida pelo 
investidor
	
	 	 	 í 	 	
	 	 	 	
5
Análise de 
investimentos sob 
condições de risco ou 
incerteza
Uma análise de 
investimentos possui 
valores projetados no 
tempo futuro
Tudo que se refere ao 
futuro tem um 
componente de 
incerteza
Condição de risco ou incerteza
Essa análise mostra 
em quanto o Valor 
Presente Líquido de 
um investimento 
poderáser alterado 
frente às alterações 
de algumas variáveis 
dos fluxos de caixa. 
Análise de sensibilidade
Entende-se por cenário 
um conjunto de fatos e 
situações que ocorrem 
em um determinado 
momento do tempo e 
que exercem influência 
no investimento 
realizado
Análise de cenários
Na Prática
Considere as 
seguintes 
informações:
Investimento = R$ 
500.000,00
Entradas = R$ 
160.000,00 (cinco 
anos)
TMA = 14% ao ano
6
Calcule:
VAUE
VPL
TIR 
Payback
IL
Apresente um 
relatório
VAUE = 160.000,00 –
145.641,77 = 14.358,23
Valor Anual Uniforme 
Equivalente
VPL = 549.292,96 –
500.000,00 = 49.292,96
Valor Presente Líquido Taxa Interna de Retorno
Payback simples
	
.
.
, 	
Payback Descontado
	
. ,
. ,
, 	
7
Índice de lucratividade
	
. ,
. ,
,
Considerando os 
valores obtidos na 
análise, conclui-se que 
o projeto é viável, pois:
VAUE > 0
TIR > TMA
VPL > 0
Payback é inferior ao 
tempo de análise
IL > 1,00 
Finalizando
Nesta aula você iniciou os 
estudos na análise de 
investimentos. Nela 
foram apresentados os 
conceitos fundamentais 
para aumentar a 
segurança dos valores 
investidos. Agora acesse 
o material complementar 
e bons estudos! 
Referências
ASSAF NETO, A. Finanças 
corporativas e valor. 5. ed. 
São Paulo: Atlas, 2010.
CASAROTTO FILHO, N.; 
KOPITTKE, B. H. Análise de 
investimentos. 11. ed. São 
Paulo: Atlas, 2010.
GITMAN, L. J. Princípios de 
administração financeira. 
12 ed. São Paulo: Pearson 
Prentice Hall, 2010. 
(Biblioteca virtual)
8
MACEDO, J. de J.; 
CORBARI, E. C. Análise de 
projetos e orçamento 
empresarial.1 ed. Curitiba: 
Intersaberes, 2014.
WESTON, J. F.; BRIGHAM, 
E. F. Fundamentos da 
administração financeira. 
10 ed. São Paulo: Makron 
Books, 2000.
1
Prof. Fernando Eduardo 
Kerschbaumer
Administração Financeira 
e Orçamentária
Aula 3
Conversa Inicial
Orçamento de capital
Política de dividendos
Estrutura de capital
Outros temas
Decisões financeiras de longo 
prazo
Análise das decisões 
que afetam os ativos e 
os passivos 
circulantes, como:
Quanto deve ser 
mantido em caixa?
Quanto emprestar no 
curto prazo? 
Quanto conceder de 
crédito?
Decisões financeiras de curto 
prazo
Tema 1 – Gestão do 
capital de giro e de 
caixa 					
	 	
Capital Circulante Líquido (CCL) 
e Capital de Giro (CDG)
2
Ciclo de conversão de 
caixa ou ciclo 
financeiro representa 
o prazo pelo qual os 
recursos da empresa 
ficam aplicados 
(Gitman, 2010, 
p. 548)
A gestão do caixa
Ciclo de conversão de 
caixa ou ciclo 
financeiro
PMRE = 60 dias
PMRV = 40 dias
PMPC = 35 dias
CF = 65 dias 
Gestão do caixa 
Tema 2 – Gestão de 
valores a receber
Assaf (2014, p. 671) 
define aging como 
uma medida de 
estudo cronológico 
dos valores a receber 
(ou a pagar) 
mantidos por uma 
empresa
Aging de valores a receber
O DVR permite apurar 
o número médio de 
dias necessário para 
realizar 
financeiramente as 
vendas a prazo (Assaf, 
2014, p. 672)
DVR – dias de valores a receber 
(ou PMRV)
Tema 3 – Administração 
de crédito
3
Os padrões de crédito 
dizem respeito à 
política adotada pela 
empresa com relação 
aos controles de 
crédito
Relaxamento dos padrões de 
crédito
Por exemplo, ampliar 
os prazos de 
recebimento das 
vendas atrasam a 
entrada de dinheiro 
no caixa
Comparar: contribuição 
das vendas adicionais 
ao lucro (1) com (2) o 
custo de oportunidade e 
perdas marginais em 
razão de créditos 
incobráveis
Se (1) – (2) > zero:
relaxar os padrões 
(conceder mais prazo)
Tema 4 – Gestão de 
estoques
O primeiro componente 
do ciclo de conversão 
de caixa é a idade 
média dos estoques
O estoque deve girar o 
mais rapidamente 
possível (PMRE) 
(Gitman, 2010, p. 552)
Importância
Tem por objetivo 
identificar os itens dos 
estoques com maior 
peso no total dos 
investimentos em 
estoques
Por exemplo: itens A e 
B com 70% do total 
dos itens investidos em 
estoque 
Curva ABC 
4
Para Assaf (2014, p. 703), 
“o modelo de lote 
econômico, também 
denominado EOQ 
(Economic Ordering
Quantity), tem por 
finalidade básica definir o 
volume de compra de um 
pedido, de forma que o 
custo total controlável do 
estoque da empresa seja 
minimizado”
Lote econômico
Tema 5 – Gestão do 
passivo circulante
Razões: orçamentos mal 
elaborados; gastos 
descontrolados; volume 
alto de estoques; 
imobilizações 
desnecessárias; prazos 
médios inadequados; 
política inadequada de 
distribuição de 
dividendos
Falta de dinheiro no caixa 
Ano 1 Ano 2 Ano 3
CDG 100 130 160
NCG 120 180 240
ST -20 -50 -80
Overtrade ou efeito tesoura
Gráfico do overtrade
‐100
0
100
200
300
Ano 1 Ano 2 Ano 3
V
al
o
re
s 
e
m
 R
$
 m
il 
Períodos ‐ anos
Overtrade ou efeito 
tesoura
CDG NCG ST
Na Prática
5
Sendo
PMRE = 30 dias
PMRV = 40 dias
PMPC = 45 dias
Determine o CF
Questão 1
CF = 30 + 40 – 45
CF = 25 dias
Resposta
Cite alguns exemplos 
de gestão financeira 
de curto prazo
Questão 2 
Quanto manter em 
caixa
Quanto tomar 
emprestado no curto 
prazo
Quanto conceder de 
crédito e a que prazo
Resposta
Sendo
NCG = 80 mil
CDG = 100 mil
Determine o ST
Questão 3
ST = CDG – NCG
ST = 100 – 80 
ST = 20 mil
Resposta
6
O que é overtrade ou 
efeito tesoura?
Questão 4
Saldos de tesouraria 
crescentemente 
negativos a cada 
período
Resposta
O que é a curva ABC?
Questão 5
Mostra quais itens do 
estoque têm maior 
peso nos 
investimentos totais 
em estoque
Resposta
O que é ciclo de 
conversão de caixa 
ou ciclo financeiro?
Questão 6
CF = PMRE + PMRV –
PMPC
Resposta
7
O que é relaxamento 
dos padrões de 
crédito?
Questão 7
O aumento de vendas 
com ampliação de 
prazos para os 
clientes
Resposta
O que é aging?
Questão 8
Medida de estudo 
cronológico dos 
valores a receber (ou 
a pagar) mantido por 
uma empresa
Resposta
Finalizando
1. Gestão do capital de 
giro e do caixa
2. Gestão de valores a 
receber
3. Administração de 
crédito
4. Gestão de estoques
5. Gestão de passivos 
circulantes
Temas abordados
8
Referências
ASSAF, A. N. Finanças 
corporativas e valor. 7. 
ed. São Paulo: Atlas, 
2014.
GITMAN; LAWRENCE, J. 
Princípios de 
administração financeira. 
12. ed. São Paulo: 
Pearson, 2010.
ROSS et al. Administração 
financeira. 10. ed. Porto 
Alegre: Mc Graw Hill –
Bookman, 2015.
1
Prof. Silvio Persona Filho
Administração 
Financeira e 
Orçamentária
Aula 4
Conversa Inicial
O orçamento como 
instrumento de 
planejamento e controle
Análise das condições 
ambientais e setoriais
Tipos de orçamento
Controle matricial
O ciclo orçamentário
Temas desta aula
Tema 1 – O orçamento 
como instrumento de 
planejamento e controle
Orçamento é um 
instrumento que traduz 
o planejamento em 
números
Conceito
Orçamento é uma 
ferramenta de 
planejamento e de 
controle, que possibilita 
aos gestores conhecer 
as suas metas e que elas 
sejam alcançadas no 
período orçado
2
Tema 2 – Análise das 
condições ambientais 
e setoriais
Análise de SOWT 
Analisa o cenário em 
que a empresa está 
inserida, bem como 
permite a inferência de 
tendências. As áreas 
analisadas são: 
Política, Econômica, 
Social e Tecnológica
Análise PEST 
As cinco forças de Porter
Tema 3 – Tipos de 
orçamentos
3
Uma vez elaborado não 
permite mudanças
Exige uma constante 
análise dos desvios para 
que as projeções sejam 
corrigidas em períodos 
futuros
Orçamento estático
Conforme Lunkes
(2008), “o orçamento 
contínuo é baseado em 
um prazo movente que 
se estende em função 
de um período fixo. (...)
Orçamento contínuo
(...) Quando um período 
termina, outro é 
acrescentado ao final do 
ciclo”
Todos os valores a serem 
orçados devem ser 
justificados e elaborados 
como se a empresa 
estivesse começando do 
zero
Orçamento Base Zero (OBZ)
Neste orçamento há 
flexibilização dos 
valores orçados na 
medida em que ocorrem 
desvios de valores entre 
o que foi orçado e o que 
foi realizado
Orçamento flexível
Com a descentralização 
do poder de decisão é 
permitida a revisão 
constante baseada em 
objetivos elásticos,sempre tendo em foco 
um objetivo superior
Orçamento beyond budgeting
4
Tema 4 – Controle 
matricial
Controla e analisa os 
gastos ou as receitas por 
meio de linhas e 
colunas, cruzando as 
informações das 
unidades 
organizacionais e seus 
gastos ou receitas
Tema 5 – O ciclo 
orçamentário
O ciclo orçamentário 
abrange os aspectos 
relativos à sua 
temporalidade, bem 
como os de etapas ou 
fases
Abrangência
5
Aspecto temporal Fases ou etapas
Na Prática
Conforme estudado nas 
aulas, o orçamento 
empresarial é 
consolidado de outros 
orçamentos, tais como: 
orçamento de venda, de 
produção, de caixa, de 
despesas operacionais, 
entre outros
Assim, faça um relato 
sobre os orçamentos 
citados
Expectativas dos 
sócios, acionistas, 
administradores
Estudo da demanda 
Estudos econômicos
Capacidade instalada 
Orçamento de venda
Determina a 
quantidade a ser 
produzida durante o 
período do orçamento
Orçamento de produção
6
Levantamento dos 
recursos financeiros 
necessários para fazer 
frente às necessidades 
do orçamento
Orçamento de caixa
As despesas 
operacionais estão 
relacionadas à atividade 
meio da empresa. São as 
áreas de suporte ao 
negócio: comercial, 
administrativo, 
financeiro etc.
Orçamento de despesas 
operacionais
Finalizando
O orçamento é uma 
ferramenta de 
planejamento e de 
controle que possibilita 
aos gestores conhecer 
as suas metas 
específicas para o 
período orçado
A análise das condições 
ambientais e setoriais 
constitui um conjunto de 
informações para que as 
estratégias sejam bem 
elaboradas
Existem vários tipos de 
orçamento, sendo alguns 
deles: orçamento 
estático, de base zero 
(OBZ), flexível e beyond
budgeting
7
O controle matricial 
controla e analisa os 
gastos ou as receitas 
por meio de linhas e 
colunas (na forma de 
uma matriz), cruzando 
as informações das 
unidades 
organizacionais e seus e 
gastos ou receitas
O ciclo orçamentário 
abrange os aspectos 
relativos à sua 
temporalidade, bem 
como os das etapas ou 
fases
Referências
FREZATTI, F. Orçamento 
empresarial: planejamento 
e controle gerencial. 4. ed. 
São Paulo: Atlas, 2008
HOJI, M. Administração 
financeira e orçamentária. 
8. ed. São Paulo: Atlas, 
2009.
LUNKES, J. R. Manual do 
orçamento. 5. ed. São 
Paulo: Atlas, 2008.
PADOVEZE, C. L.; 
TARANTO, F. C. Orçamento 
empresarial: novos 
conceitos e técnicas. São 
Paulo: Pearson Education
do Brasil, 2009.
SARDINHA, J. C. et al. 
Orçamento e controle. 1. 
ed. Rio de Janeiro: FGV, 
2008.
1
Prof. Silvio Persona Filho
Administração 
Financeira e 
Orçamentária
Aula 5
Conversa Inicial
O orçamento 
operacional
Orçamento das 
atividades 
financeiras
Orçamento de capital
Conteúdo programático
Projeção de 
Demonstrações 
Contábeis – Parte I 
Projeção de 
Demonstração de 
Demonstrações 
Contábeis – Parte II
Conteúdo programático
Tema 1 – Orçamento 
operacional
O orçamento 
operacional é a etapa 
que envolve todos os 
planos de operações 
da empresa, ou seja, 
aqueles que 
estruturam suas 
atividades 
Conceito
2
Plano de marketing
Plano de produção, 
suprimentos e 
estocagem
Plano de 
investimentos no 
ativo permanente
Plano de recursos 
humanos
Tema 2 – Orçamento 
de atividades 
financeiras
Esta etapa do 
orçamento irá 
estabelecer os 
recursos financeiros 
necessários para 
suportar os gastos 
para a realização do 
orçamento 
Classificação dos gastos
GASTO
INVESTIMENTO CUSTO DESPESA
Orçamento de 
investimentos
Orçamento de 
financiamentos
Orçamentos de 
custos e despesas
Tema 3 – Orçamento 
de capital
3
O orçamento de 
capital corresponde 
aos investimentos no 
ativo imobilizado 
para atender as 
metas contidas no 
orçamento geral
Conceito
Geração de propostas 
de investimento
Estimativa dos fluxos 
de caixa das diversas 
propostas
Avaliação dos fluxos 
de caixa
Etapas
Escolha de projetos 
com base em um 
critério de aceitação
Avaliação 
permanente dos 
projetos de 
investimento já 
aceitos e em 
execução
Tema 4 – Projeção 
das demonstrações 
contábeis – parte I
Esclarecimentos iniciais
O fluxo de caixa 
projetado tem como 
objetivo precípuo 
determinar os saldos 
de caixa em cada 
período que irá 
compor o intervalo de 
tempo considerado
Fluxo de caixa projetado
4
Tema 5 – Projeção 
das demonstrações 
contábeis - parte II
Neste tema trataremos 
da elaboração da 
Demonstração de 
Resultado do Exercício 
e do Balanço 
Patrimonial, ambos 
projetados e oriundos 
do orçamento 
empresarial
Esclarecimentos iniciais
A elaboração desse 
relatório tem por 
objetivo apresentar o 
resultado econômico 
projetado para o 
período do 
orçamento
DRE projetada
O Balanço Patrimonial 
projetado irá 
demonstrar como 
ficará a posição 
patrimonial e 
financeira da empresa 
quando agregadas 
todas as 
movimentações 
previstas no orçamento
BP projetado
Na Prática
5
Finalizando
O orçamento 
operacional é a etapa 
que envolve todos os 
planos de operações 
da empresa
O orçamento das 
atividades financeiras 
irá levantar os recursos 
financeiros necessários 
para a realização do 
orçamento de forma 
global
O orçamento de capital 
corresponde aos 
investimentos no ativo 
imobilizado
O fluxo de caixa 
projetado tem como 
objetivo principal 
determinar se os 
saldos de caixa de 
cada período orçado 
serão suficientes 
para financiar todas 
as operações 
previstas no 
orçamento
A Demonstração de 
Resultado do 
Exercício projetada 
tem por objetivo 
apresentar o 
resultado econômico 
projetado para o 
período do 
orçamento
6
O Balanço 
Patrimonial projetado 
irá demonstrar como 
ficará a posição 
patrimonial e 
financeira da 
empresa quando 
agregadas todas as 
movimentações 
previstas no 
orçamento
Referências
FREZATTI, F. Orçamento 
empresarial: 
planejamento e controle 
gerencial. 4. ed. São 
Paulo: Atlas, 2008.
HOJI, M. Administração 
financeira e 
orçamentária. 8. ed. São 
Paulo: Atlas, 2009.
LUNKES, J. R. Manual do 
orçamento. 5. ed. São 
Paulo: Atlas, 2008.
PADOVEZE, C. L.; TARANTO, 
F. C. Orçamento 
empresarial: novos 
conceitos e técnicas. São 
Paulo: Pearson, 2009.
SANVICENTE, A. Z.; 
SANTOS, C. da C. 
Orçamento na 
administração de 
empresas. 2. ed. São Paulo: 
Atlas, 2008.
SARDINHA, J. C. et al. 
Orçamento e controle. 1. 
ed. Rio de Janeiro: Ed. FGV, 
2008.
1
Prof. Fernando Eduardo 
Kerschbaumer
Administração Financeira 
e Orçamentária
Aula 6
Conversa Inicial
Orçamento
Demonstrativo dos 
Fluxos de Caixa (DFC):
Operacionais
De investimento
De financiamento
Controle orçamentário
Tema 1 –
Monitoramento do 
controle orçamentário
“Documentos formais 
que quantificam os 
planos de uma 
empresa para atingir 
suas metas.” 
(Jiambalvo, 2001, p. 197)
1.1 Conceito de orçamento
Para planejamento:
Fomentam a 
comunicação e a 
coordenação 
Para controle:
Fornecem uma base 
para a avaliação de 
desempenho
1.2 O uso dos orçamentos
2
Identificar e analisar 
as variações ocorridas 
Corrigir erros 
detectados
Ajustar o plano 
orçamentário
1.3 Alguns dos objetivos do 
controle orçamentário
Traz o tipo de 
despesa e receita de 
todos os centros de 
custos ou divisões
Compara o realizado 
contra o previsto
1.4 Relatório de controle 
orçamentário
Reúne orçamentos 
individuais, como: 
De vendas
De produção
De compra de 
materiais
1.5 Orçamento geral
De mão de obra
De despesas 
administrativas e 
com vendas
De aquisições de 
bens de capital
1.5 Orçamento geral
Balanço Patrimonial (BP)
Demonstração do 
Resultado (DR)
Demonstrativo dos 
Fluxos de Caixa (DFC)
Demonstração de Lucros 
ou Prejuízos Acumulados 
(DLPA)
1.6 Demonstrativos contábeis 
gerados a partir do orçamento geral
Tema 2 – Fluxos de 
caixa e planejamento 
financeiro
3
Permite avaliar a capacidade 
da empresa para:
Pagar as obrigações
Fazer novos 
investimentos
Pagar dividendos
2.1 A importância do 
Demonstrativo dos Fluxos de 
Caixa (DFC)
“Planejar é relativamente fácil. 
O difícil é conseguir 
informações e comparar 
o previsto com o 
realizado e explicar asdiferenças.” 
(Frezatti, 2014, p. 121)
2.2 Planejamento, controle e 
análise dos resultados de um 
orçamento
Tema 3 – Fluxo de 
caixa de atividades 
operacionais
Para fins de demonstração dos 
fluxos de caixa, o “caixa” é 
composto de:
Caixa propriamente 
dito; bancos (conta 
movimento); 
aplicações financeiras 
com liquidez imediata 
(até 90 dias)
3.1 Conceito de caixa e 
equivalentes de caixa
Atividades 
operacionais
Atividades de 
investimentos
Atividades de 
financiamentos
3.2 Atividades do Demonstrativo 
dos Fluxos de Caixa (DFC)
Os fluxos de caixa 
operacionais constituem 
as entradas e saídas 
de caixa relacionadas 
diretamente à venda e 
produção de bens e 
serviços
3.3 Conceito de atividades 
operacionais
4
Recebimento de vendas
Pagamento a 
fornecedores de 
matéria-prima
Pagamento de salários e 
encargos (fábrica, adm. 
e vendas)
Pagamento de 
publicidade
3.4 Exemplos de atividades 
operacionais
Tema 4 – Fluxo de 
caixa de atividades de 
investimentos
“Os fluxos de investimento 
representam os fluxos de 
caixa associados à compra 
e venda de ativos 
imobilizados e 
investimentos em 
participações societárias.” 
(Gitman, 2010, p. 98)
4.1 Conceito de atividades de 
investimento
Recebimento de venda de bens do 
imobilizado
Pagamento no ato da 
aquisição de bens do 
imobilizado
Pagamento pela compra 
de ações de outras 
empresas
4.2 Exemplos de atividades de 
investimento
Tema 5 – Fluxo de 
caixa de atividades de 
financiamentos
“Os fluxos de 
financiamento provêm 
de transações 
financeiras com capital 
de terceiros (dívidas) ou 
capital próprio [...].” 
(Gitman, 2010, p. 99)
5.1 Conceito de atividades de 
financiamentos
5
Compra e venda de ações 
de emissão própria
Empréstimos e 
financiamentos 
levantados no 
mercado financeiro
5.2 Exemplos de atividades de 
financiamento
Amortização de 
empréstimos e 
financiamentos
Pagamento de 
dividendos 
5.2 Exemplos de atividades de 
financiamento
Na Prática
Qual a importância 
para a empresa de 
um planejamento (ou 
plano) orçamentário? 
Questão 1
Resposta
Projetar as receitas e 
despesas, o fluxo de 
caixa (DFC) e demais 
demonstrativos, 
novos investimentos 
e os dividendos a 
serem pagos
Questão 1
Segundo Padoveze & 
Taranto, quais são os 
principais objetivos 
do controle 
orçamentário?
Questão 2
6
Resposta
Identificar e analisar 
as variações ocorridas
Corrigir os erros 
detectados
Ajustar o plano 
orçamentário, se for o 
caso, para garantir 
bons resultados
Questão 2
Quais os principais 
demonstrativos 
contábeis gerados 
(orçados) a partir de 
um planejamento (ou 
plano) orçamentário?
Questão 3
Resposta
Balanço Patrimonial (BP)
Demonstração do 
Resultado (DR)
Demonstrativo dos 
Fluxos de Caixa (DFC)
Demonstração de Lucros 
ou Prejuízos Acumulados 
(DLPA)
Questão 3
Quais as três 
atividades que 
compõem o 
demonstrativo dos 
fluxos de caixa?
Questão 4 
Resposta
Atividades 
operacionais
Atividades de 
investimentos
Atividades de 
financiamentos
Questão 4 
Finalizando
7
Monitoramento do 
controle orçamentário
Fluxo de caixa e 
planejamento 
financeiro:
Operacionais
Investimento
Financiamento
Síntese
Referências
ASSAF, A. N. Finanças 
corporativas e valor. 7. ed. 
São Paulo: Atlas, 2014.
FREZATTI, F. Gestão do fluxo 
de caixa. 2. ed. São Paulo: 
Atlas, 2014.
GITMAN, L. J. Princípios de 
administração financeira. 12. 
ed. São Paulo: Pearson, 2010. 
JIAMBALVO, J. Contabilidade 
gerencial. Rio de Janeiro: LTC, 
2001.
PADOVEZE, C. L.; TARANTO, F. 
C. Orçamento empresarial. 
São Paulo: Pearson, 2009.